导语
? 2014年政府改革举措的陆续落实、经济转型的有序进行将支撑我国宏观经济继续平稳表现，但是在国内外多因素的共同制约下，稳中偏紧的货币政策将会延续，流动性仍将面临一定的考验。在此背景下，债券市场整体投资机会依旧有限，但是随着利率市场化的推进，利
相关公司股票走势
? 落实到固定收益类基金的配置上，建议沿以下思路进行：1、在期限搭配上，关注兼具投资价值和防御价值的短久期基金品种；2、在种类选择上，适当把握短融投资机会，与此同时跟踪利率债触发时机，通过相关基金择机进行介入；3、风险承受能力较强的投资者，可以关注改革推动下股市机遇以及IPO重启所带动的部分二级债基收益增厚机会；4、货币市场基金和理财债基尽管跨越年末后收益水平会有所回落，但在维持紧平衡的大方向下，依然建议继续作为基础产品进行配置。
? 聚焦短期，建议适当把握短期利率上升空间有限所带来的投资机会，选择相对短久期的基金品种进行介入，具体建议关注宝盈增强收益债券A/B和华宝短融50。与此同时，针对总体偏紧的资金面现状，建议继续通过配置货币市场基金进行把握，具体推荐嘉实货币A、南方现金增利货币A。
宏观经济及债券市场形势分析
宏观形势平稳，稳中偏紧货币政策延续
? 在经历了2013年经济从衰退向复苏逐渐过渡之后，2014年人口因素、环境约束对经济的制约会愈发显现，但是与此同时，互联网金融的发展、城镇化的推进等各项改革措施又会为我国经济注入新的增长点，政府改革举措的陆续落实、经济转型的有序进行都将支撑我国宏观经济的继续平稳表现。我国经济增长方式从粗放型向集约型的转变是一个漫长的过程，期间增速的回落是必经之路，预计明年GDP增速将进入下降大周期中的整理阶段，虽难乐观亦不悲观。
? 具体来看，投资方面，我国正在经历原有投资模式的转变，三中全会《决定》指出政府要减少资源的直接配置、完善市场化体系，会使得基建投资面临一定的下调空间，地产投资在中短期的调控政策影响下也不容乐观。消费方面，限制公款消费在2014年依旧会继续执行，不过，随着人均收入水平的提高和消费的升级，预计消费最差的阶段已经过去，明年会进入一个相对平稳阶段。出口方面，在海外经济形势好转的带动下，明年增速有望回升。
? 2014年流动性依旧面临收缩之势。随着美国就业数据和经济数据的持续改善，明年QE完全退出将会是大概率事件，因此将会给我国市场带来资金阶段流出的压力；而且从今年的情况来看M2增速明显高于设定目标，也预示着控制总量流动性在明年仍将不可忽视。此外，从保持汇率稳定、经济稳定等角度考虑，中央银行也将继续延续现有货币政策，即2014年将继续保持紧平衡的货币政策，完全放松不可期。在此背景下，预计明年CPI将呈现总体平稳、小幅波动的状态，前期在节日因素的影响下可能会有所回升，但总体温和，通胀风险不大。
债市形势好于2013，真正扭转尚待触发
? 聚焦债券市场，目前对债券市场构成影响的因素主要分为两大类，其一是经济基本面、市场资金面等等这类传统意义上的影响因子，其二则是当前市场环境下所特有的影响因子，即非标资产对债券需求的挤占。
? 具体来看，基于前文分析，预计2014年我国经济基本面在改革和转型的护航下将会总体平稳，因此基本面对债市的影响偏中性。但是由于流动性依旧面临收缩之势，特别是在完成非标资产整顿之前，央行都不大可能放松货币的供给，中短期内都将维持中性偏紧的状态，因此资金面对债市的带动基本不可期待。而且从利率环境来看，随着利率市场化的推进，市场已就银行未来资金成本上升形成了一致预期，而资金成本的上升必将迫使其追逐收益率更高的投资渠道，从而推动包括国债在内的总体利率中枢的上移。此外，在非标资产得到有效控制之前，债券市场始终都会面临需求下滑的现实问题。只有等到整顿完成后，债市环境才会得到有效缓解，随着供需的调整，实现收益率下行、吸引力提升。
? 综合以上基本面、流动性、利率环境等等因素判断，就2014年全年而言，债券市场投资机会依旧相对有限。而且从历史经验来看，债券市场的牛市往往起始于通货膨胀达到顶点、经济增长初步显现回落态势、政府开始转变紧缩政策之时，就明年的经济形势预判，这些条件基本都不具备，因此明年债市将在很大概率上继续呈现弱市格局，特别是在短期市场资金面持续收紧的背景下，空间相对有限。
? 不过，预计央行的操作会更为谨慎，利率大幅飙升的可能性不大，因此整体投资机会会好于今年。当然，也不排除会出现阶段的小牛行情，假若金融去杠杆收紧融资对经济增长制约加剧，经济增速出现回落时政府或将会适度放宽偏紧的货币政策，此时，债券市场可能会面临一轮小牛市行情。不过该行情是否能触发，还需要对明年经济形势的持续观察，就目前形势来看，暂时维持对债市2014年投资机会略好于今年的判断。
