“政策迷局下的偏股基金投资”全场实录

　　编者按：搜狐2010基金三季度投资策略研讨会8月6日在上海召开，今年以来业绩表现优异的十余位基金经理、著名第三方专家就三季度的投资策略进行了深入探讨。

   以下是“政策迷局下的偏股基金投资”全场实录：

   主持人：接下来进入我们研讨的第二环节，政策迷局下的偏股基金投资，我们先有请本环节的嘉宾：华商盛世成长股票基金梁永强，银河行业优选股票基金王忠波，大摩资源优选混合何滨，东吴进取策略灵活基金朱昆鹏，国投瑞银稳健增长基金马少章。

　　历来基金公司之间的市场判断是趋同的现象比较多，但是今年出现了非常有意思的现象，大家对于市场判断的观点分歧非常大，而且立场非常鲜明，有些基金在报告中写到今年是坚决看空，但是有些基金说目前市场为止已经出现了反转的现象，后市看多还是看空，是反弹还是反转先请场上的五位嘉宾亮明自己的观点。

　　朱昆鹏：我们对整个市场区间振荡的概率比较大，我觉得市场往后看还是出现振荡的概率大，第二个从目前的情况来讲到明年一季度会是本轮GDP的低点，在这样一个情况下，下半年见底反弹的概率是比较大的，投资机会是自上而上的。

　　王忠波：现在说看牛，看熊，看多，看空，这说明大家传统的操作方法还是根深蒂固的，但我们认为在经济的转型期，市场的运行特征这当中有非常大的变化，我们近期也做过一些专题研究，整体我们认为2010年在整个剧烈波动以后，经济还没有恢复到常态的经济增长方式之前这样一个阶段，大家对宏观经济的运行相对来说分歧是比较大的，对于经济增速的放缓，对于经济结构的转型还没有完全认识到位，这是投资者之间存在很大的分歧。

　　梁永强：在目前的市场里面，周期性板块直接受压制，这一块市场上的表现很难有大的预期，但在所有产业里面来看，政府在结构调整里面是有保有压的，在刺激的非类这一块未来机会比较多，未来也是有结构性的机会。

　　马少章：下半年整体市场倾向于相对大一点区间波动比较大，今年上半年市场预期刺激政策退出之后对资本市场的影响，这一块刺激政策退出的预期是比较充分的，另一方面向前看的话无论是从国务院层面还是央行层面已经做到两方面的表态，第一个是继续大幅紧缩的必要性降低了，另外一方面经济二次探底的概率也是非常低的，从这一个方面来看我们认为市场再次大幅下跌的空间应该比较小，如果看反转的时机还没到，前面有一位谈到我们向前看的话经济增速有可能到明年一季度，这个也不具备大牛市的概率，另外从资金层面，即使不会有更严厉的紧缩政策出台，但是08年过度的信贷刺激还是留下了很大的后遗症，在这之后必然有比较漫长逐步退出的过程，整个信贷的政策大幅快速的放松很难看到从资金层面整体的经济层面都看不到很快的大幅反转。

　　主持人：刚才几位嘉宾的观点都亮明了，躲过了牛市熊市的判断，但是都表明了下半年的振荡区间可能会相对剧烈一些，然后刚才王总也说了反转还谈不上，但是目前是反弹的迹象，您对7月份以来一波的反弹行情怎么看的？这个契机是大家对房地产调控政策放松的预期，但是随着政府的表明坚决调控的决心，另外经济下滑的趋势仍然是存在的，从那个角度分析未来政策的走向会对市场带来多大的变数？

　　朱昆鹏：7月份出现这个反弹还是有两个主要的原因，只是不会再加码，第二个我们体现了对资本市场晴雨表的制度，明年一季度应该是相对来讲可能是这轮GDP的低点，我们同样三季度和四季度会有反弹，这确实对整个经济运行的体现反应，7月份反弹是这两个原因，往后的话政府面临了两难，简单的讲一个是现在经济的矛盾是调结构，第二个次要矛盾还有一个缓和增长的需要，会有一些相应的政策出来，包括西部大开发，到年底的话11年增长的措施会有些出台的，这样对整个市场运行是相对有利的。

