基建基金：股票的收益率+债券的安全性

　　截至2008年10月，全球共有基建基金63只；整体资金规模也从2004年的24亿美元快速增长至2007年的343亿美元。基建基金的年均回报在10-14%之间，而股票的收益率配上债券的安全性，更是彰显了它的独特魅力。

今天，美国的高速公路、英国的公立学校、印度的发电站、澳大利亚的机场以及中国的港口码头等，都成了不断涌现的基建基金追逐的对象。持续而稳定的现金流入，以及全球经济衰退下的防御性都让基建基金的热潮得以延续。

　　2008年11月，国务院发布的“4万亿计划”中，农村基础设施建设、铁路、公路和机场等重大建设以及医疗卫生和文化教育产业赫然在列。而新当选的美国总统奥巴马也在2008年年底抛出了自上世纪50年代以来最大规的基建投资计划。在全球经济一片风声鹤唳的季节里，基建概念正炙手可热。

　　基建私有化催生主题基金

　　尽管英国前任首相撒切尔早在上世纪80年代就提出了政府基建私有化的概念，但基建基金的首次正式亮相则是在上世纪90年代的澳大利亚。由于政府引入了公民强制养老金计划，骤增的大量闲置资金急需找到一个可以保值升值的出口。与此同时，由于长年投入不足，澳大利亚的许多基础设施普遍面临年久失修的局面，政府开始将这部分资产廉价出售。在这样的大环境下，当时以麦格理（Macquarie）为首的若干投资银行看到了其中的机会，它们联合起来，以基建项目通常稳定又安全的长期现金流入为担保筹集资金，买下了其中的大部分基建资产。随后，投资银行将这些资产证券化后，出售给养老基金，从而打造出了首个完全以基础设施为投资标的的基金。

　　上世纪90年代以后，欧洲各国陆续将原来依靠税收支撑的基础设施项目推向了资本市场，麦格理模式在全球范围内得以复制。而在金融市场相对发达的美国，基建资产证券化的进程则相对缓慢，这是因为一个规模接近4000亿美元的政府债券市场，使美国政府有充足的资金预算来更新、维护基础设施。但进入新千年以来，持续攀升的基建开支让美国政府的财政支出难以维系，2007年各地政府维修高速公路和桥梁的费用与10年前相比增长了50%，而提高税收再也不是万灵丹。从2005年开始，美国各级政府也掀起了一股出售基建资产的风潮。在这一过程中，基建项目开始作为一类独立的资产类别频繁出现在银行、私募基金、私人投资公司、保险公司以及养老金等众多金融机构的投资组合中。

　　年均回报逾10%

　　对不断涌入基建投资市场的个人、机构投资者而言，基建项目最大的卖点在于它能带来持续而稳定的现金流入，从而带来可观的收益。道路、桥梁、机场（停车场）以及码头这些基础设施原来就是收费“大户”，并且其收费标准往往也会考虑通货膨胀的影响。除此以外，基建项目本来就由政府拥有，即使在私人资本部分或全部参股后，其行业内“垄断”或“近乎垄断”的属性未曾发生改变，再加上不管是铁路建设，还是能源管道更新，替换成本相对较高，“竞争少、进入难”的特性决定了投资基建项目所带来的现金流入持续而稳定，有助于降低投资回报的波动性。

　　与同样建立在融资和充足现金流基础之上的私募项目相比，基建项目的特殊属性决定了其周期更长。汇丰基建公司（HSBC Infrastructure Compfunction(iterator) { var result = false; this.each(function(value, index) { if (result = !!(iterator || Prototype.K)(value, index)) throw $break; }); return result; }）的投资项目中，投资周期不到10年的项目比例只占7%，而66%的项目周期在20-30年之间，更有14%的周期超过30年（图1）；私募项目的投资周期通常在5-10年之间。此外，与私募项目相比，垄断的特性使得投资基建项目的风险在理论上处于最低点。

　　基于上述优势，德意志银行旗下全球另类投资管理分支机构睿富（RREEF）的首席经济学家兼策略分析师曼沙尔（Asieh Mansour）指出，基建基金的年均回报在10-14%之间。“股票的收益率配上债券的安全性，这正是基建基金的独特魅力所在”。

　　麦格理旗下的不同基建基金，从1993年至2007年的15年间，年均回报高达19.8%，且鲜有大的波动。麦格理的全球基建100指数和标普全球基建指数在一年、三年和五年期的年均回报表现均远胜于同期的标普全球1200指数（表1）。而UBS全球基建及公用事业50-50指数（UBS Global Infrastructure and Utilities 50-50）从1998年4月至2008年3月的10年间，回报达10.52%，波幅仅为12.55%。相比之下，摩根士丹利全球指数（Mogan Stanley Global Index）的回报仅为 5.02%，波幅却达14.13%。在股票、债券和大宗商品市场关联性愈发密切的投资市场上，基建基金相对稳定的投资回报让越来越多的金融机构争先恐后地加入投资的行列。

