十大券商年度投资策略盘点：如何布局牛年熊市

　　广发证券：再通胀孕育机会

　　2008年是个不断超出预期的一年，从国内的灾难不断、通胀升温，到美国的次贷危机升级、全球增长大幅滑落以及物价迅速转跌，再到为应对危机，包括中国在内的国家在非常时期采取了非常的政策应对，如此等等。

　　展望2009年，首先应该回答的，即是本次经济下行，是周期性还是长期性？于周期之中，我们未来将身处哪一阶段？这成为我们判断明年市场以及配置的核心问题。

　　我们认为，再通胀构成股票市场回暖的基础，特别是在一个通缩环境之中。此外，风险溢价回落、估值较低与相对吸引力较高将推动明年市场估值回归均衡。我们判断市场在上半年将会受到业绩下行的压力，但下半年在调控政策效果显现、外围经济见底的刺激下将会回升。

　　危机：灾难还是机遇？

　　危机并不一定意味灾难，反而可能给市场带来机遇。大量的历史经验显示，股价因危机冲击而大幅下挫之时，往往会迎来较佳的长期买点，风险溢价回落、估值较低与相对吸引力较高是其中较为重要的影响因素，这三方面都通过估值来抬升股市。持续的市场回暖取决于总需求扩张，信贷、货币环境改善是我们判断市场转机的重要因素，对未来股权回报的过度悲观实际上蕴含了宏观经济会出现“大萧条”或者长期衰退的风险。

　　历史上看，在金融危机发生前后，股票市场表现有所不同。大体上危机发生之年股市表现不佳，但在第二年有所分化。其中，美国的“大萧条”和日本“失去的十年”延续了悲观的情形，但其它很多时候，市场的机会往往从次年开始展现。即使是日本，在危机次年买入并持有2年，仍然可以获得优异的回报。总体来看，6次危机之后的2年里，股票总回报平均达到62％，如果剔除“大萧条”，则这一数据上升至74％。

　　09业绩下跌10％

　　我们预测了08年和09年非金融类上市公司净利润增速，结果显示09年上市公司盈利存在显著的下行风险。营业总收入增长率的预测值分别为18.46％和-1.74％，净利润率的预测值分别为7.20％和5.94％，净利润增长率预测值分别为-2.23％和-18.90％。

　　汇总我们相关金融行业研究员自上而下的盈利预测数据，中性情况下，金融行业08年和09年净利润增长率分别为24.76％和3.84％；而悲观情况下，则会下降至20.84％和-0.41％。综合金融行业和非金融行业盈利情况，我们得到全部上市公司08年和09年的净利润增长预测值，中性情况下分别是7.3％和-9.5％。比较起来，08、09年的盈利均存在显著的下调风险。

　　2008年看仓位，2009年看配置

　　2008年股市泥沙俱下，虽然一些行业获得超额收益，另一些行业跌幅较深；虽然从风格上来看，低价、低估值的小盘股表现相对较好，而高价绩优股大幅下挫，但总体上看，市场的系统性风险非常突出。观察行业和风格回报率的标准差，08年以来大幅下挫，显示针对性配置的效果并不强。但在市场的活跃度与机会增强的情况下，09年A股市场投资的配置作用将会提高，改变今年更看重仓位的局面。

　　我们认为配置的基本方向是成本压力缓解、而需求端能够保持较为稳定的行业，以及未来能够提前于实体经济见底的行业。在基本的业绩趋势之外，政策方向将是明年的重要投资方向。我们有几个关键性判断，即明年上半年通缩而下半年呈现再通胀、实体经济和盈利水平的最低点在明年上半年出现、为了避免总需求的过度收缩，政策可能不断超出预期。基于这些判断，我们认为09年上半年和下半年的配置稍有不同。

　　在上半年通缩环境下，配置组合仍然应该保持一定的防御性。超配需求下滑但成本下滑更快的行业，比如电力、食品饮料；超配需求与成本保持刚性的行业，比如医药和电信。

　　而在下半年的再通胀预期中，可以适度提高周期类行业的配置比重。考虑财政扩张的刺激效果，以及业绩走过上半年的低点，我们认为钢铁、水泥、工程机械等投资品存着交易性机会。但是，投资品的趋势性机会取决于私人部门特别是房地产的投资恢复。历史上看，这类行业的业绩在1998年有所回升，带动股价上扬，但其后随着投资的萎缩而下滑。