地方混改基金：玩转政策导向和资本收益平衡术

       在混合所有制的改革中，由政府主导的国企改革基金成为了政府层面参与国资国企改革、并且撬动社会资本的重要抓手，而混改基金的运行需要处理好政策导向与基金获得收益两者之间的矛盾。

　　21世纪宏观研究院分析师 刘东

　　随着《关于2015年深化经济体制改革重点工作的意见》等文件的出台，2015年国资国企改革任务得到进一步明确，其中，推进混合所有制改革，鼓励非公有制企业参与国有企业改制，是今年的一项重要任务。

　　而在混合所有制的改革中，由政府主导的国企改革基金成为了政府层面参与国资国企改革、并且撬动社会资本的重要抓手。

　　根据21世纪宏观研究院的梳理，目前，上海、广东、安徽、云南等地都已经成立自己的国资改革基金，希望能在国有企业上市或重组、解决国企历史遗留问题等方面发挥作用，此外，多个省份在地方国资国企改革意见中也明确提出，要鼓励国有资本和非国有资本共同发起设立股权投资基金、产业投资基金等，参与国资改革。

　　“投融资平台+省属国企”的母子基金

　　目前，已有多个省市成立了国资国企改革相关基金，且多为股权投资基金，金额从50亿到400亿不等。21世纪宏观研究院分析发现，上述国企改革基金主要有以下特点：

　　1、投融资平台仍占据主力位置。在已经成立的混改基金中，原有的投融资平台仍发挥重要作用。

　　例如云南国资壹号产业基金，是由云南能源战略投资平台云南省能源投资集团牵头发起；广东国企发展基金中，母基金首期规模15亿元中，省政府安排财政出资3亿元，7家省属企业、恒健公司和基金管理公司合计出资4.55亿元，均授权委托恒健公司管理，其余7.45亿元由建信信托出资。恒健公司和建信信托持股比例分别为51%和49%，恒健公司是广东省级投融资平台；而上海的“国企混合所有制改革(上海)促进基金”则由中国信达资产管理股份有限公司和上海国有资产经营有限公司共同发起设立。上海国有资产经营有限公司为上海国际集团全资子公司，上海国际集团是上海两大国资流动平台之一。

　　2、多家国企共同参与。除了当地本身的国有控股的投融资平台以外，省属国企也是重要的基金发起人之一。以广东为例，除了恒健投资控股有限公司以外，还有七家省属企业、金融机构及其他社会机构参与其中。而云南、北京等地的混改基金都出现了多家省属企业参与的情况。

　　这在一定程度上将能够加强省属企业间的合作，并力求支持企业解决改革与发展中遇到的困难和问题，提高资金的使用效率和效果，更好发挥金融支持地方实体经济发展的作用。

　　3、“母子基金”是较为受欢迎的运作方式。“母子基金”是新一轮混改中，政府背景基金的主要运作方式。

　　以北京的京国瑞国企改革发展基金为例，京国瑞基金为母基金，是半公益性质的政府引导基金，下设商业性的京国发基金和公益性的京国益两只子基金。

　　这样的基金设置主要考虑到混合所有制改革中经济效益和社会效益的平衡。尤其对带有试验性质的国企混改，这一基金无疑将起到减负、培育的功能，母基金可以作为引导资本，吸引更多投资者进入，从而在资本层面理顺混合所有制改革。

　　混改基金将密集成立

　　根据21世纪宏观研究院不完全统计，已有十多个省市将设立国企改革基金写进了地方国资国企改革意见中。

　　例如，山东在国资国企改革意见提出，要鼓励国有资本和非国有资本共同发起设立股权投资基金、产业投资基金，投资发展前瞻性战略性产业，支持科技进步，参与国际国内并购等。积极引入股权投资基金，参与省属国有企业改制上市、重组整合。

