2011搜狐基金策略研讨会股票基金专场实录

    编者按：搜狐2011基金年度投资策略研讨会于2011年1月20日在北京举行，2010年业绩表现优异的债券基金经理、股票基金经理和著名第三方专家将就2011年的投资策略进行深入探讨。
  
    以下是股票基金投资策略专场实录：

　　主持人：股市有风险，但是充满了魅力。今天市场又暴跌了，创了近期的新低，在座的投资者心情不是很好，包括基金经理对暴跌可能也有一些自己的看法。今年以来的行情为什么如此低迷？兔年的行情会怎样演变呢？下面请去年获得很好回报的基金经理们给我们大家做一些分析和展望。

　　李安心：非常感谢搜狐给我们提供这样一个和大家交流的机会，大家都知道今年开市以来整个市场表现比较低迷，调整的幅度也比较大，速度也是比较快。在这样的市场环境下，投资者遭受了一些损失，我们也是一样。

　　对于市场的看法，我们现在还是维持一个相对谨慎的态度，主要原因还是目前通胀处于比较高的水平，未来还有进一步走高的可能，这种情况下货币政策的压力还是比较大。如果说流动性会继续萎缩的话，整个市场的估值水平受到压制，市场还是很难有好的表现。至于后面是不是有一些机会，这个市场每年都会有一些机会，我们还是需要进一步观察后面的经济数据变化趋势，观察政策走向，今年的行情还是波澜起伏会有很多机会的。

　　主持人：去年中国A股市场的涨幅在全球排名倒数第三位，而其他很多新兴市场都出现较大上涨，有的涨幅超过50%，欧美股市也是屡创新高。那么，我们就要问了：中国有一亿多股民，有最赚钱的上市公司，经济增长达到10%……这种情况下股市为什么反而还下跌？这是我们今天要讨论的一个重点。

　　任壮：对市场的看法其实大家都是“仁者见仁，智者见智”。同样的问题可能有不同的判断，甚至判断的依据都一样，但是角度不同，从而可能导致最终结论是相反的。我们对去年的判断是——振荡市，存在结构性的机会。最终，整个市场大致是按我们的思路来走的。从去年四季度开始，我们也觉得市场发生一些微妙的变化，但是在今年年初之后感觉很多比较大的可变因素也都在发生，我们也觉得今年市场面临比较大的机会和风险，应该说机会和风险并存的一年。

　　今年整个市场的判断或者为什么市场处于低迷的状态？如果按照大的政策思路来讲，整体的经济工作会议定调或者中央定调三个方向“保增长、防通胀、调结构”，保经济增长应该是其他任何工作的前提和基础。这个大家可能会忽视。那么，央行不断加息、不断上调存款准备金率、不断收紧信贷，是不是意味着要把“防通胀”放在第一位？其实，我们并不是这么认为。如果央行或者管理层认为今年的宏观经济出现较大的风险或者波动的话，就依然会对货币政策有所调整。保增长肯定是前提，在保增长基础上的防通胀。从目前来看，我们认为央行或管理层对经济复苏是非常有信心的，所以才出重手去调通胀、紧缩货币。为什么市场不断调整？因为货币政策的力度是超预期的。应该跟这个有很大关系。近几次加息和调高存款准备金率在时点上、力度上都是超市场预期的。政策的不确定导致市场对紧缩的预期难以把握，所以市场对未来流动性的预期相对偏负面，我们觉得市场调整的理由可能在这里。

