博时ETF“乌龙”所持“美的”被洗劫一空

　　赵娟

　　时隔两年，国内ETF又见“乌龙”事件。而这次，出事故的是博时基金。

　　4月1日，停牌7个月之久的美的电器（000527.SZ）带着整体上市的利好复牌，该股开盘便连续3个交易日呈现“一字”涨停。

　　就在4月1日9点30分~10点32分，博时基金旗下博时深证基本面200ETF出现了2011年成立以来前所未有的天量成交，并被全部换手。这一个小时内，该ETF所持约37万股美的电器被套利盘洗劫一空。原本由该ETF持有者歆享的美的电器连续涨停收益，成为套利资金的“美餐”。

　　此次事件后，这只ETF的规模仍维持稳定，但如果未来美的电器继续涨停，其很大程度上将无法分享收益，未来该ETF只能待打开涨停后以高价买回美的电器。这笔跟踪误差的小损失也许将由基金原持有人默默承担。

　　一位日常从事ETF套利的私募人士认为，本质上此次事件与当年交银施罗德治理ETF乌龙事件一样，都是基金管理人在申赎清单的维护上考虑不周，出现了管理漏洞。

　　遭套利盘洗劫

　　4月1日，美的电器复牌涨停，盘面并没有买入机会。

　　当日，市场中持有美的电器的十几只ETF里，只有博时深证基本面200ETF的申赎清单中将美的电器设为了“允许”现金替代，也就是说，该基金接受以现金替代申购、以股份赎回。如此，该ETF成为市场上唯一可买入美的电器的通道。

　　4月1日，就在美的电器复牌的一个小时后，博时基金旗下深证基本面200ETF突发公告，“10:32至15:00暂停一级市场赎回业务。”而此时，对这只规模仅2亿元的ETF，上述1个小时的“疯狂”套利已经成为现实，其所持美的电器几乎被“掏空”。

　　公开交易数据显示，该基金当日成交额异常放大，达2.11亿元，成交份额数量达2.94亿份，而到3月底其今年以来的成交量也不过2000万份。

　　通常深交所每日公布ETF的最新份额，但4月1日、2日两天，唯独博时深证200基本面ETF仍未更新，显示的仍是3月20日的数据，当时规模为2.52亿份。4月1日当天其规模或在2.5亿~2.6亿份。

　　ETF即交易型开放式基金，可在二级市场买卖，同时可用一揽子股票申购赎回。一位参与当天套利交易的私募人士称，该ETF在10点32分停止赎回，很可能是因为赎回申请过多，其持仓中已经没有美的电器了，赎回申请被中登公司退回。

　　这一天，这位私募人士也参与了几笔套利，他的模式即，在二级市场买入博时深证基本面200ETF，并赎回换会一篮子股票，瞬时卖出其他股票，仅保留美的电器。

　　该ETF当天的成交量比规模还多出了3000多万份，说明有大量的申购、赎回资金参与其中。即有人在二级市场买入再赎回的同时，有人申购再卖出，互为对手盘。理论上，ETF无论规模大小，都可能在这样的交易中被大资金换手，以一揽子股票申购、一揽子股票赎回，面临成分股被全部换手一遍的可能，一旦出现这种情况交易所都要求ETF必须暂停赎回。

　　而博时深证基本面200ETF由于规模过小，在1个小时内即出现这种情况。目前博时深证基本面200ETF的持仓中很可能已经没有美的电器股票，而仅有相当于复牌前价格两个涨停的现金资产。

　　其实博时深证基本面200ETF并不是持有美的电器唯一的ETF基金，更不是持股数量最多的。

　　2012年基金年报显示，截至去年底，共有13只ETF持有美的电器，博时深证基本面200ETF持股仅不到37万股，占其基金净值仅1.8%。

　　但4月1日这一天，与其他所有ETF不同的是，在交易所公布的当天所有ETF的申赎清单中，只有博时深证基本面200ETF在现金替代一栏中，对美的电器选择了“允许”，其他公司ETF均选择的为“必须”。

　　通常，ETF可以对成分股有三种股票换购设置，分别为“允许现金替代”、“必须现金替代”和“禁止现金替代”。“必须现金替代”是指在申购、赎回基金份额时，该成份证券必须使用现金作为替代。“允许现金替代”则是指在申购基金份额时，允许使用现金作为全部或部分该成份证券的替代，但在赎回基金份额时，不允许使用现金作为替代，即基金公司还给投资人的是股票。

　　正是这两个字的差别，当天所有持有美的电器的ETF中，仅有通过博时深证基本面200ETF可以以现金换回股份，这正中套利资金的下怀。

　　套利资金三种玩法

　　当天博时深证基本面200ETF出现天量成交。在那短短一个小时内，有三种套利玩法参与其中。

　　4月1日博时基金允许现金替代申购时，对美的电器的估值按是停牌前收盘价溢价20%，每股11.11元计算，即单笔买入换回的美的电器的成本是两个涨停板的价格。

　　首先是如同上述私募，市场有大量想要获得美的电器的人，他们预期美的电器后市涨幅要远高于两个涨停板，选择了上述买入-赎回-留下个股的模式。这种模式下，考虑到交易费用、冲击成本和溢价买入等成本，资金可能账面亏损，但是如果美的电器继续上涨，其收益远能覆盖成本。

