松壑
随着监管层的部署，机构间泛资管业务的格局或将出现变化。
本月10日，银监会下发《关于信托公司风险监管的指导意见》(下称99号文)，对信托公司的相关业务风险监管提出新的要求，该文件的下发亦被业内视为监管层对信托业的监管重拳。
从内容来看，99号文涉及创新产品报备、股东提供流动性支持、第三方代销管理、强化投资者教育等多个方面。其中值得注意的是，文件对非标信托资金池操作进行了叫停。而这也意味着，该政策的落实将使部分信托公司此前的资金池模式遭到收紧。
而另一方面，在信托饱受监管之压下，随着券商资管和基金子公司业务模式的突破，其主动对接非标的资管产品逐渐增多。据21世纪经济报道记者了解，该类产品多以优先-劣后的结构化设计为主。
但由于非标类产品通常缺乏流动性，其止损式的风控设计也引起了业内人士的质疑；而与此同时，随着券商资管和基金子公司对非标类业务介入的深化，其相关风险也正向该类机构悄然转移。
剑指信托资金池
99号文中，信托的非标准化理财资金池业务遭到了明令叫停。“信托公司不得开展非标准化理财资金池等具有影子银行特征的业务。对已开展的非标准化理财资金池业务，要查明情况，摸清底数。”
关于非标准化资产的定义，去年银监会8号文(《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》)曾定义为，未在交易所或银行间市场挂牌的债权类资产，彼时8号文针对的目标更多是银行理财业务。
而此前，包括中融信托、平安信托在内的部分发行能力较强的信托公司亦曾开展资金池业务，主动对接非标资产。在业内人士看来，信托资金池业务与此前的银行理财运作方式较为相似，其一样具有标的不明确、期限错配等特质。
值得一提的是，在部分信托计划出现延期兑付等问题时，信托资金池还可通过关联交易为问题项目提供流动性支持，而这或也是风险所在。
“信托资金池是在项目多的情况下快速解决资金来源，此外还能对接一些出现延期兑付风险的项目。”中融信托人士表示，“比如一个项目兑付可能要延期，这时就可以用池子里的现金来做兜底。”
事实上，对信托资金池的监管收紧早已有之，早在2012年下半年，信托资金池业务的增量部分已经遭到监管层的窗口叫停，而有业内人士预估，目前现有存量资金池规模约为3000亿元，而据99号文的要求，存量部分或将在6月底前完成整改方案的上报。
券商基金结构化资管或接棒
监管剑悬之下，信托资金池业务或将遭到收紧，但另一方面，入场时间虽短却较为激进的券商资管和基金子公司或将接棒该类业务。
此前，在通道业务和主动类贷业务层面，券商资管与基金子公司已与信托公司开展“正面交锋”，券商基金两类机构多发行集合类产品，并通过交易结构设计，借道信托或银行委托贷款开展融资类业务。
由于券商、基金与银行、信托分属不同的监管机构，其涉足地产、地方融资平台等限制类行业的监管阻力较小。去年，多家券商与基金子公司都曾在该类业务上发力。
而近期，券商和基金子公司对接非标的结构化产品正呈现出增多的态势。
“现在券商资管会发一些结构化产品，既可以对接二级市场，也可以投资非标。”西南一家券商资管人士透露，“有家券商之前在交易结构和风控设计上，劣后会担保优先，同时设置止损线。”
据前述资管人士透露，四川地区一家券商日前发行该类小集合产品，其优先级预期收益率在8.5%左右，而该收益率已接近同期信托产品，优先劣后比例为1：9，其中劣后认购方为该券商的全资子公司，与此同时，华北一家中小券商也在筹划发行该类产品。
“这种产品和之前明确对接某只信托或(基金)专项不一样的是，它主动性更强，既能配置股票，也可以往里装信托。如果能够多期发行，其效果和资金池比较类似。”
在该人士看来，随着信托业的监管强化，以及券商资管创新能力的提高，券商等资管机构将进一步抢占信托市场。
不过，该类业务的操作模式也引起了信托人士的质疑。“这种(结构化)池子是投非标，又不是股权质押，如果非标出现坏账，优先劣后、平仓线这种风控方式有用吗？”前述中融信托人士质疑，“目前看它的形式意义更大，真出事还是要保刚性兑付。”
券商资管和基金子公司是否会在该类业务中延续信托业“刚性兑付”的顽疾？当下业内虽无答案，但监管层的态度或已有所表露。
“在所有从事资管的各方中，只有证券业是不保本不保收益的。”去年6月，正值新《基金法》实施之际，证监会相关负责人曾在券商资管业务座谈会上表示，“我们才是真正的资产管理。只有守住法律的底线，才有长远的发展前景。”
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