　　我们认为应该注意两点：第一点，保增长应该是放在首位的，如果管理层认为今年的经济增长在二季度以后或者下半年确实存在一些波动风险的话，那么就很可能会在货币政策上有所转向，或者在紧缩力度上有所松动，这个是不排除的。毕竟从现在来看，整个的货币调控空间不是很大，存款准备金率已经创了历史新高19%，再往上的空间到底多大？加息的话，现在已经加了两次，但未来是不是加息，我觉得可能还是要再看的。而且很多货币工具我们觉得已经到顶之后，现在对银行都是按月度去把握这种信贷投放的，调控的空间相对还是比较小的。另外一方面，通胀原因并不仅仅是由货币引起的，很多是输入性通胀或者自然因素、其它因素，用货币政策去调控它，效果其实并不很明显。更重要的是，如果力度过重，有可能会对经济产生较大的风险。我说说自己的个人观点，仅供大家参考。如果把现在的形势跟2008年做比较，我们可能会得到一些类似情景：2008年上半年，央行也是为治理通胀而不断去调存款准备金率和加息，到了下半年，央行又反过来放松货币。今年的情况是基于经济复苏，跟2008年不太一样，但是货币紧缩力度不亚于2008年年初的时候。一旦出现经济波动，毕竟投资上来看2010年已经见顶，出口也不敢说恢复强劲，消费也不能说替代原来的增长模式，目前谁也不敢下结论说经济已经出现明显、持续的复苏。央行的货币政策是“审慎灵活”，如果仔细体会这四个字的含义，还是能够发现央行对今年货币政策的判断。这是大家考虑的最主要的方面。

　　第二点，对今年市场的判断，年初的时候看多、看空的都有，明显感觉偏悲观的越来越多，市场在不断下调。刚才主持人也说为什么在2010年的时候中国经济增长全球第二，整个股市却排在后面，股市大幅下跌。这跟刚才我们说的有一定的关系，跟整个经济增长有关，跟未来的政策有关。如果说2010年是一个振荡市的话，2011年有阶段性、趋势性的机会，但是不敢说这个机会一定是上涨或者一定下跌，这个取决于一个政策——未来调控政策预期逐渐放松的话，上涨的机会还是能看得到的，市场下跌的空间毕竟非常小，现在上证指数是2600点，下跌空间到底有多大？整个市场的估值中心在那里摆着。市场估值最低的板块——银行、地产的估值只有5—10倍，它的下跌空间到底有多大？它们已经处于历史估值的最低限。除非让这些估值更低的行业再下调估值，除非中国经济出现大的风险或者是出现行业性风险。这种预期现在可能性还是相对很小。就目前的股指水平和点位来看，向上的发展空间相对大一些，但是唯一不确定性的可能就是现在的政策。如果政策出现松动的话，向上的预期还是存在的。今年大家没有必要过于悲观。

　　成胜：跟各位朋友分享一下我自己的观点。

　　我们从2009年底开始看中国的经济转型，包括去年的投资思路也是这个情况，今年的市场表现也还是一脉相承。之所以这么讲，主要是出于这样一个考虑：因为中国旧的经济增长走到这样一个体量，包括现在面临人口结构、成本方面制约，在这个背景下，这一类行业未来可能会面临一个“天花板”。中国的经济增长重心也是慢慢向新型消费转。

　　在去年的行情中，所有代表“新兴”跟“消费”的公司有一个整体的涨幅。因为这是一个经济转型阶段，经济自生性增长的动力并不是那么强，会有一个反复振荡的机会存在。作为新兴的经济，在转型初期其实是比较弱的，需要政策的引导和扶持。因此，在这个阶段，市场会对政策的效应放得比较大。当前，在跟历史相比经济增长不是特别快的情况下，通胀到了相对比较高的水平。这有可能跟我们前期的判断——经济转型有关系，旧有的经济增长已经受到制约，新的经济还没有起来，政策会有很大的反复跟变化。在此期间，市场会放大政策的变化。所以今年年初，看到政策收紧，市场也就跟着下来，包括前期上涨。当然，在前期表现很好的板块中，由于出现整体性的上涨，没有加以甄别，有些也是概念性的东西，后市也会有一个比较大的调整。

　　对于今年市场整体的情况，我不是很悲观。这一点也跟前面两位经理的想法类似。对中国的经济其实还是很有信心的，经过过去这么多年的积累包括现在去看的话，中国的城市化、新的行业空间都还是依然存在的。具体到今年的话，其实国外的经济背景是不错的，国内在“十二五”的开局之年有很多可以投的方向，完全不用担心经济会掉下来。通胀可能是一个结构性的、长期性的现象，有治理的难度和治理的时间，可能会是比较反复的过程。所以我们对市场的看法偏振荡为主，方向还是更看重“新兴”跟“消费”的发展。

