交银施罗德基金：谁将从4万亿投资拉动中获益？

　　2008年，我们看到的一切与1998年都似曾相识，内忧外困导致经济严重下滑，甚至短期出现经济社会活动的“停滞”。经济领先指标快速下降且绝对数值当前更差；全社会发电量同样出现了阶段的负增长；进出口形势前景悲观，虽然数据还未达到1998年水平，但从广交会等情况来看，2009年的国际贸易形势预期与1998年基本相似。

　　在宏观经济如此糟糕与前景暗淡的情况下，我们再次看见了相似的政策——积极的财政政策，通过国家组织的固定资产投资来扩大内需。国务院总理主持召开的国务院常务会议上决定，当前要实行积极的财政政策和适度宽松的货币政策，并确定了当前进一步扩大内需、促进经济增长的十项措施。初步匡算，这十项工程建设，到2010 年底约需投资4 万亿元。在随后的两周里面，发改委以及各相关部委公布了4万亿投资的大致方案，比如铁道部要在2010年前完成2万亿的铁路投资；交通部要在未来3-5年实施5万亿的投资；住宅与城乡建设部要在未来3年实施9000亿的住房保障，带动4.5万亿的社会投资等等。各个地方政府也积极配合中央精神，先后公布庞大的投资计划。比如北京市两年内投资1200-1500亿，并期望带动社会投资1万亿；山东省推出240个重点项目，计划总投资8000亿；广东省决定今明两年筹措近1000亿财政资金，5年社会总投资2.374万亿等等。

　　对于上述投资，业内仍然存在诸多争议，而且到目前为止，并不清楚这4万亿元中有多少是新增投资，这些新增投资中又有多少将来自政府预算。毕竟公布的很多项目本来就在原有规划之中。同时大家对于4万亿投资的资金来源也无从判断，至少很难相信光凭借国家财政可以支撑如此大规模的投资。另外国家投资与社会投资的挤出效应，如9000亿住宅保障与房地产行业自身投资的影响无从判断。最后，房地产投资占总投资的20%，制造业占30%，而这两块在行业销售不佳，出口前景暗淡的影响下，到底对投资下降的拉动有多大，4万亿投资的新增量能否弥补，存在一定争议。

　　但是，抛开上述争议，国内资本市场对上述投资做出了非常积极的反应，11月初，水泥与钢铁行业股票出现了显著的上涨。然而，事实情况是，我们既无法准确判断4万亿投资对钢材和水泥价格的影响，也很难说清钢铁、水泥“底部”估值对其未来股价的影响。但是我们却能做到以史为鉴，观察1998年似曾相识之时，大规模基建对于钢铁水泥行业的影响，尤其是那时候这两个行业的盈利状况。由于难以找到1998年的具体行业数据，我们从相关行业协会人员、以及互联网搜索查到了相关重要信息：“钢铁行业1998年进入盈利底部区域，从1995年的行业盈利高潮280亿下降到20亿，而1999年进一步下降到5亿；行业整体利润萎缩了90%。”而水泥行业似乎更惨“1998、1999年水泥行业基本处于盈亏平衡阶段，很多企业在亏损边缘挣扎。”

　　在这样的经验数据下，笔者相信对钢铁与水泥行业2009年的盈利做出乐观判断并不恰当。那么在盈利低谷期间，钢铁行业股票走势又如何呢？来看看本公司金融工程部的统计：

　　从1998年的交易数据观察，钢铁行业并未能取得明显的超额收益，甚至在上证指数表现较好的二季度，钢铁指数严重落后。虽然1998年上市公司质地、投资者构成与现在显著不同，但是我们依然看见，即使在国家如此投资拉动的情况下，钢铁行业想取得超额收益似乎并不容易，何况根据历史经验，其盈利状况难以乐观。