股指震荡走强 分级基金分化加剧

　　华泰证券楼栋

　　沪深股指在经历过9月弱势震荡之后，进入10月重回强势。“十一”长假期间，全国一二线城市房地产调控政策集中推出，使得整个房地产市场瞬间冷却，部分资金开始介入股市，使得整个10月沪深股指总体保持震荡走强态势。截至10月31日，上证综指当月累计上涨3.19%，交投活跃度相比9月也有明显回升。

　　股市总体较为强劲的走势使得分级基金规模有所回升。截至10月底，分级基金总份额为1636.62亿份，环比9月增幅为3.46%。从规模排名看，虽部分板块表现活跃使得相应的分级基金特别是分级B表现抢眼，但分级基金的强弱格局总体变化不大，并没有出现“黑马”。其中，招商中证证券公司分级以234.46亿份的规模位居分级老大位置，一月内基金份额增长23.19亿份，增速为10.98%，总市值跃升为190.38亿元。鹏华中证国防分级、国泰国证医药卫生分级、富国中证移动互联网分级等仍分列第二、三、四位，相比9月基金份额和排名几无变化。

　　虽龙头产品内部规模排名变化不大，但从整体上看，整个分级基金的集中度却在持续提升。统计排名靠前的十大分级基金规模可以看出，招商中证证券公司分级、鹏华中证国防分级、国泰国证医药卫生分级等前十大分级基金规模已达1012.82亿份，占分级基金总份额的比重已高达61.88%。而超60%的集中度折射出的是更多分级基金的“迷你化”。目前，分级基金最新场内市值低于2亿元的有83只，占据全部分级B产品数量的65.35%，其中市值低于5000万元清盘线的基金有46只，市场占比为36.22%。

　　随着分级基金指引征求意见阶段的结束，分级基金新规也即将正式出台。如果30万元以下分级基金投资者逐步退出市场，分级基金的交投热情必将更为低迷，缺乏资金追捧和流动性的“迷你”分级基金预计将更为边缘化，相应的基金公司也有必要准备好处理“迷你”型分级基金的对策。

　　具体到分级基金投资策略，A类份额方面，下半年以来，在资金持续宽松的环境中，分级A类份额跟随债市开启上涨行情，其折价率也不断收窄，乃至转为全面溢价。分级A全面溢价之后，其在遭遇下折时将不得不承受溢价消失所带来的损失，这无疑加大股市波动对于分级A价格的影响。10月下旬，分级A终于在债市调整、市场资金面紧张及股市情绪回暖等多重因素共同影响下，出现较大幅度的回调。此次分级A价格下跌虽不能扭转其相对长期内的行情趋势，但溢价率整体均值水平的下移可在一定程度上释放分级A的下折损失风险。未来一段时间内，分级A行情或将以震荡为主。因此，建议投资者可适当进行轮动操作，在卖出部分获利持仓的同时，适当把握低吸机会购入低估值筹码。但考虑到分级A所面临的下折风险，投资者在选择具体品种时仍应坚决规避距下折较近的分级A品种，优先选择流动性具备优势的标的进行配置。

　　B类份额方面，虽受益于股指走势强劲，分级B中的部分品种在10月录得正收益，但从折溢价角度看，分级B份额的折价率则在继续扩大。截至10月末，分级B平均折价率为7.14%，比9月末再度扩大1.9个百分点。在127只股票分级中有103只环比9月折价率继续攀升，占比高达81.1%。出现这个现象的原因主要有两个方面：首先，分级的成交活跃度在10月不增反降，较低的流动性往往会加大折价幅度；其次，与分级A受机构追捧有关，整个10月分级A总体上溢价率依然有所上升，从而对分级B造成较大压力。虽当前股指走势较强，但领涨的股权转让、高送转、次新股等概念均无直接对应的分级B标的，且目前股指又到下半年以来的阶段性高点，回调的概率在逐步加大。因此，建议投资者回避长期持有，以中低仓位阶段性地参与部分强势板块的分级B。

　　母份额方面，一般主要是关注整体折溢价的套利机会。理论上讲，当整体溢价率较高时，可通过申购母基金并拆分为A、B份额卖出来进行溢价套利；而当整体折价率较高时，可通过买入配对的A、B份额合并为母基金赎回来进行折价套利。目前整体折价的品种居多，套利空间略有增加，安信中证“一带一路”、鹏华中证酒、申万菱信中证环保产业按卖一价计算的扣费后整体折价套利空间为0.35%、0.35%、0.32%。但考虑到流动性不强且套利空间不大，不建议投资者参与。