私募基金张承良：我是“60%巴菲特+40%索罗斯”

　　张承良：彭博2009年全球对冲基金绩效榜“榜眼”、睿智华海基金管理人

　　编者按：由华人掌管的对冲基金出现在彭博社（Bloomberg）2009年全球对冲基金绩效排名榜上，且以一年237.2%的高收益率一举拿下榜眼的位置，让海内外华人投资界人士颇感惊诧，而彭博考察的对冲

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• 中国联通

　　睿智华海基金隶属于睿智金融资产管理公司，其掌门人正是从湖北农村走出去的张承良。这位被誉为“华人基金经理第一人”的“九头鸟”，究竟有着怎样的投资传奇？他又有着怎样的投资理念和投资方法？证券时报记者日前奔赴香港，采访了张承良。

　　投资与投机结合

　　在股票投资上，巴菲特是典型的价值投资者，索罗斯是典型的价值投机者，孰优孰劣，一直未有定论。但毫无疑问，只要是在合理合法的前提下获取持续稳定的回报，就是好的投资方法。

　　张承良善于吸收不同投资方法的经典之处，为我所用。他既信奉价值投资，也不排斥在适当的时候获取投机收益。

　　张承良在选择投资标的时着重考察两点：一是股价低估；二是要有扳机因素，即股票要有成为热门股的催化剂因素。股价低估因素权重为60%，扳机因素权重为40%。股价是否低估主要从市盈率、市净率、市盈率相对于利润增长的比率（PEG）、股息收益率等方面来考察，扳机因素主要是指大的宏观经济环境、上市公司股东和管理层的增持、人民币升值、公司业务和资产向好、内部人士的买卖或上市公司回购、公司并购或重组等。整体而言，扳机因素又可分为基本面扳机因素和“情绪”面扳机因素。前者如上市公司业绩大幅增长，后者如某上市公司成为舆论正面关注的焦点。

　　“我一直在做的，就是寻找股价低估因素和扳机因素的交集部分，这就是我们潜在的投资对象。”张承良告诉记者，2007年10月18日、2008年9月24日、2008年10月13日，他分三次分别以2.34港元、1.14港元和0.75港元买入京信通信。作为中国无线电天线设备行业的龙头企业，张承良买入时的市盈率在4倍到12倍之间，对应的盈利预测增长在50%以上，市净率在0.5倍至1.5倍之间，整体上，张承良认为京信通信股价是低估的。而从扳机因素来说，3G预期和京信通信业绩存在爆炸性的增长潜力、媒体对3G产品和京信通信的广泛关注、上市公司董事长等内部人士增持股份和公司回购，以及中国电信设备企业在国际市场上地位的提升，让投资人对中国的电信设备制造商更有信心，这些因素综合在一起，对京信通信的股价上涨构成强有力的刺激，果不其然，2009年1月初，3G时代来临，京信通信股价出现了暴涨。张承良获利颇丰。

　　2008年，中信泰富深陷豪赌澳元导致巨亏的漩涡之中，就在这一年的11月13日和12月3日，张承良分别以6.62港元和7.53港元买入中信泰富，此后又分别于2009年7月20日和9月29日分批买入，张承良买入的理由是：从估值来说，中信泰富买入时的市净率为1.1倍左右，远远低于国企指数2.5倍的市净率；从扳机因素来说，中信泰富在母公司大力支持下开始渡过危机，公司的主要优质资产——铁矿开采、特钢制造和房地产均受益于经济复苏，市场上也在传闻母公司可能为其注入资产，另外，人民币升值、上海拟推出国际板、上海建设金融中心、世博会等因素也构成利好，从日后中信泰富的股价走势来看，张承良的逆向投资获得了成功。

　　与中信泰富的投资类似，创维也曾经历过铺天盖地的负面新闻冲击，投资者一度担心创维会发生退市风险，但张承良经过仔细研究后，在创维股价处于低位时重仓进入，受国家家电下乡和城市以旧换新政策、公司内部人士大幅增持、中国LCD电视取代CRT电视步伐加快等一系列利好因素刺激，创维股价持续攀升，张承良最终在2009年7月29日以2.74港元的高位价卖出，而他的持有成本不到1港元。

　　使用衍生品控制风险

　　增加额外回报

　　相比A股市场，海外市场没有涨跌幅限制，波动性更大，这也决定了基金管理人要取得优异成绩，除了在择股上有独到之处外，风险控制也格外重要。在张承良眼里，掌握公司的内在价值，并在其相对于市价低估时投资是首要的风险管理方式。在他的组合里，还有如下风险控制手段：单一股票持有量不超过基金资产净值的20%；借款额不超过基金资产净值的50%；对股票的信心程度决定持股比重；综合采取多种策略和方法去提高致胜概率，使用金融衍生产品降低风险，提高回报率。

　　“风险控制做到位了，比如衍生产品如果控制得好，不仅能降低风险，还能给我们带来额外惊喜，获取超额回报。”对于如何运用衍生品控制风险，张承良颇有心得，他投资衍生品首先遵循一条原则：增加风险管理力度，提高回报率。主要的方法就是卖出备兑的股票认购期权和买卖H股指数期货，衍生品的合计裸露负债不超过资产净值的5%。

　　迄今为止，张承良运用衍生品控制风险最经典的案例是中国联通。该股备兑认购期权到期日为2009年9月29日，行权价为13元。张承良判断，中国联通股价升至行权价13港元的概率很小，期权被行使的概率也非常小，于是张承良持有中国联通正股，卖出备兑认购期权。如此一来，即使股价上升，期权被买方行使，张承良依然可以在13港元的价位获得相当可观的利润。结果，2009年9月29日中国联通的正股收于11港元，远远低于行权价13元，买方没有行使认购期权，张承良卖出认购期权免费获得每股期权金0.53港元（忽略交易费用），额外提高回报率大约5%。

　　在股票投资上有句老话：会买股票的是徒弟，会卖股票的才是师傅！张承良认为，掌握卖出股票的时机，实际上是风险控制非常重要的一环。在三种条件下，张承良会选择卖出股票：当基金管理人相信股票达到或者高于合理价值时；当股票的基本面或催化剂和基金管理人的预期不一致时；当基金管理人发现了更好的投资标的时。

　　张承良在选择投资标的时着重考察两点：一是股价低估；二是要有扳机因素，即股票要有成为热门股的催化剂因素。股价低估因素权重为60%，扳机因素权重为40%。股价是否低估主要从市盈率、市净率等方面来考察，扳机因素可分为基本面因素和“情绪”因素，主要是指大的宏观经济环境、上市公司股东和管理层的增持、人民币升值、公司并购或重组等。