　　主持人：现场做一个小小的调查，请几位基金经理对2011年股指的运行区间做一个大致的判断：第一种下跌，年内跌破2300点；第二种上涨，年内有望突破4200点。第三种振荡（包括3种情形）——振荡上扬，大部分时间在2800—4200点运行；振荡蓄势，大部分时间在2600—3200点运行；振荡下跌，大部分时间在2600点以下运行。请各位做一个大致判断。当然，这仅代表你们各自在目前这个时点上的看法。

　　成胜：实际我们不太方便去预测点位的。我个人的想法是振荡蓄势。下面有一个底在支撑，理由是整体的经济是没有问题的，不管怎么想都不用对经济太悲观，但是往上也不会有一个很强的表现，这么想跟我们一直以来经济转型的判断有关。整个国家来看，代表未来增长方向的新经济在目前阶段还不是足够强，还在酝酿过程中，而因为以前的资源约束，现在可以看到如果经济特别强的话可能通胀就会很高，其实也是不利于发展的。在这个背景下，经济增长可能会是平稳之中有振荡的表现，包括政策太热的时候会调一调，降温的时候会加一把火。整体在一个区间内振荡，但是慢慢能看到新的经济蓬勃发展，会从底部慢慢走出来。所以是一个振荡需势的过程。

　　任壮：今年看振荡的人比较多，一番交流下来，我身边的人都看振荡。我觉得今年有可能是趋势性的行情，不是从年初走到年尾，2007年大牛市也没有从年初走到年尾，走到10月份就见顶了。如果从今年一年的周期来看，有可能在较长时间里面走一个趋势性的行情。这是我的个人观点。我个人判断没有一定说上涨或者下跌，但是让我定性判断的话，上涨的概率51%，下跌的概率49%。

　　李安心：我的看法跟前两位有点类似。毕竟中国经济整个增长基础还是比较好的，至少每年8%以上的增长还是可以保证的。短期内由于种种因素，整个市场会受到政策打压处于弱势状态，后面的变化会是比较大的。如果经过政府各方面手段的综合应用，通胀得到一定的压制或者说整个经济由于紧缩政策而受到不利影响的话，政策环境可能会有一定的改变，这个时候市场有可能有一个比较好的机会。当然，这还需要再进一步观察，整个年度行情可能变化会是比较大的。具体点位很难判断，短期内可能还是弱势振荡。

　　主持人：2006年的时候，很多人说中国A股将面临“黄金十年”。到现在，刚刚过了五年。包括2009年股市上扬的时候，也有很多专家说中国要进入牛市的下半场，而且下半场跟上半场不太一样，上半场是单边向上，下半场是振荡向上。那么，“黄金十年”这个说法是不是还成立？经过2009年的上涨和2010年的调整，今后五年还会不会有牛市的下半场？

　　任壮：“黄金十年”这个说法我们也没有特别去考证到底有多少理论依据。基于我们对市场的理解，主要是看三个因素：第一个是看经济周期，到底属于哪个经济周期的拐点；第二个是流动性，流动性不仅仅是国内资金的流动性，也包括全球资金的流动性；第三个是看各个行业处于哪个产业发展阶段。这些因素都是对整个市场有较大影响的。从2006年、2007年的牛市来看，经济就是处于快速增长的阶段，整个货币流动性全球泛滥过剩，而且整个企业经济利润都是处于比较好的上升阶段，加上股权分置改革结束之后大家认为资本市场很大的问题解决了，多种因素加在一起产生比较大的牛市。2008年全球危机，主要是从国内来看经济过热见顶回落的过程，加上收缩流动性，经济快速回落，造成比较大的熊市。其实2009年也是比较有特色的一年，出现了一波牛市行情，关键因素就是由于政府超规模的信贷投放、超规模的投资拉动经济，经济快速从见底到回升。

