十大券商年度投资策略盘点：如何布局牛年熊市

　　国泰君安：从通缩到复胀

　　我们认为，结合通缩背景，09年上半年A股可能只有结构性机会，并探寻业绩底，随着国家刺激内需政策效果逐步显现、房地产市场三季度见底转暖和国际经济形势逐步趋好，下半年市场可望迎来上涨，09年上证指数合理波动区间为1800-2800点，市场上涨的主要动力来自估值水平提升。

　　对于资产配置，我们认为在经济走向通缩的阶段，债券和现金吸引力较强，建议适当超配，建议上半年配置抗通缩的防御性行业为主，阶段性配置超跌的周期性股票，而随着三季度宏观经济见底复苏，周期性股票业绩增速二季度见底，我们建议投资者在二季度后逐渐开始增配周期性股票。

　　投资主题

　　在通货紧缩时期，证券市场的走势和债券市场的走势相关关系呈现出完全不同的特征。同样通缩周期中，证券市场的走势更像一个周期性股票，市场缺乏大的投资机会，而更多是结构性与周期性的机会。

　　在通货紧缩周期中，众多企业在艰难的通货紧缩深渊中挣扎，另一部分企业出现投资机会，这是市场的结构性机会。最大的机会来自于需求提高、产能增加和度过最严重通货紧缩的企业。最大的风险来自于前期经济最繁荣的领域。在通缩背景下，相对抗通缩的三类行业或者板块是：

　　（1）公用事业。我们看好公用事业的主要理由在于：成本下降速度超越需求下降速度。09年全年电力需求增速预计将在6-7%之间。但煤炭价格在经历了08年的非理性上涨后，随着供求关系的急剧转变，已经于四季度出现迅速下跌，市场煤价格仍有较大下行空间。按照较为中性的预计，09年火电企业的综合煤炭成本将较08年下降10%左右。在此假设下，火电行业业绩将出现大幅度回暖，有望接近2007年全行业水平。

　　（2）医药。在全球经济减速，国内经济下行周期中，医药行业兼具必需品消费、政策主导下投资加大的两大特征，我们认为将是通缩情况下的必配品种。08年1-8月医药制造业表现延续上半年走势：税前利润同比增幅达到38.9%，在12个下游消费品中位列第三，略低于农副食品加工业和食品制造业，我们预计明年医药制造业收入增幅大约为20%。

　　（3）食品饮料。食品饮料行业具有弱周期特性，业绩可预测性相对较好，在通缩背景下具备安全性，我们更看好中低端大众消费品的肉制品、啤酒以及处于消费升级中的葡萄酒。目前，食品饮料行业部分公司估值已经接近或者低于历史最低估值。

　　（4）电信业和文化传播业。2008年经济危机席卷全球，电信行业和文化传播行业作为抗周期的行业，相比周期性行业受经济危机影响较小。电信投资周期并非与GDP、电信收入波动周期完全一致。我们认为运营商资本开支的驱动因素来自移动用户的增长、增值业务的发展及技术、制式的转型。传媒行业是典型的抗周期消费品行业，在投资者对强周期或弱周期行业未来两年盈利预期下降日益担忧的今天，传媒行业的确定性业绩预期尤其难能可贵。

　　（5）新技术公司。新技术是“好的通缩”出现的重要催化剂，与旧技术相比，也是通缩的巨大收益者，因为消费者在通缩时背景下对旧技术持币待购，等待其降价。通货紧缩将进一步扩大新技术工业和旧技术工业之间在销售增长和利润增长上的差距，因此，对于拥有核心技术的公司将成为09年的赢家。

　　（6）“剩者为王”。随着经济状况恶化，众多竞争实力较弱的企业将惨遭市场淘汰，一批拥有竞争优势的公司最终将胜出，从而赢得市场份额扩大的机遇，对于这些优势企业，经济衰退反而是“机遇大于挑战”，我们建议投资者在09年关注淘汰落后企业带来的市场份额扩大的公司。

　　上半年参与中小市值成长股

　　09年宏观经济总体向下的趋势已广为投资者认同，从基本面分析，上市公司业绩将经历冷酷考验，增速下滑或者负增长成为众多行业的基本特征，在这样的情形下，我们认为投资者应该努力寻找业绩确定性强的公司，09年这类公司将享受确定性溢价，其分析思路在于：

　　（1）稀缺。由于经济面临内忧外患的双重压力，大多公司业绩会下滑，但下滑的幅度存在很大不确定性，因此，业绩增长确定的公司将成为稀缺品种，成为众多资金追捧的焦点，尤其是增量资金配置。

　　（2）局部流动性过剩。09年市场流动性目前来看仍然不容乐观，但由于A股上市公司以周期性行业为主（市值占比超过7成），这部分股票仍然会遭到相当多基金低配，多余的流动性流向何处？我们判断部分资金会流向业绩确定性高的行业公司，从而产生局部泡沫。

　　（3）局部泡沫最可能出现在成长性好、业绩相对确定的中小市值公司中。这些企业多是各自细分行业龙头，加上盘子小，容易产生泡沫，因此，我们继续看好09年上半年这一板块的投资机会。

　　（4）另外，部分中小市值公司可能存在并购和外延式增长的机会。