中证证券:基金仓位与大小盘风格转换不直接相关

　　基金仓位的变化是否将引发大盘风格的转换？从2007年以来股票型基金仓位与大小盘溢价的表现看，二者并没有显著的线性相关关系，因此，基金仓位并非是市场风格实现转换的必要条件，虽然目前小盘对大盘溢价仍在扩大，基金仓位也明显高于历史均值，但要使“大象”真正起舞还需一些条件和时间。

　　仓位下降不必然引发溢价回归

　　从2007年以来股票型基金仓位变化与中证500市盈率/中证100市盈率看，二者走势明显分两部分。在2008年4月之前，股票型基金仓位的逐渐下降并未导致中证大小盘溢价的下降，而在2008年4月之后，股票型基金仓位的变化与中证大小盘指数溢价的走势较为一致。

　　我们认为，在2008年4月之前二者走势并不相关，除了与当时的市场行情结合外，还应考虑到基金配置的行为。2007年5月29日，上证综指创下4335.9点的阶段高点，反观2007年初以来的这段行情，题材炒作使得众多小盘股成为机构偏爱的对象，中证500指数市盈率（按当年中报*2算）在2007年5月29日达到了53.11倍的阶段新高。中证大小盘溢价比率当时达到2.01的高点，这期间股票型基金仓位大致维持在83%的高位水平。

　　2007年“5·30”的调整使得市场风格受外生性因素影响而发生转变。此后，大小盘溢价一直处于下降通道，并维持到2007年10月16日大盘创下6124点的高点。强周期行业的轮动使得上证综指在5个月的时间里上涨幅度超过40%，与之相伴的是基金仓位的剧烈调整，期间股票型基金调整幅度超过10%，偏股型基金仓位调整幅度超过6%，因此从这段期间基金仓位与大小盘溢价的表现看，二者并没有直接的相关关系，诱发市场风格转化的更多地来自外部扰动。

　　技术偏离仅是充分条件

　　从当前中证指数大小盘市盈率和股票基金仓位的情况看，二者都明显高于历史均值。12月7日，中证100指数市盈率为47.69倍，大幅超过均值上限，中证100指数市盈率为20.91倍，低于历史均值。

　　如果单从技术修正的角度看，基金仓位的变化并不会导致市场风格的转换，因为从以往的市场表现看，技术上出现偏离仅是调整的一个充分条件，要使风格轮动成功切换还需要众多的触发因素。

　　今年10月以来，大小盘溢价上升的速率在直线加快，而基金仓位的变化在震荡中走高。我们认为，在系统性因素还未出现、行业性前景有待确认、收益传导还需要时间的前提下，基金仍将会较多地配置弱周期行业，短期内要想实现大小盘风格的彻底转换并非易事。

2007年以来大小盘溢价与基金仓位关系

上证指数走势与基金仓位变化