晨星(中国)：美国结构化分级基金凸显设计优势

　　Morningstar晨星（中国） 研究中心 陈琴

　　■他山之石

　　□Morningstar晨星（中国）

　　研究中心 陈琴

　　作为基金产品设计的一种策略，结构化分级在美国封闭式基金中的应用已经成为一道亮丽风景线。据相关研究表明，相比于开放式基金近年来的缓慢发展，美国封闭式基金的繁荣在很大程度上得益于这种对分级结构的设计。

　　从产品的影响力来看，根据晨星数据，目前美国共有625只封闭式基金，其中326只基金使用了分级结构模式。将一只基金分为普通份额和优先份额两个级别，分别针对不同风险收益偏好的投资者。从产品本身的特性来看，分级结构基金可谓一箭双雕。一般而言，一只基金只具有一种风险收益属性，而分级结构基金由于其产品上的设计优势，不同的份额具有很明显的风险收益特征差异性，也就可能吸引不同类型的投资群体。比如，优先份额主要是定位于风险收益偏好较低的投资者，而普通份额则是针对有较高风险收益偏好的进取型投资者。

　　在美国分级封闭式基金中，优先份额和普通份额承担着不同的角色和功能。优先份额一般作为融资的手段，获取无风险收益率，享受基准收益优先分配权；普通份额通过优先份额引入杠杆，获取超额收益分配权。以杠杆率为40%的某只分级基金为例[杠杆率的计算公式为：杠杆率＝优先份额资产/（优先份额资产＋普通份额资产）]，假设优先份额募集的资金为100亿，普通份额募集的资金为150亿，优先份额融资的成本为利率2%，将基金的总资产250亿构建投资组合，那么普通份额将承担投资组合的风险。显然在投资组合收益率低于或接近融资成本的情况下，杠杆率越大则对普通份额来说越不利；相反，在融资成本小于基金投资组合收益率时，杠杆率越大，对普通份额的杠杆作用就会越强，普通份额获取的超额收益就会越多。美国的相关法律规定，封闭式基金的杠杆率最高不能超过50%。

　　目前，分级结构在国内基金市场上的应用也是一大亮点。自2007年7月国内首只创新型结构化分级基金瑞福分级面世以来，长盛同庆可分离交易分级基金，境内首只分级指数基金国投瑞银沪深300等带有分级结构的基金相继发行。虽然国内分级基金与美国分级基金都是针对不同的投资者设计不同风险属性的基金份额。但是以操作方式而言，国内分级基金与美国分级基金最大的不同在于，国内的基金由于是契约型结构，不能直接通过负债进行杠杆投资，它主要是通过对风险收益分配的分层设计来达到放大杠杆的目的。而美国的基金一般是公司型，可以通过直接负债进行杠杆投资以提高收益。相比于美国分级基金直接通过发行优先份额借贷资金放大杠杆的操作，可以说国内分级基金是参照了美国分级理念而进行的一种本土化创新操作。