交银施罗德基金李旭利:市场趋势取决于双方博弈

　  交银施罗德基金管理公司投资总监李旭利在3月11日召开的2009年春季投资策略报告会上表示，今年股市运行的宏观环境是经济基本面向下、但流动性却向上，而市场底部在去年10月底至11月初已经基本探出，今年被打穿的可能性比较小。

　　宏观好微观差

　　李旭利表示，目前经济运行仍具有很大的不确定性，尽管消费对中国GDP的贡献相对确定，但是出口部分却是变动比较大。有很多人预期今年出口会是零增长，但现在看来这种预期可能太乐观，可能结果远远低于大家的预期。

在出口明显下滑的情况下，如果要保持经济增长，唯一有效的办法就是靠投资来支撑。但是和十年前相比，中国现在的消费占GDP的比重已经往下降，而投资和出口占的比重比之前更大了，所以现在要刺激经济增长比十年前难度更大了。

　　而外围情况变得比预期还差，虽然目前很多人觉得外围宏观经济已经到了最糟糕的地步，但现在看来很难下这样的结论。即便在美国和欧洲央行投入大量资金之后，仍然没有发现整个欧洲金融体系有好转的迹象。从GDP增长角度看，本次危机过程中美国经济大概有两年负增长时间。从以往危机情况看，一般房地产调整幅度都在35%左右，但是这次调整程度仍然不够；而且从调整时间来看，美国房地产价格调整也远没有结束。从历史上看，房地产市场调整周期平均有六年，但是这次房地产只跌了不到三年时间。当然，美国股票市场跌幅已经够了，但是此次下跌速度比较快，因而调整时间还不够。但是，通常下跌幅度比下跌时间重要。

　　虽然目前中国的PMI指标在改善，但是出口情况可能仍在继续恶化。刚刚公布的数据显示，今年1至2月我国进出口额同比大幅下降了27%多，2月份顺差骤降至49亿美元。虽然重工业出现明显拐点，而轻工业还在往下走，比如汽车销售仍在继续往下滑。如果最终需求和出口需求没有改善，即便是投资继续支撑，也难以弥补出口下降造成的负面影响。这样有可能出现的结果是，可能很多经济数据到四、五月份又重新往下走。虽然目前银行信贷增长比较快，但是很多新释放出来的流动性是以票据方式出现的。其中会有多少可以转化为最后的长期投资，现在还没有太多把握。

　　从用电情况来看，2月份用电有明显回升，但是能否持续令人担忧。中国企业在去年三、四季度快速消化存货之后，开始重新积累的过程。不过，对于存货三、四个月就可以消化，但是产能消化则需要很长时间。只要有大量的过剩产能存在，企业利润就很难回升。因此，GDP有可能维持8%的增长，但是利润却很难增长，中国经济可能重新出现宏观好微观差的情况，在很长一段时间内都会是无利润增长。

　　上半年流动性好于下半年

　　通常M2代表是中央银行向整个经济体里面投放的货币，而名义GDP增长率通常表现为名义经济增长所需要货币量。如果M2增幅明显大过于GDP所需要货币量，也就是央行投放的资金超过实体经济增长所需要的资金，其中多余的资金肯定会流向虚拟经济，包括股票、基金甚至房地产等市场。

　　正在召开的两会上的政府工作报告中提出，今年货币供应量M2维持17%增速，如果GDP增长8%，通货膨胀率按照3%计算，那么名义GDP数量就是11%。这样看，货币供应和资金需求之间有非常大的差，这个差就决定整个虚拟经济层面非常好。这个状况最早不是在股票市场反映，而是在债权市场得到反映，债权市场从去年6至7月就呈现牛市；紧接着是股票市场，前段时间股票市场已经有相当好的表现；而最近这个状况已经开始延伸到房地产市场。在流动性释放之后，房地产成交量在改善，估计这种状况会持续到流动性重新出现收缩的时候。

　　李旭利认为，今年上半年流动性最宽松，而下半年状况则没有上半年好。因为到下半年实体经济对资金需求会逐渐增长，通货膨胀到下半年也会有所恢复。所以到下半年是不是还可以看到这样宽松的货币状态，将很难说。从去年11、12月份开始，到今年1、2月信贷增长速度都是超常规的。从全年角度来看，可能货币最为宽松的时候是一、二季度，而下半年货币宽松情况则没有上半年好。从这个角度来看，股票市场也是今年上半年最好，而不是下半年。下半年可能经济情况会好转一些，但不代表股票市场会继续好。

　　李旭利表示，整体看是流动性驱动市场。但是，只要是流动性驱动的市场，其向上的幅度就有限度，何况还有大小非减持的约束。这种情况跟1998年时的情况比较像，当时在高流动性驱动下，股指上涨了接近30%。但是，股指再出现比去年11月份更低的点位的可能性也不大。从长期趋势来说，股指突破前期1664至1700点底部的可能性也不大。

　　中小企业是难得亮点

　　李旭利认为，在微观很难看的情况下，寻找投资对象非常难。尤其是大企业情况很难脱离宏观情况，因此业绩可能比较难看；而对于有确定利润增长的中小企业，往往成为比较难得的投资品种，这也是交银施罗德这个时候推出中小型企业为主的先锋基金的重要原因。

　　李旭利表示，在未来一段时间里，以成长型中小企业为主要投资标的的先锋基金可能会取得较好的收益。对于大型蓝筹企业而言，可能只有跟着宏观基本面走。而中小企业的情况非常不确定，在众多中小企业里面可能有些是非常好的，而有些则会非常差。从投资角度来说，可以去选择一些比较好的企业。虽然大企业估值比较便宜，但是由于其业绩确定是往下走，所以表现会远远差于中小企业的表现。

　　交银施罗德投资总监李旭利在投资策略会上回答投资者提问。