热点变换频繁 如何从操作风格看基金投资能力

　　徳圣基金研究中心 德圣基金研究团队

　　引言：即使在悲观的大环境下，也仍有基金试图火中取栗，把握短线投机性机会。但在动荡的市场下，短线波段很难操作；股市的快速变化也使基金经理犹豫不决，策略来回摇摆。

　　投机心态害苦基金

　　在08年以来的下跌中，基金深受两种思维惯性的伤害，一是牛市思维，二是投机心态。在上半年的下跌中，牛市思维占据主导。许多基金面对市场下跌没有认识到或不愿承认牛熊转换，被动坚持高仓位导致损失惨重。

　　而在二季度后，股市由牛转熊已经成为定局，对股市投资环境变坏的判断，基金整体策略上明确倾向保守，高仓位的牛市策略已普遍被放弃。但在此时，机会主义的投机心态仍然在伤害基金投资。

　　即使在悲观的大环境下，也仍有基金试图火中取栗，把握短线投机性机会。但在动荡的市场下，短线波段很难操作；股市的快速变化也使基金经理犹豫不决，策略来回摇摆。因此我们看到不断试图有基金抄底，而又反复出现抄底失败。不是看不到大势的风险，而是投机心态使然。体现在操作风格上就是股票仓位大起大落，但却往往踏错节拍。

　　在本期点评中我们选择的是熊市下两个不同操作风格的配置混合型基金，前者因为大胆抄底提高仓位反而加大了基金风险，后者则因坚持低仓保守操作成为08年各阶段业绩明星。

　　新世纪分红：大胆抄底大起大落

　　新世纪分红成立于2005年9月16日，是较早的以分红为主要收益回报方式的基金。该基金在成立初期业绩表现尚好，在06、07完整年度，年均分红次数在5次以上，07年分红额度是06年的三倍。基金的业绩排名也位于同类型前列，但是在07年4季度以后，基金业绩明显下滑，直接拖累基金长期业绩。而在今年以来市场的大幅变动中，该基金明显被动，成为低风险配置基金中的亏损大户，基金的年度业绩评级业明显下滑。那么是什么缘由呢？

　　观察基金的历史投资信息，我们可以看出，虽为低风险的配置基金，但是新世纪分红基金的操作手法却类似积极的股票型基金，其激进的操作风格和大胆的加仓，加大了基金的业绩风险，而不是贡献收益。这一特点表现在两个方面：

　　其一是基金持股分散化以及高换手率。一般而言，分散持股可以降低风险，而及时更换个股可以提高投资绩效，其中，前者是一种常规性避险操作；而后者则是需要较高的投资能力，否则只会弄巧成拙。新世纪分红显然都走向了这两项策略的恶性极端。该基金持股数量每季度基本上都有50%左右的增幅，而在普跌的熊市行情下，在增加持股数量同时也提高了基金仓位，也自然加大了基金的风险，而非降低。高换手在弱势行情下只会增加基金的成本，而少于创造收益。

　　其二是高仓位下的择时判断失误过多。首先是一季度坚持高仓位，远远高于同类型基金。而在二季度跟随减仓后，在08年6月间基金又有明显的加仓行为。通过仓位监测我们发现，新世纪分红在9月末的救市之前仓位操作再度出现明显失误。在市场不断下跌打击下基金的高仓位难以坚持，在暴涨之前恐慌性大幅减仓，说明基金对市场的波动已经失去理性的判断能力。另外从对板块的配置择时上我们也可以看出，新世纪分红也出现判断失误，尤其是金融板块方面，在1月金融行业风险大幅释放的情况下冒险大幅进仓，其结果是十分不理想的。

　　另外，作为小基金公司的基金，新世纪分红的基金经理个人操作风格特点浓重，公司投研实力对于基金的业绩贡献相对不足。从另一方面看，新世纪分红也表现出一定的灵活性，在市场变化时可以迅速抽身而退，这样可以避免基金过大的损失。

　　从新世纪分红的操作策略上看，在仓位策略上的前后矛盾，冒然加仓，恐慌减仓，使得该基金在今年以来各个阶段都在配置混合型基金中排名垫底。这和基金经理的策略失误、投机心态是分不开的。

　　盛利配置：保守低仓制胜

　　盛利配置成立于04年11月，是一只以绝对报酬率评估投资业绩的混合型配置基金。基于此，盛利配置一直保持低仓位，这一特点使得基金在牛市环境下业绩远低于同类型基金。但是也使得其在07年末以来的熊市行情中大放异彩。在今年以来的各阶段业绩排行榜上，盛利配置亦是绩优榜上的常客，相对较小的规模以及保守的仓位配置是该基金连续位列基金业绩榜前列的主要原因所在，也是提高基金近期业绩评级的主要特点。

　　可以说，盛利配置的投资策略是我们强调的熊市下基本操作策略。一般而言，主动性投资基金，股票基金和偏股型投资基金更加注重的是抢反弹业绩，而配置型基金确实采取保持胜利果实策略。这一点在盛利配置基金上体现的十分明显，持续低仓，且很少对于阶段性反弹进行迅速加仓，相对谨慎的投资操作有效的降低了基金业绩风险。这一投资特点也与新世纪分红形成鲜明的对比。

　　首先，盛利配置本身持股相对集中，而持股的稳定性也相对较高。从股票投资特点来看，盛利配置注重对中盘成长类个股的甄选，基金全部持股也不超过40只，较新世纪分红少了多半。从行业选股来看，偏于采掘、石化，而非主流的金融、地产类个股，避免了这两个本轮调整幅度最大的行业。虽然基金历史纵向持股还是趋于分散化，但是相较而言，投资谨慎程度更高，换股的频度很小，一定程度上可以降低基金的投资成本。

　　其次，从仓位控制和投资风格来看盛利配置都比新世纪分红保守的很多。同为配置型基金，两只基金的仓位确实两个极端，前者仓位最低达到10%左右的超低仓位，更多配置债券类资产，而后者与股票基金仓位只高不下，基本上无任何低风险投资资产可言。在熊市的行情下，显然低仓的护身符左右让盛利配置避免了很大幅度的下跌。另外重要的一点，由于盛利配置着眼于绝对收益，故基金在操作上很少刻意去抓阶段性性行情，更多的是对风险的回避，这也使得基金很少在急涨急跌的板块间转换，降低交易成本，不失为弱势下减少亏损的一大策略。

　　盛利配置的保守资产配置倾向在08年表现突出，并不完全归于基金经理的相机决策成功，因为该基金一贯保持低仓位策略；很大程度上是市场环境的变化让该基金业绩排名受益。增强反弹行情下的主动性，保持仓位的适当平衡仍是盛利配置所要努力的。