私募基金的净值救赎:举牌抄底风控独立量化投资

　　记者独家获悉，尽管《证券法》修订可能要延后一两年完成，但相关部门正酝酿将IPO注册制改革单列出来，交给国务院相关机构审核通过，计划在明年上半年正式推出。

　　“这导致不少原先打算通过资产注入方式变相上市的企业重新选择观望，等待IPO注册制出台再运作单独

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• 园城黄金

　　本报记者 陈植 上海报道“股市震荡前，每次见私募基金经理总会先聊投资策略，股市震荡后，见到他们的第一个话题，都变成风险管理。”私募排排网创始人李春瑜感慨说。

　　但他发现，相比加强风险管理，国内多数私募基金面临的更大挑战，是如何尽早收复股市震荡引发的净值亏损，以留住客户。

　　在近期举行的投资人交流会上，多数投资人明确提出，如果私募基金管理团队无法趁着近期股市反弹收复此前的净值损失，他们将赎回资金转投量化策略型私募产品，赚取相对稳健的投资回报。

　　合星财富CEO杨东也明显感受到第三方理财机构对私募基金产品的偏好有所转变。

　　”在当前整个资本市场形势尚未清晰的情况下，我也会建议投资者更多配置类固定收益产品，包括市场中性、统计套利等量化投资型私募产品。“他表示，为此他要求合星财富建立严格的量化投资型私募产品准入门槛，还特别关注他们在股市突然大幅回调期间的交易明细，分析其市场反应能力是否快速，应对策略是否妥当。

　　“这无形间给我们造成不小的压力。”上述股票多头型私募基金负责人直言，为了尽早收复净值亏损以留住客户，不少股票多头型私募基金团队开始各显神通。

　　押宝“举牌+资产注入”

　　10月21日，园城黄金（600766）公告称，截至10月19日，浙江思考投资管理股份有限公司（下称思考投资）及与其存在一致行动关系的5只基金、信托产品合计持有公司股份2242.285万股，占公司总股本的10.0001%。

　　这已经是思考投资3个月内第二次举牌这家上市公司。

　　7月18日，园城黄金公告称，截至7月15日，思考投资及与其存在一致行动关系的5只基金、信托产品累计购入园城黄金股票1169.84万股，占公司总股本比例为5.2172%。

　　这也引发不少私募业内人士的好奇，思考投资如此大手笔押注一家上市公司，究竟意欲何为？

　　思考投资总经理岳志斌在第二届私募基金发展黄金十年高峰论坛间隙接受21世纪经济报道记者专访时坦言，股票投资无非是两种策略，一是价值投资——投资高成长性股票，二是反向投资——投资处于低谷期，低得不能再低的股票。自己对园城黄金的举牌，则源自后一种策略。

　　“我们抄底举牌的平均持股价格，接近这家上市公司三年前的股价，对应的上证指数应该在2000-2500点附近，再跌的空间不大了。”岳志斌向记者表示，他近期调研这家上市公司也发现，此前公司内部经历一轮裁员削减成本，目前已经轻装上阵。

　　一位了解思考投资举牌思路的知情人士透露，岳志斌之所以两度举牌园城黄金，绝不是反向投资。事实上，他一直在寻找市值在20亿元附近、大股东持股比例不高、且有意通过资产注入扭转业绩颓势、又不存在复杂负债的上市公司，先通过大量购股举牌，设法进入上市公司董事会，再联合大股东一起寻找优质资产注入，最终借上市公司资产重组获得可观的投资回报。

　　岳志斌对此并不否认。在他看来，行业好、市值小、价格合适、债务干净的上市公司，都是合适的资产重组标的物，思考投资会优先选择与大股东一起推动资产重组，反之他们也会自己开展资产运作。

　　他告诉记者，他的自选股里，还有10多只满足上述条件的上市公司股票。近期，他又盯上了一家满足上述条件的上市公司。据他观察，这家公司大股东持股比例偏低、只有1亿元对外债务、处于细分行业龙头地位，不久前公司内部也经历一轮成本削减。