　　市场规模4年增长14倍

　　一方愿卖，一方愿买，基建投资市场在买卖双方的热捧下迅速发展壮大。头一个“吃螃蟹”的麦格理如今拥有专攻高速公路、通讯、机场等项目投资的10家上市基建投资公司，旗下的基建基金也在澳大利亚、新加坡、韩国、加拿大和纽约交易所挂牌交易。麦格理还拥有另外8只未上市的基建基金，麦格理国际基建基金（Macquarie International Infrastructure Fund）已发行至第三期，而针对欧洲、非洲和中东等不同区域的基建基金也在近年来陆续推出。其年报显示，基建基金和REITs掌管的资金总规模已经超过了170亿澳元（约合800亿元人民币）。除了服务于机构投资人和高资产净值人士以外，麦格理还有专门投资于基建上市公司的股票型基金供资本较少的个人投资者选择。

　　汇丰银行也组建了汇丰基建公司，并于2006年3月在伦敦交易所上市。除此以外，KKR、花旗、高盛、凯雷和摩根士丹利都推出了各自的基建基金，积极寻找在发达国家和发展中国家基础设施项目中的投资机会。

　　据美国Probitas Partners公司统计，截至2008年10月，全球共有基建基金63只。而整体资金规模从2004年的24亿美元规模逐年放大至2007年的343亿美元（图2），并且半数以上的基金规模（或拟筹集资金）超过10亿美元（表2）。另一方面，近几年来随着基建概念的日益走俏，标普、瑞银等金融机构也陆续推出了以基建项目为跟踪对象的指数和与之挂钩的指数基金，为市场提供了可参照的对象。

　　各种金融机构的加入吸引了更多的投资者。在麦格理进入基建投资市场之初，养老金和私募基金等机构投资者仅占购买基建项目的机构数量的6%，而目前它们的比例已经接近20%。有些养老金和私募基金甚至不满足于通过麦格理这样的第三方机构间接投资基建项目，而是开始“反客为主”，直接加入了争夺基建项目的一线战场。竞争的加剧直接导致了项目的估值被拉高，2005-2007年投资基建项目的案例增加了24%，但项目估值却上扬了90%，迫使竞价企业使用更高的金融杠杆，并在一定程度上拉低了基建基金的回报水平。

　　危机不改长期基调

　　尽管金融危机和信贷收紧影响了基建项目的投入，尤其是那些高杠杆举债的项目，但长期的增长基调不会改变。标准普尔公司2008年10月底发布的一份报告指出，未来5年，美国仅交通基础建设一项就面临15万亿美元的资金缺口。而从全球范围来看，经合组织和世界银行预计，由目前至2030年，基建项目的投资额将高达71万亿美元，每年至少有约1万亿美元的私人资本介入其中。曼沙尔指出：“投资机会遍地开花。在北美和西欧等发达国家，老化的基建需要翻新以及更新换代，而在许多新兴市场国家，加速的城市化进程和中产阶级队伍的壮大刺激了各种形式的基建要求。”

　　尽管主攻亚洲市场的麦格理国际基建基金和着重欧美等发达国家的标普全球基建指数（S&P Global Infrastructure Index）都无可避免地受经济衰退的拖累，后者2008年内跌幅超过70%（图3）。但基建基金仍然是众多投资人眼中的“香饽饽”，新的基建基金不断逆市发行。2007年11月，凯雷旗下第一只基建基金募集超过11亿美元。2008年初，美国最大的养老金加利福尼亚公共退休金Calpers通过了在全球基建项目投资25亿美元的试点计划，并积极寻求直接投资基建项目的机会。而2008年5月，摩根士丹利也宣布，成功为其基建合伙人基金（Morgan Stanley Infrastructure Partners）完成了40亿美元的资金募集，远远超过25亿美元的预定目标，显现出投资者长期看好基建市场的信心。根据目前的增幅，Probitas Partners乐观估计，从2008年11月至2009年10月的一年时间里，基建基金市场的规模将再度扩大至940亿美元。

　　重心渐移至发展中国家

　　与欧美等国基建项目由于受到热捧而估值大幅提升不同，尽管亚洲将私人资本引入基建投资的时间并不短，但欠发达的金融市场，使得众多亚洲国家尤其是发展中国家的基建项目估值依然相对廉价。以往欧美的基建基金在配置新兴市场资产时，总会顾虑发展中国家的金融以及各项机制不健全所带来的麻烦，需要在新兴市场的波动高收益与发达市场的稳定低收益之间寻求平衡。然而，随着近几年新兴市场发展潜力的充分展现，再加上规避金融风暴中心风险的驱动，欧美的基建基金开始更多地瞄准亚洲乃至俄罗斯、非洲和拉美等国的基建项目。

　　麦格理国际基建基金有限公司早在2005年2月就入股了位于江苏省常熟市的兴华港口，并于2007年11月收购了华南高速公路81%的股份，使其在亚洲的总资产额提高到38%（截至2008年6月）。2008年4月，麦格理还与印度国民银行合作，联合募集资金资助印度的道路、港口和电力等基础设施建设，并在2008年年底与阿布扎比商业银行联合推出了投向海湾、中东以及北非国家基建项目的联合基金，充分显示了对发展中国家基建投资回报的信心。而新组建的摩根士丹利美元全球基础设施建设基金，也将有10亿美元（占基金总规模的25%）投向亚洲，其中约5亿美元将投资中国基建项目。

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