集中度和金融股成美国大盘平衡基金的杀手

　　进入2009年，环球经济进一步呈现衰退局面。近期公布的经济数据不禁令人忧虑世界经济的进一步下滑。失业率，企业的亏损比例等情况继续令人担忧。一些主要依赖出口的发达国家受挫严重，例如日本和德国去年第四季度GDP大幅下滑。

　　各国政府已从过去单方面对金融行业的救助全面转至对整个实体经济的救援，扩张性财政政策和宽松货币政策双管齐下。在这个过程中环球股指不断下挫。作为本轮金融海啸和经济危机的发源地美国，其股市自2007年10月9日开始从高位下跌以来的16个月里，截至2月24日，标普500指数已经下跌超过50％。系统性风险令各行业表现均受不同程度的打击。即使防御性较强的行业如医疗保险和公用事业行业损失也有25％；周期性行业受挫最大，如工业材料、媒体、金融服务业等跌去四分之三。主要投资美国国内股票的晨星美国各类多样化基金也受不同程度的影响。

　　受金融股拖累明显

　　从整体上看，在本次系统风险释放的过程中，我们能清楚看到投资风险较高，流动性较差的中小盘股的基金跌幅较大，其中自2007年10月9日开始从高位下跌以来的16个月里，截至2月24日，各多样化小盘基金下跌达40％。而投资金融服务类个股较集中的大盘价值型基金受金融股拖累明显，在所有大盘股基金类别中业绩最差。2007年9月该类别基金平均持有金融服务类股票平均比例高达56％。随着金融海啸的冲洗，金融股价暴跌，虽然其比例在该类基金整体组合中的比例不断下降，但在大盘类别基金中其相对持有比例仍然最大。而大盘成长型基金平均跌幅较前者少，金融股持有比例较少是其中原因。

　　集中度成“杀手”

　　在众多投资者组合中处于核心地位的大盘平衡型基金（即兼顾成长型和价值型股票的投资）过去16个月的平均跌幅38％，表现仅次于大盘成长型基金。晨星12个一级行业平均分布显示，该类基金在部分行业的投资比例明显高于大盘成长型基金，尤其在金融服务、能源和工业材料行业方面，这也奠定了这类基金在本次危机中落后于大盘成长型基金的基础。我们同时也发现具有行业和持股高度集中、选股失误以及投资过多周期性行业等风格成为部分基金在这段时间里表现落后的“杀手”。例如JHF核心股票基金，富达成长收益基金等由于以上各种原因导致跌幅超过50％。除此以外，一些经历过牛熊周期，久经考验并有长期突出业绩的基金也由于以上原因在过去16个月中的表现令人失望。例如，Clipper基金在跌幅接近50％。基金持有的股票数量和行业集中度相对其他基金来说较高。最近的组合中该基金仅持有25只股票，前十大股票占据了74％的股票比例，加上49％的金融服务业投资比例无疑都成为基金受挫的主要原因，从组合变化中看出基金自2007年下半年已开始增加金融业比例，且出现重大问题的AIG，美林证券等均列席重仓股。

　　又如，Hartford资本增值基金同期也损失超过40％。主要原因在于股票和行业选择上的失误。期间，AIG是其组合中的比重相对较大的金融股，同时持有了过多的周期性较大的金属和工业原料类股票。另外，基金也涉及较同类更多的海外投资；目前基金持有约24％资产投于海外股票。而期间海外市场的表现并不比美国国内好。

　　一些基金仍具投资价值

　　虽然金融行业是以上基金的杀手，但并非持有更多其他行业股票便高枕无忧。例如由比尔·弗莱斯，埃德马朗和康纳布朗共同管理的Thornburg价值基金的行业配置相对均衡。期间基金持有的state和瑞银等金融股也并非最糟糕的金融股。但在其他行业的选股中却持有如Gazprom、Corning戴尔等表现较差的股票。另外，他们配置了高于同类基金平均持有比例但表现较差的媒体行业。加之，管理的组合比较集中，仅40至50只股票。基金过去16个月的跌幅也达到43％。

　　虽然这些基金近期表现落后，但从长远看仍具投资价值，例如Clipper基金的基金经理戴维斯和费因伯格具备高集中度组合的管理经验，且基金费率一直偏低。又如Hartford资本增值基金的基金经理过去的10年里无论在牛市或熊市，基金表现均超越大部分同类基金。且基金经理从事投资已过34年，拥有丰富的经验和才能，同时得到威灵顿（Wellington）的资深行业研究队伍的支持，无疑增加了对其将来表现预期的信心。

　　另一方面，类别中也不乏跌幅较少的基金。它们主要得益于恰当的个股选择，资金的保护意识和有效地避开了跌幅较大的金融行业。如先锋红利成长基金在同期跌幅不到27％。这些均得益于基金经理唐·基尔布赖德决定降低金融服务类股票，并且注重在行业中寻找财务健康，成长性高和可靠收益的行业龙头企业。又如，FMI大盘基金基金经理对资金保护意识较强，加上精选个股的能力，同期把基金的损失控制在30％以内。另外，Sequoia基金得益于基金经理敢于持有大量现金和挑选确定性高的股票，损失也在30％左右。