成胜：市场蓄势震荡 看好新兴及消费行业

    编者按：搜狐2011基金年度投资策略研讨会于2011年1月20日在北京举行，2010年业绩表现优异的债券基金经理、股票基金经理和著名第三方专家将就2011年的投资策略进行深入探讨。
  
    以下是银河行业优选股票基金经理成胜的发言实录：

银河行业优选股票基金经理成胜

　　我们从2009年底开始看中国的经济转型，包括去年的投资思路也是这个情况，今年的市场表现也还是一脉相承。之所以这么讲，主要是出于这样一个考虑：因为中国旧的经济增长走到这样一个体量，包括现在面临人口结构、成本方面制约，在这个背景下，这一类行业未来可能会面临一个“天花板”。中国的经济增长重心也是慢慢向新型消费转。

　　在去年的行情中，所有代表“新兴”跟“消费”的公司有一个整体的涨幅。因为这是一个经济转型阶段，经济自生性增长的动力并不是那么强，会有一个反复振荡的机会存在。作为新兴的经济，在转型初期其实是比较弱的，需要政策的引导和扶持。因此，在这个阶段，市场会对政策的效应放得比较大。当前，在跟历史相比经济增长不是特别快的情况下，通胀到了相对比较高的水平。这有可能跟我们前期的判断——经济转型有关系，旧有的经济增长已经受到制约，新的经济还没有起来，政策会有很大的反复跟变化。在此期间，市场会放大政策的变化。所以今年年初，看到政策收紧，市场也就跟着下来，包括前期上涨。当然，在前期表现很好的板块中，由于出现整体性的上涨，没有加以甄别，有些也是概念性的东西，后市也会有一个比较大的调整。

　　对于今年市场整体的情况，我不是很悲观。这一点也跟前面两位经理的想法类似。对中国的经济其实还是很有信心的，经过过去这么多年的积累包括现在去看的话，中国的城市化、新的行业空间都还是依然存在的。具体到今年的话，其实国外的经济背景是不错的，国内在“十二五”的开局之年有很多可以投的方向，完全不用担心经济会掉下来。通胀可能是一个结构性的、长期性的现象，有治理的难度和治理的时间，可能会是比较反复的过程。所以我们对市场的看法偏振荡为主，方向还是更看重“新兴”跟“消费”的发展。

　　实际我们不太方便去预测点位的。我个人的想法是振荡蓄势。下面有一个底在支撑，理由是整体的经济是没有问题的，不管怎么想都不用对经济太悲观，但是往上也不会有一个很强的表现，这么想跟我们一直以来经济转型的判断有关。整个国家来看，代表未来增长方向的新经济在目前阶段还不是足够强，还在酝酿过程中，而因为以前的资源约束，现在可以看到如果经济特别强的话可能通胀就会很高，其实也是不利于发展的。在这个背景下，经济增长可能会是平稳之中有振荡的表现，包括政策太热的时候会调一调，降温的时候会加一把火。整体在一个区间内振荡，但是慢慢能看到新的经济蓬勃发展，会从底部慢慢走出来。所以是一个振荡需势的过程。

　　如果看五年的话，我自己还是比较乐观的。理由是对中国的经济增长有信心，包括对于经济转型还是相对乐观去看待的。我记得在2009年底，我们公司内部当时讨论未来市场怎么看？有一个同事讲的我蛮认同，既然我们觉得未来这些年是看经济转型，那么在转型初期，未来可能成为支柱型产业的行业一开始因为体量很小，对经济的拉动其实是不足的，因为旧的、大的行业本身会有这样那样的问题，可能还会像以前那样高速地去发展。在这个背景下，我们看到市场是振荡的走势，我们对中国的经济是有信心的，如果经济的转型能够走下去，一些现在看起来还很弱小的行业会慢慢成长为大的行业，一些小的公司也会慢慢成长为一个大的公司。

　　之所以有信心，也是刚刚主持人谈到的，虽然我们对旧的增长模式有一些怀疑，但是它的空间还没有完，还有很多东西可以做。一方面可以维持经济的增长，另一方面在政策的扶持下逐渐会出现一些新的产业来替代旧的产业，成为新的经济增长极。当小行业变成大行业、小公司变成大公司后，指数随之也会有一波比较好的表现。其实2006年、2007年的大牛市之前也是经过很多年的酝酿。我们看到，重化工业的发展慢慢成形，包括房地产的发展，最后产生一个大的牛市。近期指数大的上涨是比较难的，但是长期还是乐观。

