基金仓位：食之无味还是重要参考？

　　马永谙：“既不能过多地贬低仓位测算，也不能过分拔高它。说实话，虽然这次争论因仓位测算而起，但是个人来说，仓位测算并不是我核心的工作。为什么要做仓位测算，因为基金投资走到后面是对基金投资风格的投资，基金投资风格来源于此。仓位只不过是投资行为分析的一小部分。”

　　胡立峰：“没想到一次无心的小举动，会引起这么激烈的反弹，确实是我们始料未及的，也大吃一惊。争论和讨论都没必要了，股市和基金行业压力都很大，股民和基民都不容易，市场艰难啊，大家都冷静下来共克时艰吧。我们尊重其他研究机构的努力，也祝福他们取得更好的业绩。”

　　众所周知，基金仓位是市场信心的一个反映，代表了机构投资者对市场的一个预期，基金仓位的高低可以作为投资者判断后市走向的指标。

　　但一些机构认为，公募基金仓位监测成为了“弃之可惜，食之无味”的“鸡肋”。6月初，一场基金仓位之辩在微博上展开，银河基金研究中心总经理胡立峰与民生证券基金研究中心总经理马永谙正是这场争论的两派代表人物。

　　这场“胡马之争”引起了业内的广泛关注。那么基金仓位监测究竟是“鸡肋”还是重要的参考指标？近期理财一周报走访了多家券商研究机构，请教了多位基金经理和私募人士，试图解开争论谜团。

　　一场微博引发的战争：胡马之辩

　　2011年5月31日，银河证券基金研究中心官方微博引述胡立峰的最新言论，称：“从合理引导市场，推动行业建立长期、理性与稳健的投资分析与投资文化出发，短期预测与我们所倡导的长期投资理念有一定偏差。建议更多地从3个月、6个月和12个月的角度对基金仓位进行分析，避免从短期仓位尤其是预测的仓位来研判大盘与指导投资。”

　　作为中国最早研究公募基金的元老之一，胡立峰这番言论引起业内高度关注。有支持者，也有反对者，而反对者中以民生证券基金研究中心总经理马永谙的态度最为明确。

　　马永谙在6月2日早上7点10分，以“基金仓位测算之我见”为主标题，连发19条微博来反驳胡立峰的观点。马永谙在微博中阐述了基金仓位测算的历史，并且将测算模型归纳为四代，他认为，“二、三代模型目前在行业中应用都较为广泛。”

　　同时马永谙表示，“第四代测算模型在理论和算法上有了突破性创新。理论上，打破了RSV法仅仅依据收益数值来进行测算、结果不具可对比性的缺陷，引入收益分布、波动率等多个指标，动态测算各分类资产相应指标对基金该指标的贡献度，提高了测算的可对比度，过滤了单一指标会引入系统性误差的缺陷。在算法上，通过引入神经网络、因子分析、聚类分析、最优化等方法，进一步提高计算结果的精确性。”

　　对此，记者电话专访了身处北京的马永谙，马永谙告诉记者，“线性回归我在2005年就用过，所谓划分的四代是我自己定的一个划分标准，别人未必会认可。之前我看到有报道说只有我独家使用第四代，这个有点主观了，我不知道有没有其他人在用。”

　　针对马永谙的19条微博，胡立峰在当天即6月2日17点13分回应称，“停止对外发布基金仓位测算报告，只是我们自己的一个工作调整，并没有针对其他机构的意思。毕竟是测算，有时和实际结果差异较大，银河证券基金研究中心有一定的影响，我们担心对市场和投资者有些不良影响，就自我约束停止对外发布了。”

　　另外，胡立峰还补充道：“没想到一个无心的小举动，会引起这么激烈的反弹，确实是我们始料未及的，也大吃一惊。争论和讨论都没必要了，股市和基金行业压力都很大，股民和基民都不容易，市场艰难啊，大家都冷静下来共克时艰吧。我们尊重其他研究机构的努力，也祝福它们取得更好的业绩。”

　　就此，一场由微博引发的业内争论暂时平息，那么基金仓位测算是否有意义？对此，记者电话请教了马永谙，马永谙认为：“既不能过多贬低仓位测算，也不能过分拔高它。说实话，虽然这次争论因仓位测算而起，但是个人来说，仓位测算并不是我核心的工作。为什么要做仓位测算，因为基金投资走到后面是对基金投资风格的投资，基金投资风格来源于其行为。仓位只不过是投资行为分析的一小部分。”

