来源：经济观察网
记者 赵娟 曾经常处溢价状态的国内首只创新型封闭式债券基金富国天丰，因受陷7月份突发的城投债危机而经历一场到期是否封转开的抉择讨论。当然，最终结果是如期封转开，而其创新设计、封闭运作的优势亦将难以为继。
富国天丰规模较小且此前业绩较好，封转开似乎有惊无险，但此事件令目前规模最大的另一类创新封基长盛同庆颇为警惕。其150亿元的规模占据了长盛基金总资产的近40%，一旦封转开并失去分级特性，遭遇赎回对公司的冲击可想而知。紧随富国天丰之后，中欧增强回报、长盛同庆、瑞福进取等创新封基将陆续到期。
在市况低迷之下，创新型封基在转开放的悬崖前纠结。它们尝试了债券基金封闭运作可能提高业绩的优势，但也首次尝试了封转开前系统环境意外带来的流动性风险。创新封基又能如何避免“一锤子”买卖的命运？记者了解到，目前证监会创新通道中正有5只新的创新类产品等待审批定期开放债券基金，创新封基正在探索新的模式。
富国惊
2011年10月24日，富国天丰3年封闭期满，将自动转为开放式上市交易基金（LOF）。
一位了解其产品设计过程的人士透露，其实最初富国基金是想抓住2008年债市的机会打造一只品牌产品，即设想若业绩能做好，3年到期后继续封闭运作。
2008年底成立的富国天丰赶上了一轮债券牛市。截至2011年9月1日，富国天丰成立以来收益近30%，在债券产品中居前。而且其一反封基折价常态，上市以来的平均溢价率为0.38%，去年10月前后溢价一度超过4%，当时富国对机构和部分个人投资者进行了调研，今年3月间，富国基金的确与监管部门曾交流可能召开持有人大会的打算。
但风险突降。7月以来的城投债风波打击债市，封闭债基在二级市场上遭遇抛售，富国天丰亦折价交易，8月2日一度折价超过6%，令二级市场溢价买入的投资者受损。最终，在对债市预期转变和折价交易的背景下，富国天丰有持有人决定封转开。“如果没有城投债事件，天丰继续封闭不成问题，富国有点"背"，继续封闭的计划有变，进而让其在封转开前的流动性处理上较被动。”一位债券基金经理同行评价，“不过，城投债事件也暴露了富国天丰在投资上略显激进。”
债券基金封闭运作的优势主要在于无须应对申购赎回带来的流动性管理，同时进行抵押回购放大杠杆。截至今年2季度，富国天丰的杠杆为1.66倍（即资产总值/资产净值），且完全配置了企业债，占净值比达151%，3只城投债占其净值的13.8%。
上述基金经理分析，“富国天丰的杠杆在业内并不是最高的，但也略高，如果短期内迅速大幅降低杠杆，也可能很难找到对手盘，需要找机构帮忙，或者需要低价换现金。”
按照总经理窦玉明的说法，富国天丰现已解除了投资杠杆。
由于封转开预期，目前富国天丰折价率已缩至2.6%，截至9月1日，今年以来其收益为-0.02%，不过还是较6月初损失了约2.5%。
此前的封基多为股票型，虽然封转开时也存在流动性问题，但变现难度远不及债券。作为首个创新尝试者，富国天丰的招募说明书提示了可能巨额赎回的流动性风险，并没有对封转开前夕这一特定阶段可能面临的流动性风险和收益损失进行明示。
“封闭式债基的重要属性之一是，一旦封转开，无论是否有资金赎回，必须提前变现资产已做准备，要把流动性管理放在第一位；其次，做好流动性和收益性的平衡；第三，信息披露和风险提示要充分。”上海一位基金公司高管称。
封转开前，基金公司多会与持有人沟通，估算可能赎回的金额。窦玉明透露，根据净值评估，近85%的当前持有人通过富国天丰实现了盈利，在要求开放的个人投资者中，亦有近七成表示将继续持有，不过其机构投资者依然占比高达66.54%。
但担心还是存在，好买基金研究员陆慧天分析，除了对城投债的恐慌情绪，由于投资者投资周期可能即3年，富国天丰在开放后可能面临较大的赎回压力，同时，由于对流动性要求的不同，其开放后的业绩或将低于封闭期内的业绩。
