刘鲁旦：全球信用债利差较大 投资价值凸显

　　华夏海外收益债券型基金拟任基金经理刘鲁旦访谈

　　专访嘉宾：华夏海外收益债券型基金拟任基金经理 刘鲁旦先生

　　简介：刘鲁旦先生具有丰富的海外债券和外汇投资经验。刘鲁旦先生为波士顿学院金融学博士、CFA，证券从业经验超过8年，现任华夏基金固定收益部副总

相关公司股票走势

• 中国石化
• 中国石油
• 金地集团
• 万科Ａ

　　海外权威认可：2011年5月，凭借在华夏全球精选基金债券投资中取得的优良业绩，刘鲁旦被海外著名财经杂志《The Asset》评为中国最精明G3债券投资者。（G3债券是指以美元、欧元或日元计价的债券。）

　　海外债市场容量是境内的30倍 全球债市年均收益达7.11%

　　问：华夏基金为什么在这时点推出一只海外债基金？是从哪些方面考虑的？

　　答：从去年年底到现在，债券基金都发得非常多，我们看到每周都有不同基金和债券基金的信息。总的来说，中国基金业产品同质化水平比较高，能够创新一只不太一样的基金不容易。我于2009年加入华夏基金，一直进行海外债券的直接投资。三年来，华夏全球精选基金的海外债券投资取得了非常好的业绩。直接投资海外债券市场是有一定难度的，华夏海外债基金是第一只直接投资海外债券的基金，这是一个很大的突破。

　　华夏海外债基金将进入一个更广阔的债券市场，基金公司适时走出去，寻找海外债券市场的投资机会，对基金公司与投资者可谓双赢。

　　首先，全球债券市场发展迅速，为债券投资提供了广阔的空间。1994至2011年，全球债券市场存量以年均8.8%的速度增长。截至2011年底，全球债券市场存量已达98.39万亿美元，而同期中国债券市场存量为21万亿元人民币，海外债市场容量是境内的30倍。

　　其次，1988年至2011年期间，全球债券市场投资的年均收益达7.11%。债券投资和股票投资呈现低相关性，在某些阶段相关性甚至为负，从而形成了很好的互补性。

　　再次，从汇率方面来看，现在推出这个产品时机也相对比较合适。因为人民币进入了一个均衡区间，不管是官方还是我们华夏基金研究，都觉得上下波动的幅度都不是非常大，而且如果现在为投资者锁定汇率风险进行对冲的话现在也比较便宜，这也是我们觉得现在进行海外债券投资适逢其时。

　　最后，现在货币政策零利率已经确定的事情，资金成本是零，所以投资债券是比较安全的。而且信用爆发是有周期性的，金融危机期间集中爆发信用风险，目前来看全球的信用危机爆发的阶段已经过去！现在全球经济进入一个相对比较稳定的缓慢复苏的趋势，这一点比较明显，再加上资金成本非常低，所以现在投资信用债时点是比较安全的时点。

　　总的来说，目前投资固定收益率产品是一个非常好的时候。全球投资者的情况差不多，从08年以来债券基金都是净申购，再加上我们刚才提到人民币升值进入合理区间的判断，给投资人一个新的债券投资选择，我们觉得现在的时机还是比较好的。

　　问：境内的投资者还不太了解海外债券市场，请帮我们简单介绍一下海外债券的分类，具体有哪些？和境内有不同吗？

　　答：简单介绍一下国外的债券市场，国外的债券市场分类其实比我们分得更细，就境内的债券市场当然大家都知道，都是按照发行主体和审批主体分这么几类，国债、金融债、央票、企业债、公司债，还有银行间票据和短期融资券等。其中，企业债、公司债和票据的分类主要是按照审批主体划分的。这个在国外不存在，因为它没有审批，更多的是从产品本身属性来分类。大的资产管理公司在构建固定收益团队的时候分为几类，一个团队专门做国债投资，一个团队专门做市政债，另外一个团队专门做投资级的信用债，再有一个团队做投机级的信用债，就是高收益信用债；还有一个团队做货币市场，还有做资产证券化的市场，还有所谓MBS。大概有这么7、8类，它是按照产品种类的，所以跟我们的分类有点不大一样。