　　主持人：看来下半年的走势政策的不确定性还是依然存在的，那王博士，我知道流动性的松紧是对股市和楼市来说，不管从资金面还是心理层面上都有巨大的影响，虽然下半年适度宽松货币政策的提法仍然是没变的，您对下半年流动性的看法是怎样判断的？

　　王忠波：我认为比上半年还是要松一些的。

　　主持人：目前反弹的点位已经到了2600多点了，这个区间是机会大一些，还是风险大一些？

　　梁永强：这也是对于整个未来大的反转或反弹的判断，目前从整体市场来看，往上看的话空间有多少看不了多高的，但往下的话这次调控到这个程度，主要中央政府调控的力度不要松，我对未来还是有点偏乐观的，在这种状况下地方政府，房地产行业会实现多赢的状况，到这个位置再要往下下多少也是很难看到的更多的还是从选个股的角度出发，找一些整个政策刺激方向的东西，像新兴产业，整个消费里面找一些比较好的个股投资，这对基金来讲是更有效一些。

　　何滨：半年其实整体看来比上半年要难一些，目前市场上最乐观的看法是今年三季度已经见底了，其实股票市场是应该先于实体经济反应的，所以7月份反弹起来了，我们也是判断了，未来得经济周期会是比较弱的周期，上升和下降的幅度都会比以前要减少，同时像这种强周期的公司也面临产能过剩需要调整的过程，这样来讲不能把它当作强周期牛市来判断，向上还有多大的空间就比较有限了，现在大家都看经济调整，适合经济结构调整的板块，比如新经济，新能源，低碳，节能环保，还适合大消费类，医疗环保，商品零售，在这次调整过程当中幅度很少，在这次反弹过程当中也一下就上来了，很多个股也创了新高，下半年才过了一个月，未来的几个月形势还是蛮复杂的，应该是比上半年大的判断来讲是要难一些，真正要从个股基本面分析，然后去考虑。

　　主持人：这二季度股票基金普遍是减仓的现象，三季度在操作上会有什么样的变化，另外在控制整个组合的风险上，您是以仓位调整为主还是行业和个股精选为主呢？

　　马少章：二季报股票以及偏股型的混合基金都是做了仓位比较大的调整，做了比较大的减持，很多股票型基金已经将仓位压到70以下甚至65以下，这已经没有继续压缩的空间，经过这一轮的市场反弹有一些基金的参与，但这个参与的幅度并不是很大，三季度仓位的下降没有太大的空间，从组合的风险控制，我个人观点是这样的，今年上半年我们市场投资人关于流动性紧缩以及经济增速放缓这两方面的预期都已经比较充分，而这两方面的预期往往带来的都是系统性的风险，最有效的控制措施就是降低仓位，这两个风险前面已经预期得比较充分了，而且基本上已经兑现了，向前看的话这种再次通过仓位进一步的压缩或者长期将仓位保持在7月低位的必要性就不是很大了，我们有必要花更多的时间做一些行业的配置调整以及各股的调整，这个调整可能更多的着眼于更远的经济周期来看，短期的经济周期现在还是比较模糊的，着眼于下一个五年计划，着眼于经济转型来进行个股和行业的配置。

　　主持人：朱总，您这只基金在7月份反弹期间，业绩提升得非常快，是不是在最近的操作中你们也迅速提升了仓位？

　　朱昆鹏：到6月份我们也进行了适当的调整，适当的加了一些银行，地产，进行了一些布局，主要是基于我们对市场的判断，这个仓位到7月初还有略微上升，主要是整个结构最终还可以，主要是以消费和医药为主，这一个多月食品饮料，包括医药股表现也还不错，主要还是结构的问题，另外仓位上也有一些调整。

