嘉实基金陈勤：在A股价值困境中突围

　　跟成熟市场机构占主导的投资者结构相反，A股市场散户与机构投资者的比重是六比四，这种市场结构加上中国股市所处的发展阶段，使得市场上更多的是以急功近利为特点的趋势投资者，而不是真正的价值投资者或成长投资者。

　　当市场由于恐惧而造成一段时间的下跌后，价值投资者也有可能被趋势投资者出于对市场的恐惧“被迫挟持（基民赎回基金）”或被相对短期的业绩排名（通常为一年期）所压迫，在股票估值处于低位时被动性地撤退，违背价值投资规律，身陷价值陷阱，这是新兴市场价值投资者普遍面临的困境。

　　在一个投机氛围浓厚的市场里探讨价值投资及其表现，似乎更有价值。因为在市场潮涨潮落的各个阶段，许多价值投资基金都曾经历过一段坎坷之路，即便现在，也是如此。

　　如何应对A股市场的这种结构特点及所处阶段？A股价值投资者能否在“价值困境”中突出重围？证券时报记者采访了A股市场价值投资者的一贯倡导者，嘉实基金价值组领军人物嘉实服务基金基金经理陈勤。

　　趋势投资回归价值投资

　　是大势所趋

　　证券时报记者：您如何看待现阶段A股价值投资者经常面临的“价值投资困境”？

　　陈勤：价值投资的前提是在投资标的的价值被低估时提前买进，等待合理价值回归时卖出。市场发现投资价值需要一个过程。当市场恐慌性下跌时，从估值角度来说，一些具备中长期投资价值的股票变得更加有吸引力，从而出现价值投资机会；但即便如此，由于各种原因，如市场整体缺乏流动性等，价值投资者即使拿到长期有相对超额收益的股票，这些股票价值回归时间可能需要更久。

　　尤其当这种情况与基金业同行一年考核期遭遇时，或基金背后的投资人有短期盈利需求时，就会发生冲突。基金净值短期不涨，在经济前景不明朗的大环境下，持有人由于缺乏足够耐心从而造成净赎回，这种冲突会使得很多价值投资者最后就被迫卖在低位，这成了价值投资经常面临的困境。

　　证券时报记者：对于这种矛盾，您如何在具体投资实践中解决？

　　陈勤：个人觉得，倡导和逐步创建一个具有成熟投资价值观和方法的市场环境十分重要。如果这种健康的投资理念被广泛接受，会是继股权分置改革后对资本市场未来良性发展具有很大意义的事。监管层可以加强投资者投资理念的教育，使A股投资者逐步成熟，同时引导专业投资机构向更成熟的理念、方法和考核机制方面发展；另外，还可加大引进成熟专业的国外投资者的力度，逐步改善A股市场投资者结构。

　　证券时报记者：具体到操作，您如何应对这种价值困境？

　　陈勤：作为基金经理，在当前市场环境下，偶尔也会出现被动减持的情况，同时，有些板块估值确实处在低位，但如果大环境不支持估值修复或反转，仓位不会很大。

　　在A股目前阶段，作为公募基金价值投资者有几点比较重要：

　　一是估值，这是衡量投资机会或买入卖出的非常重要的客观参考指标，同时还需综合考虑大的宏观背景如经济周期、市场系统性风险等因素，避免估值陷阱。价值投资者首先也应是个风险厌恶者，防止超预期的下行风险和判断价值向上回归的空间同样重要。

　　二是价值投资需要对行业和公司基本面深度发掘，只有深度发掘了才能更好地理解投资标的的价值所在，才能更好地把握投资机会，尽量减少为配置而配置的操作。

　　三是要保持对价值发现的兴奋度，先人一步发掘良机，尽量做到提前布局。价值投资者坚信，具有好的价值的投资标的一定会被市场逐步认同从而完成价值回归，先知先觉策略可以确保向上积极参与可能大幅增值的股票，向下则可有效地防范风险。

　　四是当投资标的已实现价值回归即估值已经或即将超出合理范围应当减持，去寻找具备更好风险收益比的投资标的，而不是被主观的好恶主导。最后，基金公司中长期考核机制的成熟与否也对基金经理操作影响很大。

　　证券时报记者：能否结合目前的市场估值情况举例说明？

　　陈勤：银行和房地产在目前状态下是比较典型的让价值投资者纠结的板块。一方面它们的估值水平，无论从纵向还是横向比较确实在低位，如果拉长时间看，经济周期反转向上或流动性环境转为宽松，它们都有估值修复的机会，现在可能就是价值买点，特别是行业里的龙头公司，增长空间仍然存在；但这两个行业都有的共同点是，它们的盈利能力或者净资产收益率（ROE）水平都处于高位且下行风险在加大，而且盈利水平受短期政策因素的影响较大，不确定性比较高。谈估值一定要和行业或上市公司盈利增长的预期相结合，业绩预期是判断合理估值的关键因素。如果业绩预期不确定，市场很难对企业的估值水平是否合理做出正确判断。

　　作者：孙晓霞来源证券时报)