第二部分 认识市场的不确定性
我对市场的总体认识就是：它是不确定的。这句话听起来是废话，但是也是我多年以来总结的经验。我一直认为，对市场本质认识的深刻程度，很大程度能决定投资业绩的前景和可持续性。对市场的认识有很多种，每一种都发展出了不同的投资哲学，甚至影响了产业链。比如，很多人都知道“有效市场假说”，ETF的设计其实就是基于这个假说出发的，确实大部分主动型管理基金就是跑不过市场，它的出现能让你跟得上市场，这足以打败70%以上的基金，慢慢的它就演变成一个庞大的产品类别。
我认为市场是不确定的，而这个认识的反面则是“市场是确定的”。如果市场是确定的，那意味着你知道它的走势，显而易见你就知道怎么从中100%的获利。先要声明，我这里指的是总体市场，一个宏观的、全局的市场，但并不是说不存在“确定的市场”，局部的、片刻的市场确实存在着确定性。我们都学过辩证法，理解这一点应该不会太困难。为什么我认为这个认识很重要？因为这意味着，不可能仅用一种方法能解释全局的市场，也不可能用一成不变的模式来解释发展变化的全局市场。进一步的，我们可以认为，任何一种认识只能解释部分市场特性，任何一种方法也只能抓住部分机会。比如说，“有效市场理论”就没法去解释为什么巴菲特为什么能长期有超额回报，它把巴菲特当成“outlier”（异常值，统计学上的概念）；而巴菲特的价值投资体系，则没办法去抓住癫狂的纳斯达克泡沫，他在纳斯达克泡沫时期严重跑输市场遭受了许多人的嘲笑。当然之后大家都知道潮水退了很多人被发现是在裸泳，而巴菲特确实穿着泳裤。
我们很容易就观察到，有很多人试图去发展一种理念去解释市场上的任何一切行为。我知道很多人不会承认这一点，但大家可以去观察任何一个电视、电台股评节目，观众打电话来问嘉宾说某某股票的看法，嘉宾基本都会答“这个股票走势如何如何”，似乎他每一个股票都知道个所以然。另一个能观察到的现象就是券商的策略分析师经常对每一段市场走势进行解释，或者是不停的预测未来一段时间的走势，预测了一段又一段，每一次都讲的特别有道理，事后来看一半对一半错。这两个例子，一个是股评嘉宾解答每个观众对不同股票的提问，一个是券商策略分析师分析预测市场每一段走势，这背后的理念就是“存在某种范式，它适用于每一种标的、每一段市场”，这就是我不认同的理念。
既然我认为市场是不确定性的，那它的不确定性体现在哪里呢？接下来我会列举一些的例子来说明，这些例子是我在市场中观察到的一些事情。
2.1市场的不确定性体现在：未来的路径难以预测
中学物理课本有一个例子，是讲复杂系统的。这个例子有一个很简单的系统，系统由两个圆球组成，弹珠从上方射向其中一个球，然后反弹到另一个球上，进而再从下方反弹出去。接着科学家用不同的球从不同的角度从上方射进来，试验发现，射入角度相差极其小的两个球在经过两个圆球反弹之后，它们射出去的路径大相径庭。
这个例子反映了一个道理，即是细微的条件决定了路径的巨大差异。这么简单的物理系统可以用公式去算出来它们的具体路径，但是到了复杂的系统里面就完全无法计算了。
这一点在金融市场上经常出现。我拿两个现实的故事来对比，这两个故事大家可能都听过，但是未必像这样对比思考过。这两个故事都是关于企业家和美女的，一个是土豆网的王微，一个是万科的王石。王微05年创办了土豆网，这是中国第一家视频网站，比优酷还早，优酷是06年创立的。但是今天大家都知道，优酷把土豆合并了。为什么土豆网先行，反而被优酷赶超了呢？事后去检验整个过程，你会发现一件小事情影响了整个中国视频网站的竞争格局。这件事情就是王微和他前妻离婚，之所以离婚业内的说法是王微在外面沾花惹草。他前妻提出股权要求，就耽误了土豆网的上市进程。结果因为这事，优酷抢先一步进行IPO。优酷的IPO是2010年12月，土豆的IPO是2011年8月。