　　主持人：王博士，您最近的仓位有没有迅速提升了？

　　王忠波：我今年以来变动不大，根据可选标的的情况来做，仓位上没有刻意的要求。

　　主持人：刚才我们大家在谈到操作思路的时候，普遍都提到了选个股，精选个股背后的投资逻辑又是什么？

　　梁永强：在整体市场趋势机会比较多的时候，可能赚板块的钱更多一点，但在整体市场不好的时候，往往也会有一些结构性的机会，这对于股票的选择是非常重要的，对精选个股前提也存在着一个选板块或者配置的问题，因为选了个股也是要符合整个当时市场政策刺激或者促进的方向，因为从整个投资来看，中国这个市场更多还是表现出一种靠天吃饭的机会，所以政策方向是非常关键的，精选个股一方面是对这个方向把握要好，另一方面在这个前提下，从这个方向里面找公司抗周期的机会。

　　主持人：您在二季度报告中，您也写到了轻大盘，重个股，在个股选择上思路会否有一些改变？

　　何滨：没有改变，在三月份的时候我们就已经开始减仓了，四月份减仓有变成个股精选的阶段，我们认为后面大熊和大牛的机率都比较低，还是以个股选择为主来进行操作。

　　主持人：从去年4季度的时候就一直在讨论一个风格转换的话题，似乎到了目前的阶段，风格转换好象初步有一些影子，风格转换是不是真的来临了，假如真的来临了会不会对大盘股，蓝筹股要有一些关注，目前的估值是否合理呢？

　　马少章：从我的观点来看，现在谈会不会重复历史上比较大规模的风格转换，大规模持续时间非常长的风格转换还是比较早了一点，风格转换的话背后的本质不是大小盘风格的转换，更多的是行业属性决定行业的轮换，传统行业都是以国有企业为主，在消费服务和新兴领域里面都是从改革开放之后市场化逐步从小到大慢慢成长起来的，背后应该看到的是行业的轮换，行业轮换有几个条件比较充分的时候才能具备，才能持续下去，第一个就是这个行业的基本面向前看至少要看半年，甚至更长的时间基本面是持续向上的，另外一个这种大小盘对资金的消耗量是不一样的，如果整体市场流动性并不是非常充分的话，所以是很难持续很长幅度和时间的。另外从流动性现在也不支持大盘股进行持续和幅度时间比较长的上涨，尽管周期性股票有一个阶段性的超越非周期性股票，但是这个未来持续时间幅度还都面临很大的疑问。

　　主持人：既然您提到了疑问，反观中小盘股，那它的机会和风险下半年又在哪里？

　　马少章：中小盘要分开看，上半年很多的新兴产业出来的政策比较多，很多是透支了未来一年甚至两年的业绩，这部分股票确实有很大的风险，就这块来说一方面过度透支，在上涨的过程中研究员的预测是跟随市场的情绪在走的，并不能保持非常客观的状态，当真实的财报在披露的时候，很多之前在炒高的股票业绩会发现是低于预期的，这个风险还是存在的，另外一些中小盘股，尤其像创业版，去年在9月份第一批上市，陆续都有很多上市，满一年之后，今年10月份开始陆续有很多创业板有大量解禁的风险，加上很多原始投资人有比较高的回报，已经达到解禁条件可能会有减持的冲动，这种风险也是不可小视的。

　　主持人：在这段反弹以来，医药板块和有色板块表现还是不错的，在二季度的时候看到您提到了减持了这两个板块，下半年对这两个板块是怎么看的？

　　何滨：二季度的减持基本还是全面的，只有两个板块没有减，就是农林牧鱼和食品饮料，减仓是出于对一些个股的选择，从医药板块来讲这个理由还是本身中国人口就老龄化，另外国家推行全民医保，所以这块属于大消费概念当中比较好的板块，至于有色板块作为一种大宗商品，价格有两个属性的，一个是金融属性，一个是商品属性，就是这次危机以来，我们重仓有色的时候是认为金融属性该发生作用了，虽然经济危机没有过去，需求量没有上来，但是由于货币的滥伐，与美元标价的商品价格要上涨，到现在为止金融属性已经发挥得差不多了，尤其最近一段时间有色的价格高位盘整，继续下行的空间也不是很大了，金融属性到现在也差不多了，为来就看商品属性，整个经济全球恢复的速度影响它的情况，大家看的还是中国，下面就看整个经济复苏的速度，海外是比较缓慢的，中国开始进入下行了，这个位置分析就还是需要一个继续观察的。