　　天津方案提出，不同投资主体可以共同设立股权投资基金，参与国有企业改制重组，共同投资优势支柱产业、战略性新兴产业，开展对外投资。

　　合肥国资委发布了《关于全面深化国资国企改革的若干意见》的政策解读稿提到，在掌控增量投向上，设立政府投资引导基金及若干子基金。据悉，合肥市政府投资引导基金及产业投资、创业投资两只子基金均已批准设立，三家基金公司的组建工作全部完成。

　　此外，山西、重庆、宁夏等多个省份都提出要积极引入股权投资基金参与国有企业改制上市、重组整合，推动国企改革。

　　21世纪宏观研究院认为，按照上述文件的要求，未来地方层面国资国企改革相关基金将会陆续出现，不排除密集成立的可能性，整合资源对国资改革进行支持。这也与目前国资改革步伐有所加快的趋势相一致。

　　基金成立的逻辑与目的

　　这些基金的密集成立，背后的目的和改革的逻辑是什么？

　　21世纪宏观研究院认为，这一问题可以从两方面来看待，一是国资国企改革市场前景广阔，尤其是国务院明确提出要制定中央企业结构调整与重组方案，未来央企和地方国企的调增和重组可能会出现越来越密集的态势。二是地方政府确实希望上述基金能够在国资国企改革中起到相应的作用。

　　国企由于其具有一定的特殊性，在国资国企改革中面临诸如融资渠道单一、历史遗留问题和包袱、改革需求资金量较大等方面问题。如果依靠引进一到两家的战略投资者，对方资金可能无法承担相关的改革需求。

　　例如东北地区一些传统国有企业存在的国企办社会问题和历史遗留问题，相对而言比较复杂，也不是一到两家的非公有制企业能够解决的。

　　21世纪宏观研究院认为，上述改革基金的设立，可能在比较大的程度上撬动社会资本参与国资国企改革，为改革提供稳定的资金支持，一定程度上改善国企治理结构，推动国资有序流动。

　　因此，基金将主要在国企上市和重组、解决历史遗留问题、战略投资布局和创新发展、企业参与国际并购等方面发挥作用，特别是对垄断市场和行业产生影响。

　　基金如何参与改革？以上海为例，按照上海国有资产经营有限公司董事长傅帆的说法，混改基金的成立，首先是满足了国资国企改革中，引入战略投资者，进行混合所有制改革的需求。混改基金投资策略将包括协助国有上市公司建立并购基金，配合杠杆融资收购标的企业控股权，以及通过认购国有上市公司的增发股份，为前者提供资金收购标的资产以实现市值增长等。基金还计划为上市公司员工持股计划提供资金支持，以获取定向增发准入资格，享受资本市场对于员工持股企业的估值溢价。

　　广东则专门成立了广东国有企业重组发展基金管理有限公司，广东国企重组发展基金将在每家试点企业增资入股不低于10%，省属企业原则上51%以上绝对控股。

　　此外，地方混改基金参与国企改革，也能在一定程度上为国有企业带来更为先进的管理体制和创新机制，提升经营管理效应。

　　不过，21世纪宏观研究院认为，地方混改基金参与国资国企改革，还需要注意四个方面的问题：

　　一、应当建立较为完善的退出机制。

　　二、处理好政策导向与基金获得收益两者之间的矛盾，尽管主要由政府来进行主导，但是基金还是应该严格按照市场化进行运作。一个需要平衡的问题是，政策的导向和指引，与基金需要获得收益属性，两者之间需要做相应的平衡。

　　三、如何更进一步地吸引民资的进入，本文所提及的基金主要由政府来主导，如何更进一步地吸引民资进入，仍是需要考虑的一个问题，国企热民企冷的现象如何解决。

　　四、基金运作风险把控。近期一些混改项目被叫停，例如白酒行业的沱牌舍得集团和山东景芝集团国有股权转让交易。因此基金在参与国企改革中，也需要注意混改由积极转向有序的趋势。同时还需要注意，尽管地方出台了很多混改基金，但是中央层面却很冷静。