这个行业是烧钱的行业，谁有钱谁就能做更多事情，优酷拿到钱就拼命做扩张，最后两者差距越来越大，今年优酷就把土豆合并了。我们事后再研究整个过程，发现“企业家和美女”这事影响很大，即使不能说其他原因没产生影响，这件事确实是无法忽视的。这里我想问一下大家：假如你是土豆网的投资者，你在当时会调查细致到知道王微和其他女人的关系吗？假如你知道，那你能进一步知道王微和前妻的婚姻结局吗？假如你再知道，你能知道前妻对土豆股权的索求吗？假如你还是知道，你知道这件事对土豆IPO的影响吗？最后，以上的事情你通通都知道，但你知道土豆IPO对它和优酷竞争格局的影响吗？整一个过程一环扣一环，存在着无限种可能性，事前来看很难去想象和推测，事后去找原因却只有唯一的路径。
再来看看万科王石的故事。王石1999年2月辞去总经理职务，任万科董事长。他2011年赴美游学，期间被曝光一些花边新闻。2012年11月他被《南都娱乐周刊》曝出与田朴珺在美国的亲密挽手照。假如你是投资者，这次你吸取土豆的教训去做调研，你会深入到：王石等人的家庭私生活吗？假如你都有本事去把这些事情调研清楚了，你的调研成本会有多高？最后，这些人错综复杂的婚姻、恋爱以及其他事情，你能有多大的把握判断它们影响到万科的路径？至少从目前来看，王石这件事情对万科的经营没什么影响。你看，同样的事情，有细微的区别，却有截然不同的路径。这不就是上面那个简单的物理系统的现实版本吗？科学家给这种事情起了个名字，叫蝴蝶效应，大家都明白这个词的含义，就不多解释了。我认为这两件事情对比，能让我们对市场有进一步思考。
2.2市场的不确定性体现在：在不同的时间尺度上市场行为不一致
金融市场上，大家最耳熟能详的词就是“泡沫”。如果再进一步追问“泡沫是什么”，很多人就答不上来了。我查过各种说法，比较一致的说法是说泡沫就是市场非理性。但我发现，很多时候市场理性和非理性很难界定。市场的行为是很奇怪的，我总结它最奇怪的一点就是：它的长期理性是由所有短期非理性组成的，它的短期理性在长期来看却又非理性。理性和非理性穿插在不同的时间尺度上。
先来看亚马逊的故事。亚马逊1997年上市，股价从当时的2美元涨到2000年的100美元，然后再跌回去，到2001年就跌到了7块钱。这是个完整的泡沫产生和破灭的过程。在2000年泡沫巅峰时，它比美国两家实体书店Barnes &Noble、 Borders加起来的总市值还大，当时很多股评家和投资者认为这是很荒谬的。我转换一下表述，大家应该更容易明白：2000年的市场预言亚马逊比两家实体书店加起来都要值钱。但是，这个看着很非理性的预言最后却成为了理性的事实。亚马逊13年股价超过300块，市值超过1500亿美元。而那两家实体书店中的一家已经倒闭了，另外一家也转型经营网络书店，今天它们无论是业务量还是市值加起来都没有亚马逊的零头那么大。这个例子很有意思，它给我们提了这么些问题：2000年的纳斯达克泡沫为什么会这么非理性？这么非理性的泡沫，为什么到了今天很多都显得理性？毕竟亚马逊确确实实的成为彻底改变人们生活的世界顶尖的公司了。
除了以上这个例子，我们还经常看到公司的经营信息对股价产生波动。它每一小步走势，都显得那么理性，它经营状况好了，市场就往上走；它经营状况差了，市场就往下走。然而如果回头来看，这些市场反应属于过度行为，当时片刻的业绩好，在整个公司的发展过程中显得无足轻重，美国有许多学者做的实证研究都证明了这一点。