　　朱昆鹏：大的背景启动内需是必然的选择，从目前的政策情况来看，一个是现在资本在向劳动力让利，提高劳动者收入，整个财政是向中西部进行，提高中低收入者的水平，我们也是基于对未来的判断，大消费是很核心的投资主题，刚才提到的医药级我这一块在6月中旬的时候也主动进行了调整，我们认为在未来成长性或者最能受益的医药公司还是核心竞争力很强，产品链比较齐全的公司，我在半年报也提到医药始终是我们的核心持仓，另外也会有一些结构性的调整。

　　主持人：下半年的地产板块是怎么看的？

　　朱昆鹏：未来的话有两个判断，第一个判断就是周期性行业的毛利率水平是在下降的通道里面，地产也不能脱离这个这个环境，第二个地产的调控正在从原来大家预期的短期化向长期化来发展，这两个因素对地产的压制是比较明显的，因为8、9月份也是传统的销售旺季，成交量的反弹如果放得比较大，对地产股反弹带来阶段性的收益，但是我也不认为有特别大的投资机会。

　　主持人：我知道创业板的板块今年热度非常高，但同时波动也是非常剧烈，您如何看待这个板块？这个板块未来得发展又是怎么样的？

　　梁永强：创业板整个上市以来热度比较高，有些公司从未来三年来看整个发展会非常好，所以这个时候在9月份以后创业板，中小板会有很多解禁盘出来，这样整个市场中小盘，创业板估值都有一个下沙的过程，到时候有一些比较好的东西反倒是比较好的买的机会，现在有些公司一直在盯着但是苦于估值太高，只能先看着，到9月份以后真的要有这样的机会，可能每个人都有看好的一些东西，到时候反倒是一个比较好的拿筹码的机会。

　　主持人：今年上半年是大家减持得比较多的，而且是大家避之不及的板块，经过这一轮下跌以后，您觉得这个板块目前的估值是否合理？如何看待这个板块的走势？

　　梁永强：在经济调整的时候，周期性的产品都是在往下走的，在往下走的过程里面，但是过度的杀就导致了抄跌的机会，像周期类的东西仍然是起主导作用的产品，所以这些业绩反应都是比较好的，这可能会形成比较好的反弹机会，我感觉在未来整个整体估值不断往下走的过程里面，反弹的空间会越来越小，所以这种参与程度，我感觉到还是相对偏谨慎一些的。

　　王忠波：刚才几位同行对于周期性行业和成长性行业的论述是非常精辟的，作为公募基金有自己的运作模式，是不是所有的机会都要抓，这是值得大家思考的，应该是把握自己相对把握程度更高的，至于估值修复，反弹，也可以适当参与，但不是作为重点。

　　主持人：您最看好的板块又是什么呢？

　　王忠波：对于这个行业我们的判断，未来发展方式转型，今年上半年对新兴产业炒得非常火，中国这样一个大的经济体它的发展，大的方向来说是消费，新兴产业在某种程度上提供经济增长的动力，从投资逻辑来说我更愿意把消费放在更高的机会上，第二类是新兴产业，历史的统计也基本支持这样一个结论，我们可以从美国几十年的发展来看，它跑得比较好的行业基本都是消费类的，中国十五，十一五规划，跑得比较好的行业也是消费类行业，很多周期类行业只是某一两年比较精彩，我们从长期角度来说会把消费类公司作为一个重点的长期持有的品种，我们一定要辩证的看待中国的新兴产业，并不认为中国所有的新兴产业就真的属于新兴产业，有很多产业放在全球范围来看算不上什么新兴产业，我们今年上半年对很多新兴产业参与的时候也不是根据一个行业来参与的，更多的是根据我们研究，比如现在整个投资团队当中从事IT的专业人士有两名，化工有两名，更多的是我们研究员相对看得比较清楚的公司我们才去参与，尤其是对创业板块的风险，创业板块风险是蛮大的，在2000年的时候我当时在深交所从事创业板市场研究，对美国和欧洲创业板市场做过相对深入的研究，当时我就感觉创业板市场真的丰富很大的，美国每年创业板下市的公司和上市的公司数量是相当的，包括我们现在创业板公司我希望个人投资者参与一定要对这个公司做深入的了解。