　　从2011年来看，为什么是结构性的牛市？首先，经济处于相对复苏时期，这个复苏势头并非特别明显，但是大家认为可能相对复苏的势头已经确立了，这是一个共识。当然，未来还是存在着继续下探的风险，因为没有一个人敢说经济没有二次探底的风险。第二方面，货币政策在收缩，从原来非常宽松宽裕转到相对收紧或者说是稳健。在2010年，整个市场里面看不到一个大的趋势性行情。包括整个政策面，政府通过“十二五”来搞战略新兴产业，进行结构调整、产业转型，可能市场炒未来经济增长的预期，所以大家找新兴产业的东西。实际上，真正兑现业绩的并不是很多，大家更多兑现政策预期，而没有兑现业绩预期。2011年，大家有可能顺着政策思路去找，可能政策预期相对比较弱化，更多的是需要真正有业绩预期的、能够有相对合理的估值回报的公司，或者说业绩回报的公司更好一些。

　　2011年到底是不是牛市？确实比较难讲。从2005年开始，2006年、2007年算牛市，2008年算熊市，2009年算牛市，2010年算振荡市，这五年就下来了。未来三到五年确实比较难讲，未来的经济形势多方面因素都会影响未来市场的发展，而且中国现在面临一个最大的问题就是，原来靠出口、投资拉动的增长模式已经走到了尽头，未来需要一个新的经济发展模式代替它。没有一个人敢说，未来会有一个支柱性产业代替房地产或者出口产业。未来的增长点在哪里？经济支柱在哪里？未来的增速到底靠什么？这个确实是不好讲。

　　主持人：政府还是把保增长放在第一位。正如中央政府多次强调的那样，中国目前正处于前所未有的战略机遇期，保增长的间还是比较大的，虽然一二级城市已经比较饱和，但是广大的中西部地区、农村市场还很大的。对此，各位怎么看？

　　任壮：保8的目标应该说还是可以实现的，有很多方式和途径。另外，从投资角度来看，二三线城市、中西部地区可挖掘潜力还是比较大的，包括城市化，都是有相当长的路要走。

　　主持人：我们注意到，中国南车、中国北车去年四季度以来涨幅也很大。这是否说明市场还是有很多机会可挖掘？包括传统行业、估值非常低的大盘蓝筹等。比如，目前市盈率最低的金融类股票、市净率最低的钢铁股？

　　任壮：对经济如果没有太大担心的话，市场的机会应该说还是有的，大家没有必要完全丧失信心。

　　成胜：如果看五年的话，我自己还是比较乐观的。理由是对中国的经济增长有信心，包括对于经济转型还是相对乐观去看待的。我记得在2009年底，我们公司内部当时讨论未来市场怎么看？有一个同事讲的我蛮认同，既然我们觉得未来这些年是看经济转型，那么在转型初期，未来可能成为支柱型产业的行业一开始因为体量很小，对经济的拉动其实是不足的，因为旧的、大的行业本身会有这样那样的问题，可能还会像以前那样高速地去发展。在这个背景下，我们看到市场是振荡的走势，我们对中国的经济是有信心的，如果经济的转型能够走下去，一些现在看起来还很弱小的行业会慢慢成长为大的行业，一些小的公司也会慢慢成长为一个大的公司。

　　之所以有信心，也是刚刚主持人谈到的，虽然我们对旧的增长模式有一些怀疑，但是它的空间还没有完，还有很多东西可以做。一方面可以维持经济的增长，另一方面在政策的扶持下逐渐会出现一些新的产业来替代旧的产业，成为新的经济增长极。当小行业变成大行业、小公司变成大公司后，指数随之也会有一波比较好的表现。其实2006年、2007年的大牛市之前也是经过很多年的酝酿。我们看到，重化工业的发展慢慢成形，包括房地产的发展，最后产生一个大的牛市。近期指数大的上涨是比较难的，但是长期还是乐观。

