来源：搜狐理财
编者按：《中国证券投资基金年鉴》联手国投瑞银基金等行业机构推出2010年度中国基金投资者服务巡讲大型公益活动，今日在青岛国敦大酒店三楼隆重举行第五场活动。以下是国投瑞银核心基金基金经理康晓云在会上的发言：
| |
国投瑞银核心基金基金
相关公司股票走势 |
感谢大家在宝贵的周末时间跟我们一起分享今年下半年关于A股的看法，同时也参加了国投瑞银的活动，非常感谢！
这个PPT是我们在7月1日整个投资部门的智慧的结晶，这是各个部门做了一个内部客户的汇报，首先把这个观点做一个简单的阐述，如果有问题的话大家可以一起来交流。
我们有一个简单的目录：先讲一下市场的回顾乃至更长一点时间的展望；同时我们会讲一下投资线索，我们会遵从一个什么想法做今年下半年的A股和未来相当长时间的资产配置。
整个二季度，在座的投资人都有深刻的印象，除了吸纳A股、深沪两市是表现最糟糕的市场，跌幅都在20%以上，这跟2009年的表现形成强烈对比。但我们可以看到，为什么会出现这种情况呢？我们用这个图跟各位投资人交流的话比较方便一些，可以看到这个红线，这是2004-2010年中国基金增长的图表表数，其中在2008年表现最糟糕的，是大熊市的时候GDP增长出现了很大跌幅，这种情况在2007见底以后，2008、2009年下跌的幅度或者V字型的底部是比较剧烈的。所以在2010年特别是今年年初，一季度GDP增长到很高水平的时候，相当多的投资界、学术界以及广大投资人都很担心，2010年会不会出现2007年下半年、2008经济剧烈下滑。这种下滑体现在股票市场上，整个市场对经济的放缓，包括GDP的放缓，没有那么多分歧。
分歧在什么地方呢？这个红线会像2004、2005、2006年一样放缓，在8-12的区间，正常波动还是像2008年那样，一个很大幅度的下跌。我们知道了方向，但我们不知道幅度，这种担心非常及时体现在今年上半年A股股票市场。我们看到对基金下跌幅度的相当大的担忧，今年上半年A股表现出来的想法，就是担心2008年在线，经济二次探底的声音也比较大，所以是一个典型的逐步下跌的走势。
特别是在今年二季度，地方融资平台的问题被政府提出来。另外房地产方面，在4月份国务院推出了一个新的调控政策，这个担心在今年5月份得到了极致发挥，在世界杯前期，西班牙、希腊等欧洲五国的担心，大家担心全球经济二次探底，整个A股市场表现非常糟糕，基本在局部范围内，上半年结束的时候整个市场是大小通跌。
从更长的时间来看，为什么说基金上半年不仅股票点差，而且资金的流入也不是很明显，最主要表现在二季度整个A股交易量有明显的萎缩，长线基金进场的时间点比较晚，除了在6月份看到社保基金高调宣布入市之外，没有看到其它的，基金的发行相对市场比较困难，规模比较小，这种资金的流入体现出长线资金的担忧。长线资金的担忧无外乎两个：一个是担心中国经济长期增长，现在的8-10可能会下降到6-8，股票的估值就应该给低，经济增长放缓。另外担心中国经济结构转型是一个长期的过程，新兴产业需要时间，大家担心经济转型的阵痛体现在市场上，没有大的机会。
但是可以看到，最近的形势发生了一些好的变化。从长线投资者的角度讲，可以看到社保开始高调宣布增加了A股的股票资产配置比例，第二个是看到经济数据发生明显有利的变化，在中国的重要指标，我们可以看到PPI、CPI都在陆续回落，经济通胀的压力都有所缓解，对股票市场中长期走势是相当重要的企稳态势。另外可以看到，中国的产成品库存上升，已经到了一个高点，去库存的结果已经开始。
