私募新兵：罗马拱门下的三个年轻人

　　2010年中，在华夏基金共事了5年的朱爱国、刘西铭、崔海亮，做了一个大胆的决定。辞去已经游刃有余、待遇颇丰的职位，共同创业，成立上海执耳投资管理有限公司，融入了私募基金管理的行列中。曾在西安阳森工作四年、华夏基金工作六年的朱爱国担任投资总监，一直在华夏 做基金销售的刘西铭担任风控总监、投资经理，曾担任过组合经理的崔海亮担任公司的研究主管。

　　三个均为79年出生的同龄人，凭着在职业生涯的第一个十年中积累的人脉和朋友圈子的信任，成功的发出两期成品：执耳东风一期（1亿人民币）和执耳医药（5000万人民币）。执耳实施基金团队管理制，两期产品均由朱爱国和刘西铭共同管理。 “三个人，虽然各有特点，但长期共事，对彼此的优缺点认识的比较清楚，形成互补，互相提醒，不容易摔跟头”刘西铭说。

　　与市场上已经存在的各种形态的私募不同，他们都来自业内声誉显隆的华夏基金，虽然并未在公募担任过基金经理，但对投资从来都不陌生。练功靠日积月累的学习，职业运动员和业余选手的区别就是通过长时间锻炼、大量重复的针对弱点的训练而得到的肌肉记忆。朱爱国认为，一个好的投资经理具备三点特性：有知识、有经验和好的个性。知识主要来源于学习，每天都有大量上市公司的公告、报告以及行业的发展信息需要掌握，如果没有勤奋的学习，知识这点就输掉了；经验主要来自阅历，是否经历过经济周期和牛熊市对判断市场至关重要；另外性格不宜冲动。而这些对于执耳一腔抱负的三个年轻人来说，前方是一片充满想象的创业乐园。

　　但不论是一个明星基金经理还是一个行业初入者，能够开创个人的投资事业，归根结底在于时代赋予了这样一个机会。三个年轻人对自己正在从事的工作抱着矢志不移的信念，以至于几乎把自己所有的财产和都投入到执耳的信托产品中，与投资者完全捆绑在一起。这一点就像罗马拱门的建造者在古罗马时期，当拱门建成之日起，建造者就站在拱门下面。如果拱门倒塌，建造者是第一个知道的。这是众多罗马拱门数千年屹立不倒的重要原因。

　　热情和勇气使得事业有一个良好的开端，罗马拱门可以不倒，但在变幻无常的市场面前仅有热情和勇气是远远不够的。对于这一点，三个年轻人有着清醒的自知，面对强手如林的私募竞争对手们，他们偏好成长股投资，坚持中长线动态持有的策略。

　　他们长期最看好医药行业，医药企业的增长和估值一般都比较稳定，但医药股在2010年是处在风口浪尖上的热点板块，有些偏贵。2011年开年一些医药股跌近30%，现在持有更有价值。但执耳并不急于一时，行业其实现在离天花板还比较远。未来随着国家对医保投入加大和社会进入老龄化，医药行业走向确定向上。要做的是跟随医药行业的长期增长，买的时候不会冲动，卖的时候也会谨慎。

　　他们最喜欢的公司是“幸运且优秀”的企业。那些处在上升行业中，企业管理者能力强，技术壁垒；或者说是那些投资回报率高、资本开支不大的，所谓“吃的少干的多”的企业。“从体制上看，改革开放三十年以来在各个行业形成了一批有竞争力的民营公司，他们做事主动，机制灵活，我们希望和这样的股东站在一起。所以小盘成长股是我们比较偏爱的”朱爱国说。

　　而做基金销售工作出身的刘西铭，对市场不同渠道可能带来的不同类型的投资者了然于心。选择什么样的投资人，往往也会对一个公司投资风格的形成带来成很大影响。“通过券商、银行渠道发行带来的投资人，往往只看重管理人的过往业绩，甚至是短期的业绩。大部分客户并不知道或者说不关心你的目标、风格是什么，反过来投资经理也不知道客户的风险承受能力、收益预期是什么。这种资金，能赚钱是规模，不赚钱就是炸弹。”所以执耳投资从一开始就有针对性的进行选择客户，刘西铭说，“这可能让我们少掉了很多客户，但对我们不了解、不信任的客户，通常留不住，带来的潜在损失也可能是远大于收益的。一旦亏了钱，安抚这类客户所花的时间和精力是几倍于正常的沟通和交流的，会影响给别人创造收益，这样对其他客户不公平，也是不负责任的。所以我们希望能和投资人建立长期紧密的关系，日久生情。大家最终能在财富的道路上一起长久的走下去，积累起一个"大雪球"。”