　　当这种资金大量出现，买盘汹涌，4月1日开盘第一个小时内，博时深证基本面200ETF价格涨幅一度超过3%，使得该ETF开盘便出现微幅溢价，参考当时的实时净值IOPV，其最高时溢价1%。

　　有测算显示，由于申购赎回费、股票交易佣金和市场冲击成本的存在，通常溢价套利的成本为0.23%，溢价率超过此就有操作意义。

　　因此，第二种套利模式被触发，这类资金多有电脑控制捕捉交易机会，他们通过一揽子股票申购ETF份额，并在二级市场瞬时卖出，获得溢价收益，当天即可落袋为安。

　　第三种模式即有人可以同时参与上述两种套利，参与申购、卖出的同时，买入、赎回获得美的电器，自己给自己充当了对手盘。

　　上述私募坦言，这种“对倒”的交易大部分套利资金不敢参与得太明显，但估计那一个小时多少都会操作几笔。

　　简单讲，美的电器复牌前的价格是9.18元，4月1日，博时基金给出了两个涨停板11.11元的估值，“愿意”将自家持有的美的电器出让给市场。有大量资金判断美的电器未来涨幅远超过此并可以覆盖溢价买入的交易成本，而拼命买入赎回。也有日常参与套利的资金滚动操作获取溢价收益拼命申购提供卖盘。前者带动后者。

　　4月3日，博时深证基本面200ETF公布的最新份额为2.71万份，与其此前比微幅增长。

　　结果即，博时深证基本面200ETF原本2.52亿份的盘子在那一小时内增加了2.94亿份套利申购，又被套利赎回了约2.7亿份，规模没有明显变化，唯一不同的是，持仓中的美的电器基本没有了。

　　谁的损失

　　市场上有人将套利资金比作“狼”，哪里有一丁点的肉味，他们都会扑上来。两年前，交银施罗德旗下治理ETF也因为申赎清单的一个笔误引发了乌龙套利。但是，所有这样的套利机会都是由基金管理人“制造”而来。

　　为什么全市场其他所有十几只ETF的基金经理都对刚复牌的美的电器选择了“必须”现金替代，仅博时一家如此“大方”？

　　博时基金对本报的回复是，美的电器后市可能看涨，如果清单中设置成“必须”现金替代，则固定现金是按照前收盘价计算得来，担心会有投资者申购而摊薄现有投资者的利益。

　　实际上，4月2日，博时深证基本面200ETF的申赎清单中，其现金替代模式改为“必须”，并恢复了赎回。

　　ETF管理人对申赎清单的管理绝对是一项技术活，既要考虑投资人申购赎回的便利性，还要考虑跟踪误差和市场定价等问题，的确给了基金经理一定的选择权。

　　一位资深的ETF基金经理表示，正常情况下，对非停牌股票基金管理人是应该设置为允许的，理论上，基金经理不应该对ETF成分股进行定价，而这次情况有些特殊，大多数基金公司都对美的电器设置为“必须”现金替代，是加入了主观预期，他们判断该股票后市涨幅或超过20%。

　　在他看来，博时基金“允许”现金替代的设置，或是判断美的电器涨幅不会高过20%，与市场预期出现偏差，更是忽略了其自身规模较小容易被迅速全盘换手的特点。

　　虽然基金公司对非停牌股票选择“允许”现金替代无可厚非，但在上述私募人士眼中，美的电器停牌不是一天两天，至少要看看“兄弟”单位都怎么做的，博时深证基本面200ETF这次事件俨然已经构成了小“事故”。

　　此次事件中，有两类人应拥有维权的权利。

　　首先，在4月1日早10点32分，博时基金突然公告暂停赎回时，那3000多万元资金正常申请赎回并换回一揽子股票，但却无法实现赎回，也无法获得美的电器的股份，其交易成本和损失该由谁来承担。

　　这部分资金多为套利资金，此前的一个小时内已经收益不菲，且当天指数是上涨收盘，他们多数对“吃点小亏”选择了沉默。

　　但是，还有一类人，甚至可能不知道自己的权益出现了损失。

　　目前博时深证基本面200ETF的持仓中已经没有美的电器，而如果美的电器继续“一字”涨停，博时基金无法补仓，只能等高位打开涨停时买入，作为指数基金，如果出现明显跟踪误差，无法分享成分股上涨已经对原持有人权益构成损害。美的电器打开涨停后，该ETF的净值波动值得关注。

　　博时基金表示，通常会采用寻找其他一揽子股票进行量化优化替代，尽量弥补跟踪偏差；同时也可以根据市场情况，通过仓位的微幅调整等措施来修正跟踪偏离。

　　博时深证基本面200ETF总规模仅约1.9亿元，其对美的电器的持仓也不过330多万元，占基金净值1.8%。如果连续上涨，数个涨停板的资产损失或最多仅100多万元，的确金额不大。不过，目前3个涨停下，原持有人资产实际已经发生损失。

　　但与当年交银施罗德盘中紧急停牌的处理不同，博时基金除了暂停了赎回，并且不再更新规模外，并没有其他公告说明此事件。