　　当他打算大手笔增持举牌时，却发现这只股票已经被其他私募机构捷足先登。

　　“我曾尝试几次拉高建仓，但股票抛单没有随之涌出，我便怀疑有私募机构已经悄悄布局了。”他说，后来他翻阅了这家上市公司股东人数，发现目前其股东数量是自上市以来最少的，就意识到自己可能“晚了一步”。

　　他坦言，这家私募机构的操作策略，很可能与自己类似，即先举牌上市公司设法进入董事会，再联合大股东运作资产注入，通过资产重组实现丰厚投资回报。

　　“通常，这种操作策略没有年化30%以上的回报，私募基金是不大会参与的，因为它的操作风险同样不低。”一位私募基金经理表示。

　　记者独家获悉，尽管《证券法》修订可能要延后一两年完成，但相关部门正酝酿将IPO注册制改革单列出来，交给国务院相关机构审核通过，计划在明年上半年正式推出。

　　“这导致不少原先打算通过资产注入方式变相上市的企业重新选择观望，等待IPO注册制出台再运作单独上市。”一位券商投行部人士透露。这无形间给私募基金举牌上市公司+运作资产注入获利的操作模式带来不小的挑战——一个最坏的情况，是上市公司可能找不到优质企业项目完成资产注入，私募基金的投资回报预期就会大打折扣。

　　“即使我们举牌的上市公司一时难以完成资产重组，但只要我们持股成本足够地低，也能依靠股市反弹获得不错的回报。”岳志斌表示。

　　截至11月10日收盘时，园城黄金股价较7月15日已经有约20%的涨幅。

　　加强风控独立性

　　相比思考投资的另辟蹊径，更多股票多头型私募基金则尝试完善内部风控制度，在推动净值反弹同时重拾投资者的信心。

　　上海鸿逸投资管理有限公司（下称鸿逸投资）总经理兼投资总监张云逸表示，在股市大幅调整后，公司内部对风控措施做出很多改进意见，比如公司交易部门为何在股市大幅调整前几天对市场风险“无动于衷”，直到大盘连续数日大跌后才意识到股市震荡风险并大幅减仓，导致多个私募产品净值亏损一度达到10%-20%。

　　“后来我们发现，主要原因是私募基金的风控缺乏独立性。”他说。这背后，是中国股票多头性私募基金负责人往往身兼数职，既担任投资总监与交易总监，又担任风控总监。如此大权独揽的后果，是个人意愿某些时刻决定了私募基金的风控执行力。

　　即使有些私募机构设立了风控总监岗位，但在实际操作过程，风控总监的减仓建议也要得到负责人同意后才能执行，同样会令私募基金错失减仓的最佳时机。

　　为此，鸿逸投资近期完成了风控措施的调整，一是完善投资策略的“系统性”，包括增加交易团队的交易风险管理——解决交易团队与风控团队的意见不统一，所引发的股票买卖环节1%-2%价差收益损失；二是强调风控的独立性，即风控总监在关键时刻可以“先斩后奏”，先执行减仓措施再向负责人汇报。

　　张云逸透露，通过风控措施的改进，他管理的多款私募产品都收复了股市震荡引发的净值损失。

　　但他也发现，光有风控措施的改进，不足以留住投资者。私募基金还需顺应潮流，设立量化投资型私募产品，作为分散投资者股票风险的新法宝。

　　“不过，私募基金频繁调整自己的投资策略，也会产生负面效应。有些第三方理财机构会认为这家私募机构投资策略还不够成熟，代销其私募产品的意愿就会下降。”杨东表示。和不少第三方理财机构类似，合星财富也有专门的风控团队，会根据市场变化与私募基金投资策略成熟度，选择兼顾低风险高收益的产品推荐给投资者。

　　记者从多位私募基金人士了解到，随着相关部门对股指期货交易进行限仓，股票多头型私募基金也悄悄放慢了引入量化投资的风控策略。

　　究其原因，股票期货的限仓，导致量化投资策略规模无法做大同时，还令交易团队的量化交易策略有效性下降，很可能影响其抗风险能力与稳健收益。

　　“据我所知，个别量化投资机构在10月股市反弹期间获得5%以上的单月回报，但他们仅仅是少数派。”李春瑜表示。