皇帝新衣：四大教授炮轰基金经理不会选股

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　 基金管理人并未形成自己固有的投资风格，也不能按照基金产品的契约进行投资

　　做投资的人，喜欢迷信于所谓权威之下，常常会为“基金建仓某股”而砰然心动，或者为“基金集体减仓”而心力交瘁，我们告诉你：你被骗了。

　　如果说2008年熊市让中国基金经理被迫走下神坛的话，本文将使这些过往的投资天才们降格为平民，甚至是庸才。

　　截至到10月31日，wind数据显示，以基金经理初次担任公募基金起始年限为依据，现任的441名基金经理的平均从业年限为3.27年，现有的490名基金经理中，博士约占10%，硕士接近90%，大学本科不到1%。

　　这样一群高学历的从业者掌管了2.5万亿的资产，打着“精选个股”、“灵活配置”等旗号在短短6年时间里批量生产了480余只基金，并以“专业投资”的名义收取每年1.5%的管理费。

　　选股与择时是对一名基金经理能力水平的基本判断，过往针对某只基金相关能力的评判不胜枚举，但以行业为样本，整体考察过往几年中国基金经理们上述两项能力的报道却因公开数据的缺失并不多见。

　　中国基金经理们选股与择时能力究竟如何？两者孰优孰劣？继而是否真有能力通过“专业投资”来为基民“精选个股”、“灵活配置”？理财周报试图揭开中国基金经理们的“皇帝的新衣”。

　　四大教授：选股没有明显倾向，市场把握能力也比较差

　　理财周报记者在对国内各高校金融学教授的寻访中了解到，部分大学教授运用T-M、H-M模型对于基金选时选股能力有过一定研究，这些并未公开过的研究数据结论颇让人意外。

　　武汉科技大学杨捷曾收集了2003年1月3日至2006年12月31日时间段内198周基金数据，对国泰金鹰增长、博时价值、大成价值、易方达平稳增长、银华优势、南方稳健、华夏成长、华夏债券、华安创新、华安中国、嘉实成长、长盛成长、大成价值、富国动态、融通新蓝筹、南方抱怨、鹏华行业、宝盈鸿利等17只基金进行上述跟踪计算，得出少数样本基金具备选股能力，所有基金均不具备择时能力的结论。

　　对于中国基金的选股能力有人做过这样一组实验，选取2008年全年为一时间段，分A、B、C三组投资组合，每一组合都随机用飞镖投掷出20只股票，每只股票的投资额度占组合的1/20。

　　在规定时间段内，飞镖选出A、B、C三个股票组合按基金2008年平均71%仓位计算，收益率分别是-42.98%、-31.97%和-38.11%。三个组合的平均收益率是-37.68%；若按三个组合满仓操作计算，平均收益率为-53.08%。

　　2008年前成立的258只偏股型基金同期平均收益率为-47.02%，按71%仓位计算，这个成绩比飞镖选出的三个组合的平均收益率低了约10个百分点；A、B、C三个组合收益率分别高出偏股型基金4.04%、15.05%和8.91%。

　　基金经理们的选股能力可见一斑。

　　而浙江财经学院副教授刘建和则统计了2002年下半年至2007年上半年十个半年期所有开放式基金择股与选时能力数据，发现基金整体在各个阶段中的选股没有明显倾向，市场把握能力也比较差，基金群体对于整个市场来说具有抗跌和抗涨的特点。

　　同时所有业绩持续能力亦不强，一方面是因为开放式基金对证券行情的预测不准确，同时也可能与部分基金减持选股终于选时的操作理念有关。

　　另外，上海财经大学于丽应用国外成熟市场对开放式基金评价的指标， 分析了中国开放式基金的选股能力和择时能力等问题， 得出我国大部分开放式基金有一定选股能力但选时能力不是很强的结论，该研究报告选用从 2004年1月1日之前成立的29只开放式基金，并以2004年1月1日至2005年12月31日为熊市的一个时间周期，2006年1月1日到2007年6月 31日为牛市的一个时间周期，来分析开放式基金在熊市和牛市中的选股和择时能力。

　　最后，贵州财经学院副教授杨华蔚对开放式基金在牛、熊市阶段(2003年1月-2008年4月)选股与择时能力的比较研究后得出在熊市阶段基金表现出较强的择时能力(32%的股票型基金和44%的混合型基金)，说明在股市普遍低迷的情况下，机构投资者更为理性，对股市变化的预见性高于普通投资者的平均水平，表现出较强的市场把握能力；而在牛市阶段基金则表现出较好的选股能力，择时能力指标普遍为负值，在股市过热、股价普遍被高估的情形下基金经理们都比较小心谨慎，以致错失了一些投机的时机。

　　皇帝新衣：四大教授炮轰基金经理不会选股https://finance.QQ.com　 2009年03月02日07:02 　 理财周报　李晔斌　 我要评论(2)

　　基金高买低卖 选股能力逐步提升

　　为了更贴近市场，理财周报希冀从天相以及wind中的相关数据体现基金行业择股与选时能力。

　　择时方面，记者根据基金2004年第一季度起始至2008年四季度各阶段仓位高低和上证指数的走势对比可看出：基金在市场最底部时，仓位较低；最高峰时，基金的平均仓位往往较高，这并不是一名具有一定选时能力的投资者理应具备的素质，较好的择时表现应为在市场底部的时候，逐步加仓，保持高仓位，在市场顶峰的时候逐步减仓。

