博道投资陈芳菲：债券是最好的避险工具

　　在A股仍旧频现暴跌，房地产“泡沫”令人不安的2016年，如何为自己的资产寻找一个“避风港”？在博道投资合伙人、债券高级投资经理陈芳菲眼里，债券市场无疑是最好的选择。

　　“从长远来看，人口红利消失必然对应利率的长期下行，未来5年，任何时候投资债市可能都是对的，就像过去10年何时买房都是对的一样，这是我们都逃不开的长周期。” 在接受记者采访时，陈芳菲直言不讳地表示，“从短期判断，最近一年，债市机遇与挑战并存，预计债市先走平后走牛，上半年是资金行情，下半年是基本面行情。”

　　陈芳菲指出，目前投资者对债市的看法分歧较大，“短期谨慎，长期看好”常被挂在嘴边，正是反映了投资者对基本面的认可和对估值的不自信。因为我们的债券市场非常年轻，过去十几年正是中国经济高速发展的时期，所以债市三年一轮的周期都是对应经济小周期，当我们10年国债利率逼近历史低位时，难免会小心谨慎。但是，一般牛市行情都终结在情绪亢奋期，目前的震荡行情更像是慢牛中的一段，而收益率的缓慢下滑对投资者来说更好，享受高收益率的时间更长。

　　年初以来资本市场让投资者大跌眼镜不仅体现在股市的剧烈波动，国内债市也让人看不懂。陈芳菲说，目前债市存在三个值得关注的现象。第一，中美利差拉大。一般债券市场有比较强的季节性趋势，春节后一般是全年资金最宽松的时期，此时新产品发行也较多，债券市场表现较好。但今年以来截至2月25日，美国、德国、日本10年期国债利率分别下降了56bp、57bp和32bp，日本甚至降到了负利率，但是国内10年期国债利率反而上升了5bp，中美利差又拉大到115bp，且国内10年期国债利率较前几轮牛市低点又拉开了约20bp的差距。

　　第二，利率冷，信用热。年初以来的债市呈现结构化走势，以交易型投资者为主的利率市场大幅波动，表现欠佳，投资者情绪极不稳定；但以配置型投资者为主的信用债市场异常火爆，一级发行利率屡屡发在区间下限，且投标倍数较高，说明债市资金非常充裕。

　　第三，资金越紧，债市越抗跌。虽然央行通过利率走廊试图降低短端利率的波动性，引导收益率维持较低水平，且IPO也未对资金面产生较大影响，但是今年时常出现异常的资金面紧张，刚过去的几天，银行间资金就非常紧，交易所隔夜利率较长时间处在4%以上。但每当资金较紧时，人民币贬值预期加大，全市场的风险偏好都会下降，债市表现更好。

　　她总结到，基本面预期出现了一些分歧，但资金面和估值依然利好债市。今年中低风险产品稀缺，过去的打新股、优先资金、量化中性策略、非标规模都在缩水，而机构和个人面对资本市场的巨幅波动，普遍降低了风险偏好，银行理财的资金运用压力与日俱增，债市最不缺的就是资金。

　　当问到她对滞胀的看法时，她笑谈，市场反应太快了，2个月不到就从通缩切换到滞胀，如果跟着市场情绪做，基金经理会被折腾死。事实上供给侧改革低于预期，大宗商品价格上涨煤炭、钢铁行业的开工率就重新上升，但是目前还看不到需求的大规模增长。PPI仍维持负增长，CPI受天气影响略有升高，也未见明显变化。而现在最贵的是房子，高房价对消费和投资的负面作用都将不断积累，一旦房价出现下跌预期，通缩压力将非常大。

　　针对1月份高信贷数据，她说，年初集中放贷、表外融资转表内、内债替代外债都是重要原因，但是实体低回报状况会让投资难以找到出路，全球弱需求状况难以扭转。

　　当问到债市投资机会时，她说今年降低收益率预期难以避免，但是债市的机会还比较多。除了传统的利率债、公司债和企业债外，今年ABS、非公开募集债券将在政策的呵护下迎来快速发展。转债扩容也给一级打新带来了较多机会。目前国内信用债市场普遍存在两个问题，一是缺乏高收益率债投资主体，因大部分产品都只能投资AA以上品种，经济下行带来的信用评级下调会让很多债瞬间失去流动性，如果能在合理价格介入这些品种，可能会有较高的回报，发改委研究推出高收益率债也将丰富高收益率市场，让分散投资得以更好的实现；二是投资者高度依赖发行人背景，如是否国企等，若深入了解公司财务状况和公司治理结构，会有很多因定价错误带来的信用债投资机会。