在市场里，很多事情当下觉得荒谬，但是事后去看这些事情，却又有道理。但也有很多事情当下觉得荒谬，事后去看呢，还是很荒谬。这就是市场一直存在着的不确定性。我们很多人没有经历过纳斯达克泡沫，很难想象当时人们为什么这么癫狂。当时大家都预期互联网会带来深刻的影响，今天确实成为了事实，我们的生活都离不开互联网，互联网巨头也产生了。但是这个预期当时确实是不确定的、非理性的，是你无法确认的。不仅是互联网的例子，美国上百年前新兴的、看起来非理性的事物，就像当时的美国铁路，也经历了泡沫的产生与破灭。但到了今天，铁路确实是很习以为常的东西、甚至是旧有的事物了。为什么市场的不确定性一直存在，其中一个原因就是这种非理性和理性经常互相转换，你用不同的时间尺度去思考市场行为，就非常的混乱，甚至完全无法鉴别。这里，我提个问题供大家思考：今天移动互联网相关的公司被爆炒，像手机游戏今年更是股价翻了好几倍，大家觉得市场这个行为是理性的还是非理性的？
2.3市场的不确定性体现在：在未来存在着永远都没法知道的事情，而它们对市场产生了影响
所谓“永远都没法知道”的事情，就是意外事件，谁都想不到。从常识出发，我们很容易理解它。但是，金融市场里却有各种各样的看法和我们的常识违逆，其中一个被许多人认可的就是“股价反映了一切”。如果这个看法成立，那意味着说股价把过去和未来的所有事情都贴现了，你之所以亏钱，是因为你不知道所有的事情。有效市场假说对这点非常的认同，当然后面因为有大量的实证研究证明它的不对，就发展出来强有效市场、半有效市场、弱有效市场等分类，试图去修补这个缺陷。
我对市场多年的观察告诉我，常识更靠谱，金融市场并没有知道所有的事情，即使是过去的事情也不是所有人都知道的，未来的事情更谈不上了。我接下来会给大家演示这三个案例来说明我对市场的观点。
首先看08年汶川地震下的东方电气。当时我还在学校读书，印象特别深刻。这里我们能看到意外事件是如何影响一个公司和它股价的。东方电气是一家四川的公司，它有个分厂在四川省绵竹市，就业务上来说，它占了东方电气营收的20%。汶川地震后，这个分厂被毁灭殆尽，之后东方电气的股价就接连大跌，一周就跌了差不多30%，很快就跌了超过50%。大家可以回去看它的股价走势图，在地震后的交易日东方电气就直接跌停。
第二个案例跟第一个类似，是2011年的温州动车事故。温州动车事故发生后，所有的高铁相关的股票都跌了很多，包括高铁硬件供应商、基建以及铁路运输类的股票，凡是和铁路有关系的股票都被波及到了。这里有一张是中国中铁港股走图，它家业务是铁路基建，可以看到，在事故发生后，股价一直往下跌，但是后面又涨回去了。
我上面所讲的两个例子，就是塔勒布所说的黑天鹅事件，你永远预想不到它们的出现，事件发生之后股价才开始反应。今天我们也知道，无论技术多先进，你也无法确切知道地震和交通事故在哪个时间发生。由此可以看到，市场并不是将所有的风险都贴现在股价里。所谓的市场有效的理论，强有效市场也好，弱有效市场也好，最多也只敢说“股价包含投资者知道的信息”，但显然投资者很多信息没法知道。
还有一种情况，看起来很像黑天鹅事件但实质上又和上面的两个例子不一样，可能会引起大家的混淆。我这里举最近一家美国公司的例子，这家公司英文缩写叫CLSN，宣称发明了一种叫ThermoDox的技术，据说能够通过一个特殊的运输载体，把药物输送进病人的肝脏里面，然后释放药物出来杀死癌细胞。就这么一个神奇的技术，让它的股价半年里上涨了4倍，但是在它的三期临床医疗试验失败的消息出来当天，股价就跳空下跌了85%。很多做投资的朋友都喜欢谈止损，我想请问这些朋友：在这种情况下，你们怎么去止损？直接跳空85%，没有任何手段止损，唯一避免亏损的就是之前没有买到它。其实这个案例我认为不是黑天鹅事件，当时我看到雪球上面有个学医的投资者讨论过这家公司，他根据这个公司的介绍，通过医学知识去判定这个事情不靠谱，还通过期权做空它，赚了很多钱。另外，我发现它在跳空下跌85%之前，已经出现股票大幅抛售的迹象，从经验来看应该是暴跌前已经有人在大举的卖出。这个案例与上面两个案例的不同之处是，它后面的暴跌其实是可以避免的，你得有足够的知识去判断；而且，它之前有走弱的迹象，确实有风险贴现在里面，但是依然不够充分，我打个比方：它的试验失败的消息足以让股价暴跌90%，但是之前一小部分知道这个内幕消息的人只让股价跌了5%，后面的85%是等公开消息出来后其他投资者来推动的。这不是严格意义上的黑天鹅事件。