　　职业投资者抨击基金仓位测算

　　虽然马永谙和胡立峰讨论激烈，但记者从以游资、私募为代表的职业投资者那边了解到，基金仓位对于他们来说，是毫无作用，根本无法参考。

　　一位资深私募人士称：“目前，市场各家证券研究机构以及部分专业基金评价机构都在做基金仓位判断的工作，并每周甚至每天公布。遗憾的是，这个工作几乎是没有任何参考价值的。或者说，绝大多数研究机构的预测和判断是完全错误的，根本就无法成为投资者参照的对象。”

　　一位自称“扬韬”的职业投资者解释：“这要从研究方法入手。因为目前各基金每到年底公布一次详细的持仓数据，每个季度公布一次大致的持仓数据，中间的三个月是没有任何数据公布的。为此，研究机构就要根据季度数据进行调整，并根据每日公布的基金净值进行猜测。其假设前提是：如果基金持仓不变，则今日股价变化应该让市值有1%的增长；但现在净值增长1.5%，表明基金可能增仓了，根据它以前的风格，估计增仓的品种是哪些，再回头算一下，就知道了它的增仓比例了。”

　　“遗憾的是，绝大多数基金的操作根本就没什么章法可循，卖出和买进的随意性都是比较大的。比如王亚伟管理的华夏大盘精选基金，买进的多数股票恰恰不是大盘股，他卖出某只股票再买进另外一只，在三个月内没有任何人知道，券商又凭什么能测算准呢？” 扬韬说。

　　根据国泰君安的统计，2010年国内开放式股票型基金和开放式混合型基金的周转率分别为638.62%和580.16%，二者平均约为600%。“这意味着基金每两个月彻底完成一次换手。也就是说在两个月之内，所有持仓的股票全部卖掉，又买进了另外一些股票。到了第三个月，又已经卖掉一半。” 扬韬称。

　　一位游资炒手也告诉记者，目前基金仓位测算都是不准的，譬如，在每年的4月中旬，各基金才公布3月底的持仓，而券商研究机构要根据这个持仓进行调整和跟踪，但是，等研究机构月底调整完的时候，各大基金已经卖掉了一半的持仓，换进来另外一半股票了。而到5月底的时候，几乎所有基金3月底的持仓股票已经彻底卖光了。

　　“也正因为如此，5月中旬的时候，各券商测算的基金持仓就已经完全不准确了。券商此时根本就不知道各基金买卖什么股票，只能根据自己的想象去猜测。其实，基金持仓目前在市场的总比重还不到10%，对市场的影响力微乎其微，几乎可以忽略不计了。倒是散户和大户的持仓更有参考意义，尤其是一些游资的操作，更应该引起重视了。”职业投资者扬韬最后道。

　　基金仓位的两个特点

　　各大研究机构到底是如何测算仓位的？虽然每家机构的算法不同，但是基金仓位测算的基本模型都是相同的，万变不离其宗。

　　记者拿到了一份关于基金仓位估算模型的内部报告，报告中将基金测算模型做了详细分析。由于基金仓位与基金持股股价的加权平均是同向变动的，并且存在线性关系，因此各大机构都采用线性回归的方法对基金仓位进行估算。

　　在这份内部报告中，该机构给出了几种基金仓位测算的方法，通过基金年报、半年报中披露的基金仓位以及基金净值收益率序列作回归，预测基金仓位。

　　这家机构首先提出了三种基础组合的构建方法，预测结果显示中证指数做的基础组合的预测正确率最高，对于股票型基金和混合型基金，预测误差在10%以内的达到了75%，而预测误差在5%以内的占比50%。

　　为了克服多重共线性的影响，该机构对拟合结果进行了优化处理，大大提升了模型的预测效果。用2006-2008年的季度数据作回归预测样本外的2009 年数据，股票型基金的平均预测误差为2%，混合型基金预测误差稳定性不强，平均预测误差为5%。拟合时间的长度对预测效果的影响较大，经过测算，对于股票型基金，拟合时间长度在30 天或70天为最优，混合型基金则以30 天为最优，具体预测运作时还需综合考虑时间长度的选取。

　　该机构最后认为，基金的仓位表现出两个特点：大体上与大盘保持同步；在一定程度上领先大盘。

　　由于基金大都以大盘作为业绩的参考基准，因此大体而言，基金还是表现出与大盘同涨同跌，但在一定程度上领先大盘。我们可以基于此特征，利用基金仓位这一先行指标构建量化投资策略。

　　作者：蒋颖博 (来源：理财一周报)