不过，如果没有富国天丰的尝试和溢价示范，市场上也许不会出现更多的创新封闭式债基，但上述高管认为，富国天丰事件给业内至少带来两类提示：第一，封转开时各类突发事件可能带来的流动性风险和净值损失是否应在产品招募说明书中提示；第二，封闭式债基既然有业绩优势又为何只能是一锤子买卖。
长盛忧
截至2季度末，富国天丰的规模为20.25亿元，其即便出现赎回，亦不会影响同期公募资管规模达645亿元的富国基金。但封转开或引发赎回问题引起另一家公司的担忧。
2009年5月，作为同样分级的首只可分离上市交易封闭式基金长盛同庆一日募集150亿元。根据合同，2012年5月，长盛同庆A、B也将转为一只上市开放式基金。
陆慧天称，分级基金的投资人本身即有特定偏好，A类投资者相当于进行固定收益投资，B类投资者偏好杠杆带来的超额收益，一旦转为普通股票基金，投资者赎回并转移到其他分级基金上的可能性较大。
此外，长盛同庆的业绩并不突出，成立以来亏损3.5%。目前其两类份额均小幅折价2%~3%，若认购并持有至今则依然亏损。
长盛同庆A类似于固定收益产品，约定年基准收益率为5.6%，成立以来的收益已有12.9%，但是由于同庆B需用净资产作为A类收益的担保，同庆B上市当日二级市场价格即下跌6.62%，目前净值已经亏损14.4%，此后长期折价，一度高达20%多，大量投资者被套其中。“由于是第一只分离交易的封闭式基金，投资者当时对其分级结构及对A、B的风险收益特征、折溢价形成的机理都理解不深。”上述基金公司高管称。
一位资深行业分析人士也认为，除非有其他的场外交易来弥补投资人的流动性变现损失，否则长盛同庆到期出现较大赎回的可能性很大。
据了解，长盛同庆原本计划发行规模为30亿元左右，但最终还是没能抵制资金的“诱惑”，一日吸纳了150亿元。
长盛基金内部人士也曾感叹，没有想到会把这么多人套进去，其内部也在反思是否应做成主动管理产品等产品设计问题。
长盛同庆占长盛基金397.65亿元总资产的近40%，对于新升任不久的总经理周兵而言，如何保证同庆平稳封转开将是不小的挑战。记者了解到，目前长盛基金正在设计长盛同庆封转开后的方案，并提早开始机构沟通工作。
寻新路
创新型封基是近年国内基金产品创新的主要品种。此前还出现过工银瑞信红利等封闭期仅一年的股票型创新封基，被许多人评价为“建仓期为一年的开放式基金”的“伪创新”；2007年也有为抑制折价而设计救生艇条款的大成优选、建信优势动力两只封闭期为5年的产品，但多次因较长时间折价险些触碰救生艇条款，一旦提早封转开，套利资金会带来巨额赎回的风险，这类基金此后也再未出现过。
其实，创新封闭债基和分级基金运作相对成功。不过，2007年成立的创新封基封闭期都为5年，随后3年、甚至1年的设计，除了为了抑制折价，更重要的是受银行渠道营销导向。目前市场上还出现了不少3个月或半年打开一次约定收益类份额封闭期的分级债基，意在与银行理财产品竞争，但在如今低迷的债市下，对流动性和收益的双重要求使得基金经理投资难度很大，且使B类份额持有人的资产承担损失。
目前看来，创新封基的封闭期已经一短再短，一旦封转开，生命力短期结束，创新似乎成为营销的手段，而其面临赎回之危，不仅殃及公司规模，甚至投资人的收益因赎回冲击而打折。“基金公司推出新产品时，产品设计会受到市场环境、渠道营销等多重因素的干扰，但其本质是要设计有生命力的产品，要充分提示风险，不能以营销为导向，更不能为了规模误导投资者，否则只能自尝苦果。”上海一位基金公司副总经理称。
据了解，包括富国基金在内，南方、易方达、汇添富、国联安五家基金公司均上报了一类新的创新产品等待审批定期开放债券基金方案。
这类产品将封闭期设为1年或2年一开放，并将在封闭期满后给予投资人申赎时间，然后继续封闭运作，以期保持债基封闭运作的优势，又能满足投资者的变现需求。
当然，对于未来可能推出的定期开放式债基，只有业绩优秀、真正为投资者赢得收益的产品，打开封闭周期时才可能不流失投资者或迎来更多资金。
作者：赵娟
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