　　我们中资企业海外债如果按照国外对产品分类方法的话，一般归于投资级信用债或者是高收益信用债这两类里面。总的来说中资企业的投机级信用债评级相对比较低一些，一般来说，两个B的，一个B的都有，一个B以下的C开头的就比较少，因为那个资质相对来说非常差，投资者不太敢接受，资质非常差就发不出去了。现在中资企业在海外发售债券的企业类型有两类，第一类是高等级的的，这个不细说了，这里面既有国有银行、中石化、中石油这样的中字头的，也有一些相对资质确实非常好的民企，算是投资级。另一类投机级里面是类似房地产公司或其他民企发行的债券等。

　　怎么把握它呢？还是从基本面把握它。因为我们对中国经济周期、行业变化，包括对个别公司的基本面都有比较深入的研究。

　　问：华夏海外债基金的业绩比较基准是什么，有什么优点？华夏海外债的投资策略是什么？

　　答：如何选择投资标的的问题，巴克莱全球债券指数的优点是比较有代表性，全球大多数的债券基金都选择那个。但是问题是，它的组成成分券主要是以欧美国家的国债等高等级债券为主，这些债券流动性好，市场容量特别大，所以适合大规模资金去操作，作为投资标的；但是缺点是收益率非常低。很多美国本土的债券基金采用巴克莱美国债券指数。因为全球债券市场以美国为主的，所以这两个指数差得不是很多。美国的指数现在的到期收益率只有1.6%。过去几年全球经济不好，全球债券涨了，过去几年的业绩还不错，但是到期收益率现在来看非常低，只有1.6%。

　　中国的投资者其实并不关心巴克莱全球指数怎么回事，中国投资者需要的是一个合理的、比较好的回报，同时这个回报相对比较稳定一些。在风险可控情况下，回报率能够比较高一些，这是我们认为中国投资者需要的投资产品。

　　我们的产品计划设定的业绩基准是三年定期存款利率，但是我们的目标还是希望能够做到一个比较稳健的、相对比较高的一个全面的回报，而不是说一味的要去跟踪那个指数。

　　总的来说，就是尽量找到全球债券市场比较有机会的市场，然后把资金合理运用，投到那上面去，争取能够给投资者带来最好的回报，这是我们的策略，相对比较灵活，尽量能够给投资者获得全面回报，而不是简单的一个超越基准。

　　全球信用债利差较大，投资价值凸显！

　　问：华夏海外债认为海外债券市场存在哪些投资机会？如何选择投资标的？

　　答：现在境内债券市场总的来说标的还是比较少，而海外债券市场标的非常多，现在我们来分别进行分析投资机会。

　　美国为主的欧美债券市场现在非常多，潜在的机会非常多。我们怎么看这个大概的投资机会呢？现在大的宏观背景还是全球异常宽松的货币政策，QE3还在继续，而且每年把基准利率保持到2014年之后，所以零利率维持几年，几乎是一个铁定的事实了。在这个基础之上，美国国债收益率作为全球债券市场的一个基准收益率，现在已经降到非常低的水平了，十年期就已经2%以下了。欧洲国债也是一样，发达国家市场国债利率都非常低，所以对于中国投资者来说没有什么特别大的投资价值。这是国债。

　　机会在哪里呢？机会在信用债里面！信用债有什么好处呢？第一是全球经济还处于复苏、上升的过程之中，所以公司的基本面总的来说处于一个不断的改善的过程之中。金融危机主要还是欧美发达国家主权和居民房地产的一个危机。总的来说，欧美主要公司的资质都还是不错的，帐面上现金都还是非常充裕的，没有特别大的危机。所以，基本面对于信用来说还是不错的，另外刚才提到货币政策非常宽松，零利率持续很长时间，所以投资者需要得到比较高的收益，这几年欧美投资者一直在追逐信用债，获得了投资者的青睐。所以，目前的情况海外企业的信用债是比较好的一个品种。

　　那我们现在总结一下现存的投资机会，首先，亚太地区信用债市场表现显著优于境内外股市，也强于境内债市。今年以来摩根大通亚洲债券指数涨幅已经超过12%。其次，海外信用债的信用利差较大，投资价值凸显尤其是中资企业在境外发行的债券一般收益率较高，也为海外债券投资带来良好的机会。比如金地集团今年7月在海外发行人民币计价债券，3年期发行利率9.15%，当时金地集团在境内发行的类似的债券收益率在6%左右。