　　择股能力方面，理财周报记者通过对申万基金重仓指数与沪深300指数的对比可见：在2004-2005年区间段内，重仓股的表现落后于沪深300指数，但是2006年之后，重仓股的表现持续优于沪深300，虽然四年区间，基金重仓股指数相对于沪深300指数并不完全占优，但中国基金经理的选股能力亦在逐步提高中。

　　三年跟踪数据揭秘：基金选时选股能力负相关 选时能力左右业绩

　　针对行业群体，江赛春领衔的德圣基金研究中心以单只基金为样本，亦对所有基金的择股、选时能力做了近三年的跟踪分析。

　　该研究中心对基金两项能力评估采用经典的CL模型，以周净值增长率序列，对过去各年份数据进行分析得出，其中选股能力指标>0，且数值较大，说明选股能力强；择时能力指标>0，且数值较大，说明择时能力强。

　　数据结果让人意外，择时或择股单方面能力突出的基金业绩排名并不显著：2006年度(全年上证指数上涨133%)择股能力排名前三的基金世纪分红(选股能力指标：0.7722)、南方稳健(选股能力指标：0.6287)、中海成长(选股能力指标：0.4964)当年业绩排名仅在行业中流水平(77、90、78)；择时能力前三的基金：南方积配(择时能力指标：0.0093)、基金泰和(择时能力指标：0.009)、基金科汇(择时能力指标：0.0078)，当年业绩相对较高，但亦不突出。颇具看点的是，2006年两项指标的冠军世纪分红与南方积配分别是另一项指标的副班长。

　　对此，一位基金研究员向理财周报记者分析：“基金的选股能力和选时能力存在一定的负相关性，即使基金经理有能力做出明智的股票选择，但同时又被不恰当的时机选择所抵消，更深的可能是他们缺乏更多的有关组合投资管理的系统思想，顾得了头顾不了脚。”

　　2007年，择时和选股能力靠前的基金当年业绩均表现优异，择股能力前三建信优选(选股能力指标：0.8224)、国泰精选(选股能力指标：0.73)、汇添富优势(选股能力指标：0.7159)净值增长率分别排名第44、38、26。而择时能力排名第一的华夏大盘基金更是2007年基金业绩状元。

　　2008年遭遇单边下跌势行情，依据“自上而下”选股策略的基金大获全胜，在择股及择时能力指标上亦体现明显。刚刚过去的2008年择股能力指标排名前三的基金出人意料的是易方达50、中邮优选、国海弹性，其中易方达50是一只被动选股的指数基金，而中邮核心更是去年排名垫底基金，第一名择股能力数值更是从前2年的0.8直线下降至0.2345。

　　择时能力前三的基金表现突出，金鹰精选(择时能力指标：0.012)、华夏精选(择时能力指标：0.01)、荷银成长(择时能力指标：0.009)，业绩分别排名15、16、12。

　　这三年所有基金择股能力指标行业平均值分别是0.047933、0.2716、-0.00966；择时能力指标平均值则为0.00216、-0.00252、-0.0000937，连续两年的负值使得基金加仓或减仓的行为成为研判大势的反向指标。

　　三大原因致基金业绩无持续性

　　基金择股与选时能力的分析揭示了中国基金经理选股毫无章法，选时完全撞运气的事实，导致的直接后果是基金业绩无持续性可言，该结论亦有研究数据佐证。

　　安信证券金融工程分析师任瞳于近日发布基金业绩持续性跟踪报告，报告以2005年1月1日至2008年6月30日为考察区间，业绩持续性的观察涉及基金在两个相邻时间区间上业绩的比较，其中前一个时间区间称之为观察期，后一个为持有期。观察期和持有期的划分具体为以下10个：3M-3M、6M-3M、6M-6M、9M-3M、9M-6M、9M-9M、12M-3M、12M-6M、12M-6M和12M-12M，其中，3M-3M即观察期3个月、持有期3个月，其他的依此类推。

　　最后跟踪数据显示股票方向产品包括封闭式基金在内的持续性普遍不明显(在任何一个时间区间上都未出现某种程度的持续性)。同时，数据在所观察的时间区间上也没有发现明显的业绩反转现象(负相关占比均较低)。

　　报告最后分析中国基金业绩持续性不显著的原因大致有三：其一是国内市场作为新兴市场的多变性，其二是国内基金管理人投资风格的易变性，其三是国内基金行业人员的频繁流动特征。

　　这三点结合起来可以部分解释国内基金业绩持续性的缺失，即，国内市场仍然具备鲜明的新兴市场特征，波动剧烈、风格轮转以及主题变换频繁，同时，国内的基金行业发展时间不长，管理人并未形成自己固有的投资风格，也常常不能按照基金产品的契约进行投资。

　　中国基金应该“自上而下”抑或“自下而上”的争论仍在继续。仔细推敲，也正因为中国基金经理们对于任何一种投资策略都并不擅长才导致风格的飘忽不定，“行业的浮躁致使基金经理无法静下心修炼内功，真正确立适合于自身的投资理念，从而导致择股与选时能力皆不具备，业绩的非持续性成为必然。”这位基金研究员感慨道。