交银施罗德专户总经理赵枫：耐心等待走出衰退

　　美国金融危机恶化，最终迫使美国政府出台大规模的拯救计划，而当上证指数跌破2000点的时候，政府也出手救市了，而且政策力度是前所未有的大。只是人家美国是救金融体系，我们是救股市。

　　当前市场挣钱很难

　　市场跌太久了，各大机构手头一把现金，今年也没有挣到钱，眼看年关临近，既然有政府兜底，短期下行风险可控，于是就演出了月底前的一轮反弹行情。

但问题又来了，往下跌有政府买单，但往上涨却要有真金白银买上去，机构们热闹一阵后，发现没有多少场外资金冲进来响应。为什么？一来老百姓已经亏惨了，没有一年半载的估计也忘不了血淋淋的教训，因此散户的热情没有起来；二来讲究基本面的机构一算，企业盈利增长不乐观，往上涨实在没有空间，也不愿再玩了。投资者热情一散，成交量迅速萎缩，反弹也就休息了。所以短期看，上有基本面顶，下有政策面底，估计指数上下振荡，市场中缺乏持续上涨的行业和板块，也就是有游资参与的个股活跃一下，想挣钱是很难的。

　　债券投资热情高涨

　　但中国宏观经济快速下滑已经成为现实，最近各大投行纷纷调低了今明两年中国的GDP增长率，悲观者认为2009年GDP增长会跌到8%以下。我们不是严谨的经济学家，但从GDP构成估算一下，情况确实是比较严峻的。出于社会安定和经济平稳的要求，政府不能容忍经济增速的过快下滑，因此我们预计反周期措施已成弦上之箭。所有的宏观经济政策中，最有条件放松的是货币政策，而且其对宏观经济的影响也最大。我们预计在未来的6-12个月内，政府会逐步放松货币政策。货币政策的放松并不会对实体经济产生立竿见影的效果，在需求还在萎缩的时候，没有人愿意贷款去投资扩张产能，而经济不好，老百姓手里也没有钱，买房子的需求也会大幅下降，倒是地产商多多少少可以拿到些贷款，可以喘口气。

　　因此总的来看，即使放松银根，估计银行也贷不出去钱，这样一来，银行的超额储备就会多出来，为了提高资金收益率，银行会增加债券投资，大量的资金涌入债券市场，会把债券收益率快速拉低。而减息对债券收益率的刺激更是直接，未来我们可以看到每次政策出台都会推动债券价格的上涨，因此这个阶段较好的投资标的应当是固定收益。

　　当债券的收益率降到足够低的时候，投资者会逐步关注股票，毕竟股票还包含了公司经营的一个期权，投资者可以享受利润增长，如果分红率足够高，风险足够低，股票会变得有吸引力起来，市场会逐步见底，等待宏观经济重新回暖，企业盈利再度步入上升轨道的时候，市场再开始一个轮回。

　　何时能够走出衰退

　　十月份最重大的事应当是三中全会的召开。从中国经济增长模式转变的角度来看，通过增加农民收入来提升内需对宏观经济的贡献是一条重要的途径。在小农经济的模式下，由于政府一方面控制农产品价格，另一方面又限制农地流转，导致农业生产效率无法提高，因此农民收入无法得到有效提高。农村土地可以自由流转之后，有利于农村逐步实现产业化和规模化经营，农业的劳动生产率会得到明显提升。在理想的情况下，我们可以看到未来中国农业人口大幅下降、城市化比例进一步提高、农业人口的收入切实上升、内需在GDP中的占比逐步提高以及投资保持相对稳定，经济运行的内在稳定性也将大大加强。但由于农业人口收入的提高和农业资源价值的体现，我们同时也会看到农产品价格的适度上涨。另一方面，由于农地可以自由流转，其市场价格将会得到明显提升，原本地方政府所依赖的重要财政收入来源将大幅减少；财政收入的不足导致基础设施的投入减少，原来的快速城市化模式难以为继，因此可能更加依赖中小城市的完善和扩张，城市化的速度可能会有所放慢。然而，由于农村土地制度的改革涉及到多重方面，我们估计其目前推行存在一些难度，而且对经济和有关行业的短期效果也并不显著，因此我们不必过多的担心其对当前市场的影响。

　　从中国经济当前的现实看，宏观经济企稳回升需要内需和外需的共同作用，国内政策的放松会逐步刺激内需的启动，但作为一个外贸依存度高达70%的经济体，宏观经济的全面好转在很大程度上取决于外需的恢复，因此我们仍需等待海外经济走出衰退和萧条，但这可能是明年中期以后的事情，甚至可能会更晚。