重阳投资：短期经济回落，关注信用风险

　　一周评点

　　4月美国及新兴市场制造业PMI均有所回落，与中国制造业景气下行同步。4月美国ISM制造业PMI与中采中国PMI的共同点是新订单指数大幅回落，带动产成品库存指数再度下行，这给处于观察中的中美补库存周期带来了不确定性。最近两周工业品价格的调整也反映了终

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　　尽管本周信用债收益率小幅下行，但信用事件仍然频发，随着年报和季报的披露信用评级的下调也即将开始，信用风险仍未消除。根据我们的统计，4月信用债净融资额仅为2237亿，预计央行口径企业债券净融资约为2500亿，较3月的6457亿大幅下降。微观调研了解到，4月信用事件频发导致银行进一步收紧了对上游大宗商品行业的信贷，信用风险暴露对经济的影响需要持续关注。

　　一周观察

　　l 预计4月CPI同比2.3-2.4%，通胀稳定。4月食品价格分化，猪肉价格进一步上涨创历史新高，但蔬菜价格大幅回落。我们预计4月CPI同比增幅为2.3-2.4%，与2-3月基本持平。从5月第一周来看，食品价格分化走势依然延续，本周全国食用农产品价格环比下跌1.5%，同比涨幅由上周的3.0%降至2.9%。

　　l 4月全球制造业景气同步下行。4月美国及新兴市场制造业PMI均有所回落，美国ISM制造业PMI自3月高点回落，而Markit制造业PMI指数创下2012年数据公布以来最低值，多数地区制造业景气指数也环比下行。4月美国ISM制造业PMI与中采中国PMI的共同点是新订单指数大幅回落，带动产成品库存指数再度下行，这给处于观察中的中美补库存周期带来了不确定性。

　　l 4月美国非农就业低于预期，但没有看起来那么差。4月美国新增非农就业16.0万人，低于市场预期的20万人，2-3月非农就业增量合计下修1.9万人。4月非农就业下降的最主要原因是政府部门新增就业-1.1万人(↓2.0万人) 。与经济活力相关性更强的私人部门中，4月明显恶化的是建筑业、零售业，但制造业、运输仓储业、专业和商业服务业均有所改善，总体来看基本稳定。4月私人部门平均小时工资25.53美元，同比增速回升至2.5%，时薪增长处于金融危机后高位，但从历史上看仍然偏低。

　　l 资金利率小幅下降。本周资金面延续宽松状态，公开市场净回笼2200亿。上周末财政部关于营改增后回购继续免税的政策打消了市场顾虑，资金利率小幅下行，周五银行间加权回购利率为2.06%(↓10bp) 。短期利率方面，周五银行间1天和7天回购利率分别为2.02%(↓8bp)和2.43%(↓9bp) 。长期资金利率方面，1M和3M回购利率分别为2.76%(↓18bp)和2.89%(↓9bp) ；AAA级1M、3M同业存单发行利率为2.70%(-)和2.85%(↓8bp) ，6M和1Y同业存单发行利率分别为2.97%(-)和3.00%(-) 。

　　l 人民币对美元小幅下跌，人民币汇率汇率指数上涨0.57%。本周美元汇率大幅反弹，央行周五将美元中间价升至6.5202(↓0.95%)。人民币即期汇率贬值幅度小于中间价，周五在岸USD/CNY收于6.5020(↑0.25%)，USD/CNH收于6.5194(↑0.50%)。根据我们模拟的CFETS人民币汇率指数，本周人民币汇率对一篮子货币环比上涨0.57%。本周在岸日均成交量降至196亿美元(↓35亿美元)，周五USD/CNY升至6.50以上后成交量降至153亿美元。

　　l 收益率小幅下行，信用风险仍未消除。本周利率债和信用债收益率均总体小幅下行。受到营改增后回购和持有政策性金融债免征增值税的影响，节后第一个交易日利率债和互换利率大幅下行，随后震荡略有回升。信用债方面，由于债基赎回压力减小，本周信用债收益率总体下行，特别是3年期品种普遍下行约10bp，信用利差也普遍缩小约5bp。但是，目前信用事件仍然频发，随着年报和季报的披露信用评级的下调也即将开始，信用风险仍未消除。根据我们的统计，4月信用债净融资额仅为2237亿，预计央行口径数据约为2500亿，较3月的6457亿大幅下降。微观调研了解到，4月信用事件频发导致银行进一步收紧了对上游大宗商品行业的信贷。

　　l 美元汇率反弹，但做空力量仍在。本周两大因素推动美元汇率反弹，一是周一美元指数跌至92.3附近关键的多重技术支撑位，二是大宗商品价格下跌拖累商品货币。全周来看，美元指数回升0.9%， JP摩根新兴市场货币指数下跌2.0%，商品货币下跌2.4%，亚洲新兴货币下跌0.9%。尽管美元汇率回升，但市场看空美元情绪仍在。CFTC数据显示，截止5月3日投机性美元净空头进一步增至72441手。从基本面上看，美国经济意外指数进一步下滑，而欧元区、日本、中国和新兴市场该指数均处于相对高位，短期基本面仍不利于美元。

　　l 风险资产调整，资金大幅流出风险资产流向黄金。本周全球股市、高收益债和新兴市场债、原油和工业品等商品价格均出现调整。从全球ETF资金流来看，本周全球股票ETF由上周的净赎回规模由15亿美元大幅扩大至153亿美元，是2月初以来最大流出量。债券方面流出国债和公司债ETF的资金分别达到14亿美元和23亿美元。资金继续流入商品市场，17亿美元的净流入均集中在贵金属ETF。亚洲新兴市场海外资金日均流出规模也有所扩大。