? 具体种类方面，考虑到明年受制于部分行业景气度的下滑以及地方债务审计结果的不确定影响，信用风险可能会凸显，因此信用债应当作为风险防范点，在投资中进行适当回避，总体来看利率债的投资机会好于信用债。
2014年年度投资策略：多线路布局，静待破茧时机
? 落实到固定收益类基金的配置上来看，基于以上分析，受基本面、资金面、以及利率市场化推进的影响，2014年债券市场投资机会相对有限，真正的时机还需要多方面因素的触发，但是总体形势好于今年。综合来看，我们建议2014年在产品的选择上可以沿着以下几个思路进行：
期限：利率上行已成定局——关注短久期品种抵御冲击
? 随着利率市场化的推进，资金利率逐步向上回归均衡已是不争的事实，尽管经历了前期大幅调整后向上空间比较有限，但是总体还将对债券投资构成负面影响。事实证明，长期利率的上升趋势始终没有停止，而与此同时短期资金利率在明显上升后短期再度出现大幅上升的可能性已经较低，此时短端品种已经同时具备了投资价值和防御价值。因此，我们建议投资者在期限搭配上可以选择相对短久期的基金品种进行介入，以抵御长期利率上行所带来的价格冲击。
? 受限于部分债券品种久期数据无法获取，我们仅针对在2013年三季报中前三大重仓债券修正久期明示的44只开放式债券型基金进行分析处理，以市值加权平均估算基金产品的组合久期。根据结果结合历史业绩情况筛选出了3只组合久期低于2的产品，它们分别是宝盈增强收益债券A/B、建信双增债A、工银纯债定期开放债券。
图表1：部分债券型基金组合久期分布图
来源：凯石财富工场
类别：信用风险累积——择机把握短融、及利率债品种投资机会
? 从具体债券类别来看，信用债品种虽然目前总体收益率水平处于历史高位，但是风险依旧没有消除。究其原因，主要是因为?a href="https://q.stock.sohu.com/cn/601988/index.shtml" target=_blank>中行庞锰逑迪拢砸懈赫约暗胤饺谧势教ù嬖谧糯罅康囊缘１＃孀沤鹑诟母锏耐平诰赫粤煊蛑鸾サ龊螅庞锰逑档木榔诙唐谀诒亟岽葱庞靡缂鄣纳仙庖桓好嬗跋臁６业酉喽云舻幕醣艺叩淖饔茫庞美钤?14年还会有恶化的可能。因此，2014年应适当回避主投信用债的基金品种，不过考虑到资金利率在短期再度出现大幅上升的可能性较低，投资短融的基金品种目前可以适当关注，该类品种将兼具一定的获益性和防御性。
? 结合基金的配置方向以及历史业绩情况，建议投资者具体可以关注广发理财年年红债券、华宝短融50、华泰柏瑞信用增利债券、天弘稳利债A、泰信债券周期回报、大摩强收益债券等基金产品。
图表2：2013年三季度短期融资券配置比例（前十名）
名称 代码 短融占资产净值比例 名称 代码 短融占资产净值比例
广发年红 270043 119.86% 交银双轮动A/B 519723 64.89%
华宝短融50 240021 108.73% 天弘稳利债A 000244 64.14%
信用增利 164606 73.48% 泰信回报 290009 60.74%
华安纯债债券A 040040 69.43% 大摩强收益 233005 57.87%
华夏双债债券A 000047 65.71% 万家岁得利 519190 51.88%
来源：凯石财富工场
? 利率债方面，随着利率市场化的进一步深化，商业银行定价权逐步被市场取代将不可逆转，从而带来利率水平向市场均衡水平移动，商业银行成本上升导致对回报率的要求提高，并最终引发利率债的配置需求下降以及收益率的提升。因此，2014年利率债收益率中枢下降的概率较低，更多情况应当会在较高的区间形成新的平衡。不过，与信用债相比，利率债明年的投资环境相对稳定，投资者可以通过投资相关基金产品来进行择机关注。
? 所谓“择机”，主要是关注经济基本面以及政策措施的变动情况，其投资时机有可能出现于以下几个时刻：1、政府决心去杠杆，并下调经济增长目标。当金融去杠杆完成、经济增速实现回落后，政府将会对货币政策进行调整，从而市场资金利率将会回归下行通道，此时，投资机会将会显现。2、银监会9号文的出台。现阶段利率债在生息资产中的地位下降，大量资金转向非标产品，9号文的出台将改变机构行为，增加债券资产的需求，同时也可以助力经济去杠杆。
? 具体可以关注长城稳健增利债券、国泰国债ETF、嘉实国债联接A、南方中证50债券指数A等基金产品。根据今年前三季度基金披露的季报信息，以上产品今年以来表现出了对利率债的持续偏好，因此，2014年当前文提到的利率债投资机会触发因素发生时，投资者可以选择以上产品进行介入。
改革红利+IPO，二级债基或现投资时机
? 考虑到2014年作为三中全会后改革全面推进的第一年，市场化改革方向的明确将在一定程度上继续提振市场信心，而且改革所释放的制度红利仍将是支撑股票市场的中坚力量，在经济相对平稳的背景下，预计明年结构性机会将会贯穿，股票市场将具备投资价值。而且，11月30日，证监会发布了《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，预示着之前封存的IPO有望在2014年重启，随之而来的打新机会也同样值得关注。