　　李安心：预测未来三到五年的趋势确实是比较困难的。经济基本上也就是三到五年都会有一个周期，股市也是一样。中国股市牛市很难持续超过两年以上，我只能从相对平均的角度大致谈一下自己的看法。对于经济增长方面，在中国这种政策模式下，整体增长速度还是能够保持在一定的速度以上，比如8%以上，还是有一定的空间，还是能够维持的。如果经济增长保持在8%以上，加上通胀的影响，企业盈利10%以上，20%左右，而且平均水平还是有可能的。企业盈利对整个股票市场的支撑还是有的。

　　另外一个方面，我们可以看到，近期经济转型已经迫在眉睫，之前一些经济学家也在热烈讨论“人口拐点”。可以看到的一个事实是，工人工资正在持续上涨，各种物价的水平也在持续往上走。转型过程中，通胀水平应该还是会保持在相对比较高的水平。在这种情况下货币政策很难再度转向宽松。我指的是总体水平，货币政策总体上维持相对比较偏紧的状态，这个就会造成流动性环境对于市场估值始终有一个压力。一正一反两个因素，导致整个市场在未来三到五年很难有好的表现。

　　目前估值水平、指数点位还是可以保证的。整体的市场表现并不影响行业、结构上会有一些比较特别的亮点。经济结构转型的特点就是，传统产业的比重会持续下降，而像消费类、新兴产业的比重会持续上升。这个过程的特点就是，传统产业的增速相对慢一些，而新兴产业维持比较高的增速。新兴产业的高增速必然会支撑其股价持续有一个比较好的表现。结构性的行情始终是基金持续关注的一个重点，包括消费、新兴产业。

　　主持人：既然三位都认为经济增速没有问题，而且上市公司业绩也有支撑，加息、上调存款准备金率的空间又很有限，那现在市场究竟怕什么？怕扩容吗？近期银行再融资的压力比较大，去年全年包括创业板在内的扩容比重非常大，规模世界第一。或者是怕房地产市场泡沫破灭？对银行股有负面影响？

　　李安心：影响市场的因素各人有各人的看法。我一直觉得扩容对市场的影响并不是大家想象的那么大。2007年，那么多大银行上市，每个融资量都非常大，市场仍然很强势。影响市场的因素主要还是整个经济基本面，通胀是影响当前市场走势的一个主要因素。为什么这样讲？当前通胀必然会引起政策上的紧缩，对流动性会有压力。另外当前的政策紧缩必然对未来经济增长产生压力，连续大幅上调存款准备金率、不断加息，影响经济上涨的动力。通胀和经济增长之间会有一个反向的关系。这两个因素共同结合在一起，应该是导致现在市场弱势的主要原因。一个是通胀，一个是目前政策调控对未来经济增长的影响。

　　主持人：据我们观察，去年业绩跑在前面的基金都是把握住了经济转型、热点板块，尤其是买消费、新兴产业、高科技类股票的基金。请三位跟大家分享一下去年成功投资的经验。

　　任壮：去年年初的时候，我们看结构转型下的结构性的机会、振荡市下的结构性机会。更多的关注两条主线：一条主线是新经济、新技术、新能源代表的新兴产业；一个是消费为主的主线。我这边更多关注的是第一条主线——战略新兴产业。去年重点关注和挖掘的包括智能电网，新能源汽车上游的稀土、锂，还有新能源汽车相关联的产业。去年还有一些白酒类、医药类的品种，我这边持续跟踪更多的还是新兴产业这块。另外是农业，像种子、化肥。去年下半年配置了一些农业品种，去年也是有一定的机会。

　　成胜：首先，我们2009年底当时已经定下来转型的思路，整体的仓位比较大还是放在“新兴+消费”，基本年初就进行了这样一个布局，而且全年观点没有改变，这是契合了市场的主线。其次，我们的基金叫行业优选，也做一些除了精选。除了觉得最强的行业之外，也会选一些行业轮动。行业轮动主要参考政策面、流动性以及一些其他因素。去年抓了几波包括有色之类的阶段性的行情。我们公司有一个比较有战斗力的团队，去年我们公司整体业绩都是在前1/3、1/4，投研团队比较优秀，结构很稳定，大多都是有多年经验的。我们公司做投资的，基本都是从研究部过去的，对研究很了解，沟通起来也比较融洽。研究员们的推荐组合也是持续战胜行业指数的，所以基金经理对他们有信心，容易把研究成果转化为投资成果。去年抓了一些很强的行业跟个股，在以前的季报里面可以看到。也还是有一些重点的投资，尽量做到精细化的投资。

