基金子公司“紧箍咒”超预期 公募牌照或遭估值危机

　　导读：此次新规掣肘下，基金子公司“万能神器”效果被限制，将对公募牌照估值构成压力。

　　有关基金子公司的两项监管文件终于公开问世。

　　8月12日，证监会正式就《基金管理公司子公司管理规定》（下称《管理规定》）及《基金管理公司特定客户资产管理子公司风险控制指标管理暂行规定》（下称《风控规定》）公开征求意见。

　　21世纪经济报道记者发现，和此前本报独家报道的内部讨论版本相比（详见本报5月17日晚报道《资管业三份《意见稿》曝光，分级杠杆收缩在即》），两项规定的净资本、风控指标等多个细节出现了再升级，大大超出业内预期。

　　其中最被业内所看重的，莫过于此次资产证券化（下称ABS）业务的风险资本占用比例较此前版本调高了数倍。这意味着在监管收紧的情况下，基金子公司转型阻力将明显上升；另一方面，基金子公司的多项直投业务指标也受到了进一步限制。

　　在新规掣肘下，基金子公司“万能神器”效果被明显限制，将直接对公募牌照估值构成压力。

　　两规再超预期

　　此次公开版本中，有关基金子公司净资本监管的多项指标再次迎来调整。

　　21世纪经济报道记者注意到，在公开征求意见中，待抵扣资产按照固定收益证券、公募基金、私募类资产资管产品、其他金融资产投资列为四类；而在此前内部讨论时，待扣资产类别被分为证券投资、套期保值与套利业务、其他金融产品投资、长期股权投资四项。

　　具体产品的抵扣比例也出现了较大改变。此前根据固定收益、权益类证、衍生品和其他证券四项分别抵扣不同比例的安排，公开版中除固定收益类外的全部投资均被视为“其他金融资产投资”科目，并抵扣100%的净资本。

　　“所有的权益类直投基本都是100%，标准债的固定收益类投资无法满足子公司一般意义上的收益要求。”北京地区一家基金子公司高管告诉记者，“之前一些基金子公司比较多参与项目股权的自营，这种业务未来可能会出现缩水，或者剥离。”

　　此外，与讨论版相比，此次版本中ABS业务的风险系数的提高加重了基金子公司向ABS等卖方业务转型的负担。此次版本中未挂牌与挂牌后的ABS业务分别提升至6‰和4‰，分别为前者的3倍和4倍。

　　“占用提高一倍，可供开展的ABS规模就会缩水50%，这让很多想转型的基金子公司面临新的困境。”前述基金子公司高管表示。

　　公募牌照估值缩水

　　基金子公司两项规定再收紧，让公募基金牌照估值面临雪上加霜的窘境。

　　“我们去年谈了一个比较靠谱、有意向的公司来接盘我们的（公募）股份，对方是一个PE起家的公司，比较看重我们的牌照价值。”北京一家中型公募基金的第二大法人股东有关负责人程向乐（化名）坦言，“但因为子公司面临的严厉监管，正让这种价值预期逐渐消散。”

　　据记者了解，此前不少资本集团试图掌控公募牌照，其最终的目的是借此获得基金子公司牌照，来实现集团体内的金融联动效应。

　　“2014年基金子公司刚起步时，不少资本系看上了基金子公司的牌照价值，作为持牌机构来说，它的产品募资能力和成本控制是很明显的。”灯卓投资业事姚剑锋表示，“当时信托牌照只有60多家，再批准新的难度也很高，而且信托估值也不低，所以控股或者投资一个公募基金，然后再用子公司开展业务，成为了当时流行的玩法。”

　　“监管的趋严，让子公司的功能被市场质疑了，很多买家也在观望。”程向乐告诉

　　除了基金子公司监管从紧外，去年股票型整体规模遭遇股灾后的增长放缓和缩水，也让公募牌照估值受到了影响。

　　以管理费较高的股票型和混合型基金为例，截至今年6月底，两类基金资产净值分别为0.66亿元和1.76亿元，而去年同期，两类基金规模为2.04亿元和2.13亿元。

　　“去年的股灾对基金规模带来一定影响，和卖方间的价格也就谈不拢了。今年又出基金子公司的事情，我们这部分股份越来越难以卖到一个想要的价格。”程向乐坦言，“目前也放弃了卖股份的想法，打算继续持有，等牛市再到来。”

　　但在姚剑锋看来，由于基金子公司受到较强监管，且实施净资本管理，因此其牌照发放也可能收紧，基金子公司未来也有可能呈现出“信托化”的趋势，即牌照价格不降反升，并由有实力的股东来承接。

　　“你看现在信托公司的股东背景就知道了，信托一直都是净资本监管；子公司如果牌照供给限制了，那么它的稀缺性还是会让已有专户子公司的公募受益的。”姚剑锋坦言，“未来的模式可能会出现更有实力的股东来接棒、注资，让基金子公司有充足的净资本去发展。”

　　然而征求意见的《管理规定》提出，基金子公司必须有母公司控股51%的比例，这意味着，参股子公司的同时，潜在具有实力的股东方还需进一步控股或注资公募基金，才有可能同时满足子公司的母公司“控股+净资本”的双重要求。