交银施罗德基金：股票“活”在预期之中

　　今年的市场不好把握，难点在于宏观经济复杂、不明朗的环境下，政府对调控政策力度的不稳定，导致投资者对经济前景预期反复变化。尤其是不同高层与部门在利益诉求不一致的情况下，加剧了资本市场投资者的情绪波动。1月份，央行上调了银行存款准备金率，同时银监会也宣布全年新增信贷控制在7.5万亿且按照3：3：2：2的进度投放，造成投资者对宏观前景预期骤然降温，大量抛售周期类股票；而3月份，投资者观察到1、2月份、甚至包括3月份的新增贷款量超出预期，且通货膨胀等指标也低于预期，投资者从“经济向上、政策向下”的态度，逐步转变为“经济向上、政策走平”，中央对于保增长依然比较重视，于是乎估值偏低的周期类股票出现整体反弹；可是4月中旬，中央再次出台力度空前的地产打压政策，投资者对宏观前景预期再次斗转直下，相关股票又出现快速下跌局面。

　　为什么大的周期类股票反复没戏？

　　我们从地产股走势说起。地产股票去年下半年来反复走弱，表面看存在政策打压和打压预期，而本质上，投资者们意识到：房地产行业已经脱离了健康发展轨道，持续的量价上升不可持续。实际上09年房地产行业的成交量与成交价格已经显著超过07年，但地产股票价格与07年高点普遍差距不小，已经显示出了这种担忧。曾几何时，03-07年虽然每年都有压制政策出台，但是正在处于大级别上升周期的地产行业，景气度只是短期受到影响，或者是拉长景气时间，地产股均在短期调整后，伴随成交量与成交价的上升而大涨。相反的是，今年的地产股已经不能在政策的间歇阶段伴随行业量价的上升而获得超额收益了，投资者已经不认同地产行业的现有发展模式了。

　　而股票需要“活”在预期之中，这种未来没有预期发展的行业，估值反复走低自然成了顺理成章之事。这也反映了资本市场除了疯狂的一面外，亦有理性的一面。推广开来，中国这种依靠投资、出口拉动的经济增长，是否已经到了不协调、甚至难以为继的境界？从这个逻辑出发，大的周期类股票持续走弱亦有道理。

　　小股票这么牛，如何面对？

　　与大股票完全相反，小股票今年的表现，甚至打破了我国股市大小股票半年左右轮动一次的历史规律。小股票表现优秀确实也有其背后的逻辑，涨幅较大的股票主要集中在医药和TMT产业，都具备目前行业规模不大、市值占比不高、行业未来发展前景广阔的特点。也许目前这些板块每10只高估的股票，未来有8只会出现价值回归，但是有2只可能成为真正的大市值企业，问题在于目前投资者难以做出准确的事前判断，所以在看好行业前景的前提下，对该板块进行整体投资也具备合理性。可以说，小股票明显“活”在良好的预期之中。

　　目前的问题在于，大小股票估值差异如此之大，总归存在一个所谓的“边际”，不可能无限制地被拉大。然而这个边际很难事前预测，需要真实发生后才可确认。就像2007年能够涨到6000点一样，这个具体高度是无法预测的，往往需要事实出现后，事后才能作出明确的辨别。

　　所以笔者建议投资者对待小股票的态度是：研究成熟一家购买一家，尤其是基本面能够看长远，股价若回落还能不断补仓的品种。这需要投资者具备深度研究公司的能力，且以购买公司而非市场指数的心态进行投资。

　　在目前这种宏观环境与政策基调下，除了大股票阶段性估值修复带来机会外，小股票预计能够提供更多的投资机会。但是回到刚才的话题，大小股票估值差距一旦到达边际，小股票存在快速补跌潜力，毕竟小股票目前估值已高、超额收益过大。届时市场可能会出现系统性的风险，投资者也不可不防。