　　李安心：去年主要是把新兴和消费产业作为投资的主线。毕竟新兴产业专业化比较高，而且各个公司千差万别。就我个人而言，以前不是做行业研究的，主要依靠我们研究部的力量。我们的研究员也是比较用功，一直在外面跑公司，寻找比较好的个股。我们也主要在这个主线的总体指导下，根据他们的推荐做一些配置。

　　另外一个方面，我们一直在随时关注政策面、经济基本面的变化。在三季度、四季度政策出现松动时，及时增加了一些周期内行业的配置，像有色、工程机械，也为去年的业绩做出很大的贡献。当然，在整体的投资过程中，估值一直是我们选择股票的基础。可能我的观念比较保守，再好的股票当估值到了一定程度，比如五六十倍、六七十倍的时候，总觉得心理上还是有一些阴影、有一些压力。

　　主持人：我现在理解身边的很多朋友去年为什么没有赚到钱了。因为基金经理去年全年都是在买新兴产业、消费，包括电力设备、商业、科技等小市值股票。这些板块的行情贯穿了去年全年，我们去年三季度的基金研讨会举办时，基金经理们也觉得这些板块的估值偏高，创业板的股价看不懂，但是强者恒强，行情一直持续到了年底。现在，我们又面临这样一个问题：这些板块的股票在2011年是否还能持续上涨？空间还有多大？投资者现在应该追买这些股票，还是在原地不动，等着其他股票上涨？

　　李安心：消费新兴产业是我这只基金最近关注的重点，核心优势关注经济转型当中具有核心优势的行业和企业。新兴产业肯定是中国经济结构转型过程中方向性的产业，这些产业里面蕴含着中长期的机会。当然，这里面也是鱼龙混杂。这些产业始终有投资机会，关键是挖掘出有成长性的企业。实际上，跌宕起伏的市场也为我们投资这类企业提供了很多机会，因为在市场大幅下跌的过程中，很多比较好的新兴产业类企业估值跌到比较低的水平，为我们介入这类企业提供了比较好的机会。这些企业始终是我们关注的重点，具体什么时候介入，怎么操作，可能还是要看单个企业的质量和估值水平。

　　主持人：您一直在关注这个板块，有专门的研究。对普通投资者而言，新兴产业类股票估值整体水平比较高的情况下，选择品种和时机非常困难，您对他们有什么建议吗？

　　李安心：对于新兴产业，大家有一些体会。比如，日常生活中您买电脑、电视机时会发现很多屏幕都是LED的，手机等电子产品很多都是触摸屏的。如果我们大家都在用的话，就说明这类商品的需求在快速增长，相关企业的盈利能力肯定也是在快速增长，有比较好的成长性。这些在日常生活中都是可以体会得到的。具体什么时候买入，我们可能和普通投资者有一些区别，因为我们毕竟还是有很多研究员支持的，包括券商的和我们自己的研究员。他们可以去这些企业实地考察，具体了解其盈利情况。我们可以根据它们的盈利水平，在估值或者价位适当的时候决定是否大量买入。对于普通投资者而言，如果您看到相关的应用在大量扩散，那么至少相关的龙头企业的风险是小一些的，当它们的股票价格有所调整时，应该就是比较好的介入机会。这仅仅是我个人的看法。