　　主持人：还是要把一个公司盈利模式研究透了，公司确实比较有潜质才会去考虑。我们最后一个问题，我们从来都是说要淡化基金短期业绩排名，业绩的高低应该说是考量基金好坏客观存在的标准，其各位选择一下在下半年市场中的后市操作，到底是更看重抗跌性，还是选择一个收益？另外总结一下下半年的投资策略。

　　朱昆鹏：总的来讲半年是争取收益，从上半年最糟糕的情况是有很多悲观的预期在里面，下半年会有一些作为，现在是这样三句话，一个是调结构，第二个是成长股赚成长的钱，周期性的股票赚波动的钱，未来是整个经济的核心主旋律，所以我们的投资不能偏离这个方向，第二个是在成长里面赚收益，第三个周期性行业，毕竟现在整个经济的增速虽然是下降，但还是在一个较快的增长区间里面，这些周期性的股票，在一段时间里有波动性或者盈利的机会，我们也可以尽力去把握，这三点当中最主要的还是第二点，成长股的挖掘。

　　王忠波：拉的时间长一点看，这个问题是并不矛盾的，尤其随着基金业的成熟，基金经理是一个长期的职业，可能是一生的职业，在几十年的长河当中，放到下半年短的角度来看，下半年投资获胜的逻辑和投资策略讲了很多，从公司的角度来说一下，从事这么长时间的投资，越来越感觉到确实能够把握住自己和自己的团队它的能力的边界是非常重要的，说到具体的投资策略，应该更多的是要靠精选个股，要不断的收集信息，现在这个社会基金经理更多是资源整合者，要把很多的信息进行有效的整合，解决一个学和思的关系，这系非常重要的，首先要把大量的信息掌握基础，其次要有一个独立的思考过程。

　　梁永强：对抗跌性和对下半年这个行业的判断，下半年整体市场大跌大涨机率都比较小，在这种情况下对结构性的机会更到位一些，在这种情况下对收益的重视程度会更大一点，大跌的概率如果偏小的话，下半年怎么样去做的方向选择上，我们觉得还是在整个调结构里面，而且在整个大的国民经济慢慢往下降的过程，国家的政策对于整个消费还有新兴产业的刺激力度，从今年开始以来力度在不断加大的，我们这块更多的会从这些方向里面去找一些未来两三年增长比较确定的，而且在中小盘里面，可能现在有些估值比较高，但是成长的确定性很快的消除高估值的话，也可以作为不错的标的，主要从这个方面去把握收益的机会。

　　何滨：至于风险和收益一直都力争在低风险的情况下争取比较高的收益，至于下半年具体的投资工作，下半年要做波段性的操作会多一点，大家的判断高度的一致，一致的结果就是有很多大消费，都很看好，股价的水平就取决于投资者对它的预期以及实现的情况以及估值水平到底如何，三个方面决定股价的情况，在一致看好的前提下，投资者对预期都是非常乐观的，当然有的公司如果达不到比较高的预期，那么估值水平肯定是下来的，在不断的跟踪，不断的分析个股的前提条件下，还是把三方面的具体细化的工作做好，然后再抓住其中的一些波动性的机会。

　　马少章：在下半年在争取收益的同时着眼于更重点的是布局未来，紧接着所谓的投资逻辑和投资主线，第一条就是成长一条主线，主要是考虑的受益于未来，就是经济转型的这种产业，具体而言一个是消费服务，是从产业的角度，还有一个就是节能减排，一方面能够伴随着解决的增速获得超额增速以外，还能随着经济发展方式的转型，在整个国民经济中的份额是相对提升的，节能减排也是一样，以前可能更多的关注短期的GDP的增长，而未来这方面政府的政策，各种资金资源倾斜度比较多，所以资金份额也会比较大，又回到周期性产业，我们更多的看了现在市场预期非常悲观的银行业，这一块是在今年周期性行业里面最悲观的，从长期来说是处于最低位了，我们下半年会关注预期改善的机会。

　　主持人：刚才五位嘉宾分别阐述了他们各自的观点，我们也感谢他们的分享，我们这场研讨会到此结束，再次感谢五位嘉宾的光临！