　　首先，我们2009年底当时已经定下来转型的思路，整体的仓位比较大还是放在“新兴+消费”，基本年初就进行了这样一个布局，而且全年观点没有改变，这是契合了市场的主线。其次，我们的基金叫行业优选，也做一些除了精选。除了觉得最强的行业之外，也会选一些行业轮动。行业轮动主要参考政策面、流动性以及一些其他因素。去年抓了几波包括有色之类的阶段性的行情。我们公司有一个比较有战斗力的团队，去年我们公司整体业绩都是在前1/3、1/4，投研团队比较优秀，结构很稳定，大多都是有多年经验的。我们公司做投资的，基本都是从研究部过去的，对研究很了解，沟通起来也比较融洽。研究员们的推荐组合也是持续战胜行业指数的，所以基金经理对他们有信心，容易把研究成果转化为投资成果。去年抓了一些很强的行业跟个股，在以前的季报里面可以看到。也还是有一些重点的投资，尽量做到精细化的投资。

　　经济转型长期的看法是比较乐观的，但是我们在年初也是把这块的仓位有一定的下降。主要原因考虑到这么几点：第一，流动性政策环境的影响；第二，七大新兴产业几乎炒了一个遍，鱼龙混杂，基本没有什么甄别，这肯定是有问题的。新兴产业不可能这么顺利发展起来，未来只有某几个能起来，而且这个阶段里面也还是会有反复的。有一些公司可能比你预期的好，有一些公司则低于预期。整体性的上涨其实是在酝酿比较大的风险。

　　我最早其实是研究科技类行业出身的。我的建议是，在这轮周期里看这些公司跟上一轮周期有很显著的不同。科技产业在上一轮牛市里面整体表现是比较一般的，甚至有一些还很差，但这次能表现很好，一是由于政策的扶持，一是估值提升。更显著的特点是基本面的显著变化。有很多公司在上轮周期其实是讲了很多故事，但是这轮周期里有一些故事兑现了，有些超出大家的预期。比如，电子类行业就有很显著的不同。产业链的地位，上一周期是在低端赚加工费，现在进了顶级的苹果厂商。技术水平，以前也是纯加工，就跟做简单纺织类的差不多，这一轮则是有些技术慢慢跟上了全球先进水平。

　　之所以看中国转型有希望，也是在很多微观证据上得到了这样的验证。前面讲到今年有一些不利因素，流动性的环境、公司良莠不齐，稀缺性降低，因为新股不断发行，包括再融资等等，但是我们看到，好的公司其实还是稀缺的，就像上一轮周期里面代表经济发展方向的公司，比如机械类的几个大牛股，什么时候拉长去看，卖出都是不对的。通过精选个股，其实是能够在新兴产业里面掘金，找到这种公司。对于好的公司来说，时间是它的朋友。就算阶段性有一点贵的话，长期来看还是能赚到成长的钱。包括近期市场下调，有些公司市盈率下降到30倍以内的水平，但是就它的成长性而言，未来几年都会比较看好。这样的价格去买这类公司，基本上会有一个还不错的收益。整体上，这类股票现在还是存在回调的风险。在此期间，如果好好研究公司，找到自己的标的，然后在一个合适的价格介入的话，未来的收益率应该还是会比较理想的。

　　去年大的板块整体走得比较弱，跟流动性环境有一定关系，整体没2009年那么宽松。作为市场最大体量的板块，比较难有一个明显的上涨。资本市场定价更多考虑的是预期因素，而不是现在如何。中国过去发展了这么多年，传统行业中很多公司都做到了全球第一的水平，包括市值也是。这个时候，大家都会质疑未来它的发展空间是在什么地方。如果看不到像样的成长性，就只能作为一个稳健的投资者去赚红利的收益。这是第一。

　　第二，还是谈到经济转型。在经济转型的情况下，所有行业都会发生比较大的变化。以银行为例，在此背景下会发生什么事？从历史来看，息差是比较大的利润来源，但是利率市场化在逐步推进的。如果未来经济真的是逐渐从传统行业走向新兴行业，那么我们会发现银行的盈利能力是需要得到检验的。历史上，银行放贷会找地方上的基建项目，因为有很好的信用保证，项目的好坏比较容易甄别。如果新兴产业发展起来，行业分的很细、很专业，要去甄别一个公司的好坏，就需要银行专业能力的提升，包括银行未来创新业务发展，现在这块占的体量是比较小的。现在这个估值水平，下跌空间是比较小的，但是向上也不会有很大的涨幅。一方面流动性出来之后，可能会有一个估值上的修复。有些公司如果前期有经验的积累，产业结构有进步的话，相信会有很好的回报，而且可能比很多小公司更可靠。

　　另外，很多传统性行业估值是很低的，但是产能过剩；一些新兴公司估值是高的，但是产能是不足的。