　　主持人：总结一下就是：关注身边，把握时机，抓住龙头。

　　任壮：套用一句话，对新兴产业的投资机会倒是可以概括为“黄金十年”，“十二五”、“十三五”都会涉及到。如果想找相关行业的公司，大家可以把眼光放得长远一些，可能有一些细分行业里面的公司会成为未来十年的大牛股，具有中长期的投资机会。但是到底哪些行业和公司，确实需要大家深入研究。这是我的第一个观点。第二，提醒大家注意，因为在目前的时点看市场中的新兴产业投资机会的话，我们建议关注两方面：第一，在2010年的时候，整个市场流动性还是相对比较宽裕的，整个市场的估值也处于相对合理的水平，但是当时的市场是存在结构性泡沫的，或者说相对估值溢价比较大。当时，中小板的公司或者创业板的公司里，有一些战略新兴产业公司的估值远远高于市场的平均水平或者高于传统行业的估值平均水平。在2011年以后，市场面临一个变化，这个变化在于整个市场的流动性收缩。整体的市场估值是否会下移？如果市场整体下移，包括银行、地产的估值从去年的10倍左右跌到10倍以下或者跌到5倍、6倍，那么原来30倍、40倍的估值是不是高了？是不是会再度下移？这是一个风险。战略新兴产业是一个整体的概念。从产业定位上来看，政府也没有说要把哪个作为支柱型产业。这要看各个产业自己去发展，通过市场化的方式去拓展。我们也都在不断跟踪，不断研究。从短期来看，在一两年之内很难有一个所谓的战略新兴产业会替代原有的经济增长模式，所以说目前来看，看行业或者看公司的时候，最好把它放在整个产业发展阶段，放在目前的市场情况或估值水平上来看。这样的话，更能够提高你对市场、对公司、对股票安全性的把握。

　　主持人：新兴产业前途是光明的，但是道路有可能是曲折的。建议大家平时有空多关注任总的重仓股，任总的风格是擅长选择周期性股票，而且是重仓持有。他的重仓股里可能有很多黑马。

　　成胜：经济转型长期的看法是比较乐观的，但是我们在年初也是把这块的仓位有一定的下降。主要原因考虑到这么几点：第一，流动性政策环境的影响；第二，七大新兴产业几乎炒了一个遍，鱼龙混杂，基本没有什么甄别，这肯定是有问题的。新兴产业不可能这么顺利发展起来，未来只有某几个能起来，而且这个阶段里面也还是会有反复的。有一些公司可能比你预期的好，有一些公司则低于预期。整体性的上涨其实是在酝酿比较大的风险。

　　我最早其实是研究科技类行业出身的。我的建议是，在这轮周期里看这些公司跟上一轮周期有很显著的不同。科技产业在上一轮牛市里面整体表现是比较一般的，甚至有一些还很差，但这次能表现很好，一是由于政策的扶持，一是估值提升。更显著的特点是基本面的显著变化。有很多公司在上轮周期其实是讲了很多故事，但是这轮周期里有一些故事兑现了，有些超出大家的预期。比如，电子类行业就有很显著的不同。产业链的地位，上一周期是在低端赚加工费，现在进了顶级的苹果厂商。技术水平，以前也是纯加工，就跟做简单纺织类的差不多，这一轮则是有些技术慢慢跟上了全球先进水平。

　　之所以看中国转型有希望，也是在很多微观证据上得到了这样的验证。前面讲到今年有一些不利因素，流动性的环境、公司良莠不齐，稀缺性降低，因为新股不断发行，包括再融资等等，但是我们看到，好的公司其实还是稀缺的，就像上一轮周期里面代表经济发展方向的公司，比如机械类的几个大牛股，什么时候拉长去看，卖出都是不对的。通过精选个股，其实是能够在新兴产业里面掘金，找到这种公司。对于好的公司来说，时间是它的朋友。就算阶段性有一点贵的话，长期来看还是能赚到成长的钱。包括近期市场下调，有些公司市盈率下降到30倍以内的水平，但是就它的成长性而言，未来几年都会比较看好。这样的价格去买这类公司，基本上会有一个还不错的收益。整体上，这类股票现在还是存在回调的风险。在此期间，如果好好研究公司，找到自己的标的，然后在一个合适的价格介入的话，未来的收益率应该还是会比较理想的。