　　中资企业海外债是估值洼地

　　问：能不能多举几个中资企业在海外发债的例子？

　　答：与单一投资境内的基金产品相比，境内外市场的不同带来债券收益的较大差异，海外债券因此蕴藏着较好的投资机会。很多中国公司为什么要去海外发行债券呢？因为很多这样的公司原来就是港股上市的上市公司，在境内本来可能这个融资渠道就不是特别宽，尤其是民企，他们在海外，因为他们是海外上市公司，操作比较规范，公司治理也按照海外上市监管的原则，相对比较透明，海外投资者可以接受他们。另外海外债券市场跟境内不一样，境内是审批制等等，监管体制非常严的这么一个管理下面的上市制度；海外是市场供需决定的，只要你希望发，投资者也接受，就可以发，而且不需要审批。所以很多优秀的民企，经营良好的民企都选择在海外融资发行债券。海外融资发行债券有一个问题，第一是信用评级普遍偏低，因为中国政府的评级比较偏低，中国企业发行债券的时候一般需要比政府的评级还要低才可以，这是惯例。再优秀的中国企业你也不可能超过中国政府的评级，评级普遍偏低一些。第二是欧美投资者对中国经济的硬着陆的担忧，最近两年对中国经济硬着陆的担忧比原来上升很多。所以，对中国企业也打个折扣。另外最近一年多，有一些在海外上市的上市公司被发现有财务造假等等现象，个别的企业影响了整个中国企业的形象，造成投资者在中国企业发行债券的时候相应的要求比较高的一个利率补偿。

　　另外就是境内去年以来宏观调控造成了融资成本上升，所以他们在海外发行债券时候对比较高的利率他也可以接受。以上种种原因，造成有一些中国企业在海外发行债券的时候，利率会比较高，形成了一个比较好的投资机会。我们认为，中国经济还处于软着陆的状态，这个是和欧美投资者的判断是不一样的，我们对中国的企业、对中国的宏观经济前景是非常有信心的，我们认为总体的信用事件爆发的可能性不是很大，大部分中国企业经营状况比较良好，所以西方投资者的种种担忧对我们来说恰恰形成了一个比较好的投资机会。中国主权评级被海外评级机构低估，国有企业的潜在 “主权担保” 没有反映在定价中，优质民企在境内融资困难，依赖海外市场融资。中资企业在境内外发行的债券收益率差异较大，为海外债券投资带来良好的机会。

　　举个例子，比如说龙湖地产，去年发过一个五年期的美元债券，当时收益率是9.5%，这个收益率跟境内相比明显很高。龙湖地产作为行业内比较龙头的企业，负债率也并不是很高，经营比较稳定，销售策略也比较灵活，总的来说资质还是比较大家公认比较优秀的。所以，即使地产行业调整会有压力，很多种小的比较激进的行业可能有倒闭的风险，这都是有可能的。但是像万科、龙湖这些比较大的，包括土地储备比较分散的，销售项目也比较分散的，他们的风险肯定比别的稍微小一些。如果整个地产行业都非常好，他不可能以超过9%以上的成本来融资；但是就是因为整个行业有一定的风险，所以让你有这个机会能够以比较优惠的利率进行投资。

　　更强的固定收益团队 完善的投资研究体系

　　问：华夏海外债计划通过什么体系控制投资风险？

　　对于风险控制，有几个方面，第一个方面就是比较粗浅的，仓位要分散化，评级得控制一下，低评级需要保持控制它的仓位幅度，另外不同的评级也分散化一些等等，这些是比较机械性、物理性的风险的方法，大家人人都知道，就像买股票一样，你不能全买一支股票。但是最终的控制风险的方法实际上还是研究投资流程的完善，需要有一个完善的投研体系。像刚刚咱们说的公司，已经从研究的角度发现、识别它，不然的话即使你做了分散，多少也会投到它，它一旦发生问题你还是会发生损失。另外得有一个完善的投研团队，团队才可以保证投研的质量。还需要比较丰富的投研的经验，很多时候风险的识别是靠经验的，并不完全是靠书面的、纸面简单识别的。所以，推出这种信用产品，华夏基金在华夏全球精选基金的海外债券投资中已经有了三年的实战经验，这是非常重要的。

　　我们华夏基金也是有比较大的投研平台，专门设置了固定收益投资决策委员会，建立了由研究员、交易员、信用分析师及基金经理组成的超过30人的业内最大的固定收益团队，并在实践中积累了丰富的海外债券投资经验。尤其是对中国企业的基本面研究全面而且深入，不管是境外上市的还是海外上市的中资企业我们都有完整的团队去覆盖。所以，我们认为我们有本土的优势能够把握住这些超额收益的机会。