? 基于此，我们建议对于风险承受能力相对较强的投资者，可以关注部分资产涉足股市的二级债基。从产品在市场反弹中的获益能力来看，建议关注民生加银增强收益债券A、华商稳健双利债券A、交银双利债券A/B、天治稳健双盈债券、招商安瑞进取债券等产品。
? 从参与打新的角度来看，由于去年年中开始下发的《关于首次公开发行股票询价对象及配售对象备案工作有关事项的通知》，取消了一级债基参与新股申购的资格，因而我们在二级债基中筛选出了部分具备打新资格的基金产品，它们分别是富国优化增强债券A/B、国投瑞银优化增强债券A/B、宝盈增强收益债券A/B、申万菱信稳益宝债券、万家增强收益债券。
流动性+安全性，底仓配置货币基金、理财债基
? 货币市场基金和理财债基在货币政策维持紧平衡的大方向下，作为一种兼具收益性和流动性的管理工具依旧具备较好的配置价值。尽管跨越年末后收益水平会有所回落，但是依然建议投资者继续将其作为基础产品进行配置。
? 在产品的选择上，由于货币市场基金和理财债基的主要投资对象是银行协议存款等短期工具，规模优势往往能够转化成为议价优势，从而保证收益的稳定性和吸引力，而且频繁的申赎也会对其资金使用效率构成一定的制约，因此我们建议从产品规模入手，选择规模相对较大且业绩稳定的品种进行投资。具体建议重点关注嘉实旗下的嘉实货币、南方旗下的南方现金增利、易方达旗下的易方达货币、以及博时旗下的博时现金收益。
1月固定收益基金投资建议：介入短期品种，兼顾紧平衡格局
? 短期来看，美联储日前宣布开启QE退出进程，资本市场或将面临一定的流动性收缩压力，加上在我国去杠杆完成之前，央行将始终保持稳中偏紧的货币政策不动摇，因此，从资金面的角度来看，放松短期不可见。而且，在利率市场化的进程中，前期受到压制的利率水平将会逐渐向市场均衡位置上移，不过短端利率水平在前期已经有了大幅上升，短期内上升空间相对有限，但中长期利率向上回归的态势会更为明显。
? 所以，落实到1月份的基金选择上，我们建议可以适当把握短期利率上升空间有限所带来的投资机会，选择相对短久期的基金品种进行介入，因为此时短端品种基本已经同时具备了投资价值和防御价值，具体建议关注宝盈增强收益债券A/B和华宝短融50。与此同时，针对总体偏紧的资金面现状，建议继续通过配置货币市场基金进行把握，具体建议关注嘉实货币A、南方现金增利货币A。
? 宝盈增强收益债券A/B：从三季报披露信息来看，该基金主要投资企业债、金融债、以及短期融资券，整体投资组合久期较短，因而在今年下半年市场利率高企中净值相对稳定，表现出了较好的防御能力。与此同时，该基金可进行新股申购操作，未来也可以通过打新增厚收益。基金经理陈若劲自08年9月起便管理该只基金产品，从管理经验和历史业绩来看都具备一定实力，今年以来（截止2013.12.18）该基金净值增长3.72%，在333只（不含理财债基，A、B份额各算一只）债券型基金中排名第38。
? 华宝短融50：该基金成立于2012年5月。考虑到资金利率在短期再度出现大幅上升的可能性较低，投资短融的该只基金产品目前基本兼具了一定的获益性和防御性。而且该产品投资对象为中证短融50债券指数的成份券及备选成份券，该指数成份券是经过从银行间市场多只券种中挑选出来的，具有流动性强、规模大的特点，因此具备良好的可投资性。在流动性趋紧的最近半年（截止2013.12.18），该产品净值小幅上涨0.97%，在427只（不含理财债基，A、B份额各算一只）债券型基金中排名第18。
? 嘉实货币A：该产品规模较大，三季度末资产规模152.27亿元。从收益率的角度来看，嘉实货币历史业绩稳定，今年以来（截止2013.12.18）累积万份收益393.40，在同业156只（A、B份额各算一只）基金中排名第40。按月度表现来看，该产品今年绝大多数月份的收益率都位于同业前二分之一。其较大的规模和稳定的业绩，符合我们对货币市场基金的选择要求。
? 南方现金增利货币A：三季度末该基金资产规模449.66亿元，正如前文所述，较大的规模可以降低申购赎回时造成的流动性冲击，同时可以提高资金使用效率，从而有助于提升产品业绩，加上相对较强的议价能力，因此从规模角度来看，该产品具备明显的投资价值。从历史业绩来看，今年以来（截止2013.12.18）南方现金增利货币A累积万份收益414.07，在同业156只（A、B份额各算一只）基金中排名第14，具备良好的获益能力。
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