在过去的半年里，我们可以看到股票市场的下跌，反映了中国工业增加值高位回落的担忧。今年一季度，中国经济增加值单季度到了历史高位，大家担心工业增加值放缓，体现在股票市场上，在今年上半年以前作出了回归反映。实际今年的A股市场工业增加值的走势，提前在上半年下跌，已经看到一个拐点向下的预期，包括市场分析师的一致预期向下回调。
7月初的判断，蓝筹股进入了相对具有绝对吸引力，小盘股经过月底有股值压力释放的阶段，市场已经处于底部的区域，这是我们在7月1日发出的判断。另外从PPI、CPI见顶回落以外，经济开始放缓，工业增加值出现明显下降，经济过热性得到抑制，政策已经开始出现结构性的松动。今年以来，货币政策“嘴”上很松，“肚子”很紧。我们预计明年上半年会出以稳健为准，但局部较松的状态，所以我们觉得最紧张的时间点已经过去了。从估值和市场判断，7月初我们判断是相对安全的时间点。
我们看股票市场，在6月底的时候，我们做了一张图表，在7月初A股市场已经早了2008年大熊市的低点，也就是为什么不应该过度的悲观，这是一个比较。我们可以看到整个市场的估值水平当时在10倍左右，大小盘的操作收益，大盘股已经到了很低的位置，小盘股的超额收益，经过下跌以后，仍然有一个较大差距。从蓝筹股开始，修复性的估值可以体现出来。最近的走势，从银行、地产，传统的工程机械，估值相对便宜的股开始反弹。
信心的恢复、政策转向的预期，都是近期股市升温的重要表现。我们实地调研，一些中部省份，国家在地方融资平台的问题上，一定是以解决问题规范的态度，而不是对地方融资问题予以统一的否定。既然是规范，对银行的资产以前的过度担忧是不成立的。
从长期看，中国经济的增长是有信心的，我们认为在未来3-5年之内，中国经济不会出现台阶式的下降，增长仍然会维持在8以内。这个理由很简单，我们觉得中国是一个大国经济体，腹地比较辽阔，特别是各个地方的经济发展水平不一，承诺的空间比较大，中西部城镇化远没有结束。前两周去湖南、河南比较重要的中部省份实地调研的时候，发现当地的投资水平和当地的投资规模非常巨大，增长率远远高过了东部沿海地区。所以我们觉得在中国经济转型过程中，中国经济增长率会放缓，但不会像前期担心的下一个台阶，下到六甚至五的悲观水平。
这是不同地区城市化率的水平（图表），这种提升的空间，也就是中国未来经济内部区域之间的协调、结构调整，空间很大，这也是我们对市场不是过于悲观的重要理由。
基于这一点，我们当时的建议是长期投资者可以考虑稳步进场，在市场企稳的情况下我们认为个股会重新活跃，这是一个结构性的机会。在这种强烈的预期下，我们觉得市场行情会提前，我们可以看到，在报纸上绝大部分人都认为在今年三季度末四季度会出现反弹，但实际上这个反弹提前了，至少说是有效的。
我们今年的观点是“喜新不厌旧”，新经济和传统经济中的优势企业都有机会。蓝筹股优势企业表现最好的煤炭、机械都是这个范畴，最长的一段时间，我们觉得市场机会还是在经济转型，体现在两个方面：
一种是区域性的再平衡，区域经济的重新协调，这个机会集中在传统产业里。比如上海、北京的基础设施很完善了，再投资机会很小，但是中西部省份投资刚刚开始，所以传统行业仍然有机会，而且传统行业的存量是结构性的，由东部向中西部调整，可以看到中西部水泥、钢铁的表现，明显强于东部的传统周期性行业的，区域经济的再平衡是传统经济存量调整的最重要的方向，新疆、内蒙古、湖南、河南这些比较重要的省份，都是在以后传统经济存量调整里面扮演着重要角色。我们上周去湖南调研，湖南省新开工的高速公路就有37条，这种现象在东部省份不可想象。正是这样，我们看到国内传统行业的机会还在，存量还在、还很大。所以当机械、煤炭、钢铁跌到非常大的时候，我们说这时候机会来了。
