国泰货币基金经理翁锡：求证债券市场的支撑点

　　左右市场的最大因素，归根到底还是预期。而对于目前来说，债市的反应最为明显。

　　自日前“三率”齐降之后，债市的整体预期已经相对于三个月前来了个“空翻多”，从加息的预期翻转为降息的预期。而因为预期的存在，市场往往走在前面，这一波债市的大涨，普遍观点是已经提前透支了未来100个基点的收益空间。

但是，随着经济发展减速以及货币政策面的放松，这似乎还只是债市新一波行情的开端。目前一年期央票的招标开始采用数量招标，区别于以往的利率招标。很明显，前者有利于央行对利率水平的控制，也给货币政策下一步的实施提供了空间。

　　同时，随着此轮全球金融危机的爆发，美国整个金融体系呈现出“去杠杆化”趋势，几大投行，有被收购的，有向商业银行业务转变的，总体上几乎全军覆没。一夜之间，人们发现，世界经济增长的火车头不见了。对于中国来说，来自美国的需求锐减，欧洲、日本等其他经济体也无法弥补。全球股市大跌的同时，A股市场亦然，自年初以来近5万亿流通市值瞬间蒸发，这也在很大程度上削弱了人民的消费能力，影响内需。所以，出于对放在第一位的经济增长的担忧，未来利率向上的可能不大，而下调或维系的趋势更明显一些。

　　前期导致上调利率的通胀压力，也在慢慢缓解。目前原油价格已经下跌到75美元了，其他大宗商品价格都有所回落。虽然PPI的数据还在10%左右，但当前很难向CPI传导，随着国内通胀翘尾因素的消失，对于通胀的下行预期已然形成。目前CPI和PPI之间的差距在5%左右，PPI反应了企业的成本，CPI则体现了销售端，5%的剪刀差可以看作企业利润的压缩，结合上面的分析，对于未来经济整体增速的放缓，也让市场未来甚至出现通缩的假设。因此1年期的央票目前最受欢迎，而长期端收益率则出现倒挂现象。

　　再观察资金面，因为资金面的宽松与否仍然是影响市场的最大因素。总体而言，资金面还是较为宽裕的。中国目前的存款准备金率在下调之后是16%，简单计算下调空间，可以释放的潜在流动性在3万亿左右。同时国家的外汇储备始终处于高位，贸易顺差的情况虽有所减缓但短期内不会改变。

　　当然，资金面也存在负面的因素，其一是市场渐有热钱流出迹象；其二则是货币流通速度的不断下降，9月份M2增速继续下行，降至15.3%，为近三年来的最低增速，而M1下降速度更快，增幅降至9.43%，创出十年来的新低点。M1与M2剪刀差进一步拉大，达到2006年5月以来最高，反映出金融体系货币创造速度放慢，实体经济需求在明显放缓。上述迹象值得关注。