投资是一门关于时间和财富的学问，而向成功者学习和认真的思考则是提升水平的捷径。国泰基金的投资团队日前考察了位于苏格兰多家具备百年历史的资产管理公司，其考察对象涵盖了从深度价值到主题投资等多种风格。本期《基金周刊》特约国泰基金投资总监归江谈此次苏格兰之旅的考察心得。

　　经营 专注、坚持

　　基金周刊：苏格兰是以“羊毛、风笛、威士忌”等乡村景象作为象征符号的地区，国泰基金此次的欧洲之行为什么选择苏格兰作为考察的目的地？

　　归江：此次的苏格兰之行其实是有两个起因的：首先是因为，苏格兰确实活跃着一批有着悠久历史的资产管理公司，比如大家比较熟悉的安本资产管理公司、马丁可利（Martin Currie），也有一些像Baillie Gifford和Walter Scott这样名不见经传的但业内有很高评价的大型资产管理公司。这些公司的历史最少的都有数十年，长的厉害的超过一百年。可以说是真正经受过历史考验的公司，他们肯定有很多东西是值得我们去学习和借鉴的。

　　其次，也是因为苏格兰本身就是个“改变世界的小民族”。巴菲特的搭档芒格曾极力推荐的《苏格兰改变世界》。书里记载了长期以来蛰伏于不列颠岛北部高地的苏格兰，虽然只有500万人口，但其实在历史上对现代经济学、金融服务业，甚至科学方面，对人类有非常多的贡献。

　　比如，18世纪的苏格兰启蒙运动对西方市场经济的兴起产生了重大影响，同时涌现出像大哲学家休谟，经济学鼻祖亚当·斯密这样的人物。另外，对于现在会计学的最初原则的创立，苏格兰也是有很多的贡献。苏格兰还建立了英国第一所大学，是高尔夫的发源地，等等。现在的苏格兰也保持了传统上金融方面的领先地位，它的资产管理能力非常强，很值得我们学习。

　　基金周刊：您刚才提到的一些资产管理公司，在我国的社保账户的招标上也曾出现过他们的身影，但对于他们具体的团队构成、运作机制或者更深入的投资理念和体系，国内是缺乏了解的。总体上看，您对此行的最深的印象是什么?

　　归江：我们这次去一共拜访了8家资产管理公司，每一家都是经过了历史的洗礼和考验。给我们最深刻的印象就是，他们都非常坚定的突出自己的特点，投资的风格非常鲜明，有十分明确的定位，并且始终坚持。

　　尽管他们之中既有价值投资者也有一些主题投资风格的公司，但每家都对自己的定位很明晰，这种高度精准和专注于自己特长领域的做法，是他们业绩能够长期表现出色的重要原因。

　　比如，我们考察的一些公司是纽约银行旗下的资产管理公司。纽银在过去的十几年中收购了20家资产管理公司，形成了1万多亿美元的资产规模，但他的业绩却不像一些大型资产管理公司。一旦上了规模，业绩和运营就会落于平庸，相反很多被收购的公司维持了良好的业绩水平。

　　其中的奥秘就是，这被收购的20家公司，每家都保持了原来的专业特色和团队，公司内部的文化也是延续的，在收入分配等方面纽约银行也给了他们很大的自由权。这样他们既能分享纽银的销售体系，同时也保持了自己原来的投资文化和风格。实践证明，他们成为近年发展最好的一批资产管理公司。

　　投资 喧嚣中求宁静

　　基金周刊：有没有印象特别深的公司？

　　归江：很多公司都给我们留下了深刻印象。

　　比如S公司，这家公司有6代合伙人的传承，获得了非常出色的长期收益回报。公司至今还保留了上个世纪20年代作投资决策的档案。探访这家公司可以感觉到，他们团队的风格鲜明，团队稳定，理念清晰，是深植在骨子里的。

　　另外，这些公司是相对美国的公司对成长的欲望没有那么强烈。比如价值投资风格的W 公司，他们就认为客户方面，每年增长3-4个就可以了（机构客户）。他们更倾向于和能理解价值理念和长期投资的客户结伴，所以80%的客户是养老金和专户。

　　W公司曾经也给欧洲的个人投资者和富有个人发行过基金，最后发现很棘手的是，当市场火暴，找不到投资标的时，钱蜂拥而至，但当市场清淡，有投资机会的时候，资金又看不见了。他们觉得这样的资金流动对他们的操作冲击和影响非常大，所以逐渐淡出了零售市场。