　　主持人：接下来，对于传统行业而言是不是从此就没有机会了？毕竟金融板块市盈率不到10倍，钢铁股是市净率最低的，很多都跌到净资产以下，对这类股票三位怎么看？

　　李安心：传统类的板块主要还是周期类的板块，像金融、地产、钢铁。有色里面有一些是资源类的，可能受到流动性的影响，有些是冶炼类的，也是会更多受到经济周期的影响。这类股票当前估值的确到了很低的水平，有些已经到10倍以下，大部分在四五倍以内。对这类股票我们整体的判断是，继续向下的空间比较有限，它们的估值已经反映了经济各方面面临的风险，至少大部分已经反映了。至于什么时候会有机会，主要还是看经济周期的变化。2007年是有这个背景，中国经济出现了比较好的快速上升时期。就目前而言，还没有看到进入快速上升周期的迹象。整体而言，周期类股票风险比较小，但是机会还需要继续等待。如果说愿意拿的时间更长一点的话，应该能够取得一些收益。

　　任壮：很多人问，为什么银行股不到10倍还不涨？新兴产业股价那么高了还涨？我先解释一下前者。

　　第一，大的经济环境处于复苏阶段，能不能持续，确实是对银行未来的估值起决定性作用。我原来是研究金融地产出身的，银行股基本跟大盘同步或者跑输大盘的。比较少见的一次是在2009年，银行股阶段性跑赢大盘指数。2009年超常规的十万亿信贷投放对银行股的业绩超预期增长起到决定性的作用。2010年货币收缩，经济波动造成银行不良资产的风险也会成为影响其估值一个最主要的因素。

　　第二，影响市场整体估值的不是那些小盘股或者战略新兴产业，而是包括银行、地产传统周期性行业的大盘蓝筹，他们才是影响市场估值体系的决定性中枢。目前中国经济结构决定了还是传统产业作为整个经济的支柱产业，没有真正实现经济转型。如果有一天TMT（数字新媒体）能够成为支柱产业的话，那它可以作为一个衡量市场估值体系的标准。但是现在来看还不行。如果看到银行、地产这些大盘蓝筹的估值体系下移的话，其他高高在上的估值行业和品种很难在估值以下。这是第二个要考虑的因素。

　　第三，周期股的机会今年应该说有的，当然没有说确定性很强。刚才也说了，政策因素决定了。如果今年货币政策还是持续收缩的话，传统周期性行业从估值机会角度来看，还是比较小的。如果央行的货币政策出现了放松迹象，则有可能会出现估值修复的行情，整体市场都会上去。

　　成胜：去年大的板块整体走得比较弱，跟流动性环境有一定关系，整体没2009年那么宽松。作为市场最大体量的板块，比较难有一个明显的上涨。资本市场定价更多考虑的是预期因素，而不是现在如何。中国过去发展了这么多年，传统行业中很多公司都做到了全球第一的水平，包括市值也是。这个时候，大家都会质疑未来它的发展空间是在什么地方。如果看不到像样的成长性，就只能作为一个稳健的投资者去赚红利的收益。这是第一。

　　第二，还是谈到经济转型。在经济转型的情况下，所有行业都会发生比较大的变化。以银行为例，在此背景下会发生什么事？从历史来看，息差是比较大的利润来源，但是利率市场化在逐步推进的。如果未来经济真的是逐渐从传统行业走向新兴行业，那么我们会发现银行的盈利能力是需要得到检验的。历史上，银行放贷会找地方上的基建项目，因为有很好的信用保证，项目的好坏比较容易甄别。如果新兴产业发展起来，行业分的很细、很专业，要去甄别一个公司的好坏，就需要银行专业能力的提升，包括银行未来创新业务发展，现在这块占的体量是比较小的。现在这个估值水平，下跌空间是比较小的，但是向上也不会有很大的涨幅。一方面流动性出来之后，可能会有一个估值上的修复。有些公司如果前期有经验的积累，产业结构有进步的话，相信会有很好的回报，而且可能比很多小公司更可靠。

　　另外，很多传统性行业估值是很低的，但是产能过剩；一些新兴公司估值是高的，但是产能是不足的。