2.4市场的不确定性体现在：当下的确定性无法完全决定未来的确定性
在这部分，我给大家介绍大家都知道的腾讯公司的例子。这个例子我认为足够启发我们对所谓的内幕消息的思考。在座的各位应该都有用QQ和微信了，也都知道马化腾是腾讯的创始人了吧。通过马化腾的经历，我们看看是不是知道了所有内幕消息后就能赚大钱呢？这是腾讯04年上市以来的股价图，标注的部分就是马化腾几次比较大的减持，对应这股价图看大家能发现马化腾每次都能卖在最低点，我标注的是他比较重大的减持。第一次减持在05年7月份，6块钱减持很多，减持之后1年股价却涨了300%；第二次减持在08年10月底，之后09年是大牛市，涨了285% 。第三次减持在2011年156块的时候，因为马化腾和投行对赌失败被迫减持，60块钱卖了，当时股价是160块，一年后涨了15%到了190块。今天（2013年10月23日）腾讯是400多块。还有，腾讯在更早没上市的时候，马化腾想100万卖掉QQ，但是和对方价格没谈拢，对方觉得太贵，只愿意开价60万。最后马化腾没卖，只好把QQ继续经营下去，今天变成1000亿美元市值的公司。
我相信，在座的人没有任何人比马化腾更了解他创办出来的腾讯，即使马化腾了解腾讯过去的信息了解得那么多，都没法对未来股价有准确的判断，否则他就不会这么三番四次减持在低点了。这意味着，你即使做到极致了解全部的过去的信息，或者说在所有人中你知道的最多，也不一定能判断未来的走向。
2.5市场的不确定性体现在：它是动态的，进化的
究竟市场是动态的还是静态的？从我的实践来说，市场是动态的，是会进化的。如果它是动态的、进化的，那意味着你了解它的今天，但你很难了解他的明天，因为明天它却会变成另外的样子了，就跟“人不能两次踏入同一条河流”的道理一样。
我举三个例子。首先第一个是格雷厄姆，他写的证券分析，有提到算企业清算价值，如果总市值比净营运资本低，买的话就是没有风险的。我们可以借鉴这个思路建立很简单的财务模型去寻找公司。但是，你如果真严格按照他这个方法，是赚不到钱的，因为现在几乎找不到这种公司，即使你找得到，它的流动性也极其有限，你买啊买很快就没人卖给你了，你自己就把价格抬高了。第二个例子就是杨百万的故事。杨百万是倒卖国库券发家的，他利用不同地方的国库券差价，来回坐火车倒卖发家。我还见过与他类似的案例，就是当时有些人倒卖银行承兑汇票赚钱的。第三个故事是我经历过的。ETF刚上市的时候，交易价格与基金净值有大幅度折价，你可以利用价差套利赚钱，最高能一天赚4%，当时要是你勤快点几乎是一个月可以翻倍的，但很快这种机会就没了，市场很多人知道这种赚钱法，就都涌进来，套利空间自然而然就消失了。其实，以上三个故事，到今天都没有这种机会了。但这里提这三个例子，是想让大家看到，市场是在变化的，我们不能静态看待市场，以前有这样的投资机会不代表以后还会有这样的机会，以前的投资方法奏效不代表以后还继续奏效。
MIT有一位华裔教授叫罗闻全，是MIT的金融工程实验室的老大，他提出了“适应性市场假说”，认为市场就像是一个生态系统，里面充满着不同生物，它们就跟自然界一样会逐渐进化，会优胜劣汰。这是他的理论，在业界很震撼，据说他可能会拿诺贝尔奖。如果他的理论成立，意味着作为生态系统的一员要想生存就必须要进化自己。同时，它还隐含着更深一层次的意义，意味着过去的方法在未来可能会失效，上面几个例子就说明了有些过去有效的方法现在是失效的。
这五点是我对于市场的一些认识，是我长期观察和总结得出的结论，不是全部的认识，但是我认为足够说明“市场存在不确定性”这一点。在市场生存，首先是要认清市场是怎样的东西，再去探讨怎么应对它。接下来的第三部分，我就讲我们怎么面对这种不确定性。
我来说两句排行榜