另外一个是产业升级。大家都提到的新兴产业，新兴产业的机会更多是在于对优势企业的把握，这个需要时间。但因为新兴产业在整个市值的表现里和传统产业比，比重相对较小，整个指数波动在未来一段时间会比以前减小，但是个股未必。
总体而言，新经济的故事长期看好，但是经过上半年的情况，很多新兴产业今年以来具有绝对政策力度，在五月份有一个短暂的调整，但我们觉得还是需要等一等，因为还需要中报的业绩来检验这些新公司是否有增长力。但是一些新兴产业的股票开始分化，也就是说具备持续高增长的公司，不论是大盘股还是小盘股，特别是最近看到真正优势的企业，已经走近了相对独立的行情，并没有和中小板块一起下跌。
我们可以看一下中国的股票市场和中国经济工业转型的图表，什么地方容易出现走的比较好的股票呢？80年代-90年代，三大件是比较受欢迎的，主要是在轻工业，老一点的投资者可能记得四川长虹，是非常典型的，飞乐印象，以轻工业为代表的经济转型。到了90年代中期末期的时候，中国改革开放进入了深化阶段，1992年邓小平南巡以后，中国的制造业开始加速，像青岛这座美丽的城市，有海尔、海信等家电公司，还有很多家电、电脑公司有比较好的表现。到90年代末到这次金融经济爆发之前，是中国经济发展的黄金十年，有一个重要的时间窗口是2001年中国入世以后，中国工业化进入了加速阶段，那时候什么股票表现最好呢？中国船舶320块钱的高价，那时候是造船、钢铁、有色、机械、建材、房地产股票表现最好。我们从2008或者2010年新的起点看，机会又在哪里呢？就在于城市化和工业现代化。城市化我们认为更多的体现在以东部沿海地区的产业升级为主，如果对应市场表现，是指新兴产业。另外是工业现代化，作为中国大国经济体的区域协调发展，主要是中西部的船工产业。这样的话就理出一个最好的资产，在股票市场表现在什么地方呢？消费、服务、高新技术、区域协调发展，这是以中西部为主的服务和制造地的传统产业。我们看中国的消费，特别是最近房地产泡沫有了抑制之后，中国有可能迎来真正的消费释放期。如果中国的保障房推动力度再大一些，我们对消费看得更乐观一些。在中国，消费的梯度明显启动，中西部中低端消费、东部的奢侈品消费还有相当强大的消费类电子，在任何一个群体都有广泛的人群，我们看到中国即将成为汽车产销第一大国，汽车的保有量，消费类是长期看好的东西。另外消费服务方面，包括医疗保健、金融服务、娱乐、教育，在中国会有非常好的强劲发展。
第二个投资主线是工业现在化。中国资源和能源的过度消耗之后，会迎来以新兴产业为主的环境友好型转变。另外中国的人口，开句玩笑说“以后，两条腿大大学生满街都是，两条腿的农民工是很少的”，保姆的溢价能力很高。在北京、上海很明显，保姆大学生的现象在相当长一段时间内会存在。人力成本大幅度提高以后，像富士康这种工厂会在中国（无论是深圳还是回到北方）会面临非常强劲的挑战。这种情况下，中国的进口替代特别是装备制造取代人工制造是非常有限度的，部分或者全部取代人工成本制造业，具有相当大的升级机会。
第三个，区域协调发展。中国中西部开发，包括温总理也跟外国友人说：不能光去中国的北上广看中国、了解中国，应该到中国的中西部看一看，就应该承认中国是发展中国家。所以我们觉得城镇大开发，特别是中小城镇的加速，我们觉得会带来一些投资机会。中西部的建武建材、二三线地产公司、区域性百货、物流等等都会有非常好的发展。
这是我的一些观点和看法。 谢谢大家。
上网从搜狗开始