　　就是这家价值投资风格的公司告诉我们，今年他们的换手率为20%，但这从历史来看已经是很高的水平了。过往他们的平均持股年限是7年，平均下来每年换手率不过百分之十几。

　　基金周刊：这样的长期投资，如果投资失误，会不会造成很大的问题，他们是如何筛选投资标的和控制投资风险的。

　　归江：他们都非常崇尚独立的研究，而从过去来看，它的回报也基本上维持在10%以上，去年的金融危机也没有对这个水平造成太大影响。

　　挑选投资标的方面，他们更多考虑投资收益率的目标，而不是考虑市场当下的情绪变化。他们对投资的公司要求是——年化收益率比欧洲长期的通胀水平高7-10个百分点就可以。再考虑到选股可能的错误，最后得出一个预期收益水平，用这样一个目标去筛选一些可能的投资标的，如果年化能达到这个水平，可以接受，就投资于这些股票，并长期持有。

　　而正因为他们的标准是非常高的，能符合这样标准的公司是非常稀缺的，一旦他们发现了这样目标，他们一会长期持有，二会集中投资，用非常高的仓位和比例去投资这些股票。同时也减少流动性冲击成本——这也是带来收益的很重要因素，最后的目标：平均持股期限7年，换手率12-25%之间。最后证明这家公司在梅隆资产体系里是最成功的一家。

　　基金周刊：考查的资产管理公司中，有没有其他投资风格的，比如主题投资等。我们也很关心这样的公司是如何让基业长青的。

　　归江：是的，我们也考察了纽银旗下的N投资管理公司。这是一家主题投资风格的公司。他们的投资和研究重点和价值型公司就很不一样。

　　N公司的研究是以半年为单位的，他们每半年确定一个投资主题——也就是股票投资的大方向，然后在这样的基础上去做研究、筛选股票。

　　比如说，流动性泛滥主题，他们就会安排研究员去做非常深入的研究，关于流动性的各个指标，现状和未来可能的几个情景。他们的目标是他们公司的团队要能提前市场趋势半年，发现市场主题。他们认为做主题投资就是要找变化，而且一定要领先于市场去找这些变化。

　　总之，每家公司都有自己生存的理念，很多形成了自己的风格，并不断的主动优化和完善自己的投资决策系统，而不是被市场趋势所带动。

　　泡沫 应对时须谨慎

　　基金周刊：这些资产管理公司都是有近百年的历史，我们知道从上个世纪至今，世界经济经历过不下十次的经济危机，这些资产管理公司是怎样渡过这些危机的？

　　归江：这个也是我们特别关心的一个问题，每个公司的回答不一样，就像去年的金融危机，在历史上也是比较罕见的。总体上，关键是在泡沫时期他们都能保持一种谨慎。

　　而从决策机制来看，这些公司的业绩考核都不是简单地看排名，而是更强调从长期来做战略的投资。

　　当然客户结构也是他们成功的基础，客户对他们投资理念的认同是十分重要的。

　　此外，其中没有一家资产管理公司会考虑仓位的问题，他们很难理解投资有仓位调整问题，同时觉得，如果客户不看好股票，他们会自己进行类别资产的配置，不需要基金来做。

　　还需要指出的是，这些公司虽然总部在爱丁堡，却有全球的视野，关注世界各地的投资机会，并依据对于长期数据的分析做出决策。W公司在网络股泡沫时，他们回报也不错，第一他们回避了高风险的股票，第二他们在油价较低的时候买入很多石油股，依靠这两点帮助他们渡过了危机。我觉得他们的优势在于，放眼全球，利用自己的专业素质去帮助客户规避风险。

　　基金周刊：您觉得这些老牌资产管理公司中又哪些特点是最值得我们中国的资产管理公司借鉴的？

　　归江：我认为有几点是值得我们认真学习的：首先，投资一定要以风险控制为先。其次，要想获得长期的好的回报，团队的稳定和团队理念的一致性非常重要。新兴市场最大的问题是大家只看到短期利益，不知道怎样去约束自己的欲望。在喧嚣和各种噪音中，在市场波动的压力下，找到我们自己的定位，专注于我们的研究是最重要的。投资要有在在喧嚣中保持宁静的能力。

　　还有，我们应该专注于我们的客户，一切以客户的利益为出发点，恪守我们对客户的信托责任。客户的行为是直接影响共同基金的运作，客户沟通也是做好投资的很重要的一环。