　　而2011年，可能比2010年需要更多耐心，更加勤快。

　　对话基金经理：再看消费、医药股

　　问：又是布局一年的时候，你怎么看2011年？

　　朱爱国、刘西铭：我们对市场抱着平淡的看法，过去10年指数的平均收益大约4%到5%，过去5年指数平均收益大约20%，不应对指数涨幅期望过高。但随着上市公司越来越多，提供了更多的机会。2011年需要更多耐心，更加勤快。

　　问：你们有一只医药基金，特别看好这个行业？

　　朱爱国、刘西铭：我们长期最看好医药行业。这个行业的资本开支较小，内生和外延增长空间大，产品利润率高，公司有自己的专利、技术门槛和客户关系门槛，竞争对手需要花费大量时间和金钱才能参与竞争，很多公司都是有活力的民营机制，具备这样特点的行业不多，所以医药行业值得长期投资，过去5到10年夜获得了很好的收益。每个行业都有自己的生命周期，未来五年我觉得问题都不大。执耳医药这期产品也可以投资其他行业，但是投资医药方面的比例要占有效仓位百分之五十以上，比如八十的仓位，医药股要占到四十以上，医药股是一个很好的标杆。

　　问：虽然近期医药股有所回落，但还是不便宜吧？

　　朱爱国、刘西铭：医药企业的增长和估值一般都比较稳定，所以医药股投资也应该是比较寂寞的。2010年医药股是在风口浪尖上了，所以显得贵了。我们是想享受医药行业的长期增长，所以不急在一时，买的时候不会冲动，卖的时候也会谨慎。最近医药股跌了一些，持有会有价值。股票价格短期主要是受市场情绪影响。行业其实现在离天花板还比较远。因为大市值的医药公司现在就没有，增长空间还比较大。在美国，一个药就可以卖到100亿美元，现在国内都没有到100亿人民币的，所以这个空间还很大。从市值看，国外大公司有500亿美元，小的20-30亿美元；除了看市值，还要看销售收入，其实过去十年是投资拉动增长，像中联重科、三一重工、徐工机械，产销值年复合到30%左右，这样的产销可以排到全世界前二十甚至前十五，企业股价和市值都增长了几十倍。未来随着国家对医保投入加大和社会进入老龄化，医药行业走向确定向上。前景虽然美好，但走每一步还是要谨慎。

　　问：具体什么样的公司是你们偏爱的？

　　朱爱国、刘西铭：选幸运且优秀的企业。处于上升的行业中，赚钱不怎么费力，并且企业管理者能力强。任何企业都有自己的生命周期，优秀的管理层和幸运的行业会让企业的青春更长久一些。具体上选择上是那些投资回报率高、资本开支不大的，所谓“吃的少干的多”的企业。从体制上看，改革开放三十年以来在各个行业形成了一批有竞争力的民营公司，他们做事主动，机制灵活，我们希望和这样的股东站在一起。所以小盘成长股是我们比较偏爱的。

　　问：都说2011看蓝筹，你们如何看金融和地产的走向？

　　朱爱国、刘西铭：有些非常大的蓝筹股，公司有几十万人，机制体制也缺乏活力，即使行业机会来了也不是最受益的公司，这样的蓝筹股长期难以获得像样的收益，即使脉冲式的上涨也难以持续。

　　从自身来讲，我们对地产持观望态度，因为房产这些年尤其是近两年独立于其他资产大幅上涨，这就具备了调整的基础；金融也不太可能产生超额收益。金融包括银行、保险和券商三块。券商已经进入完全竞争时代，没看到谁能经过通过差异化经营杀出来，大家赚的都是辛苦钱；目前来看，它不算是一个幸运的行业。银行从大方面来看，是宏观经济的整体表征，是所有行业的加权集合，主要利润还是来源于放贷，不太可能超越平均，超过也只能是短时期现象，而且银行股的供给量太大，两三年就一次大的再融资，老投资人的股份不断被稀释，再加上监管层对银行的资本金约束增大，单个银行想超越同行比较困难；保险股比银行和券商稍好，但金融行业总体是依靠资本开支推动利润增长的，属于吃得多干得多的行业。整个金融板块“两坏一好”的话，整体偏中性。

　　问：比较看好除医药外的什么行业？

　　朱爱国、刘西铭：我们倾向于资本开支小，增长平稳较快的行业。看好食品、白酒、服装家纺和高端制造。这些企业有些共同特性：够幸运，符合产业结构调整趋势。要么有技术门槛，要么有管理门槛，赚钱更容易。所以这些行业的毛利率、净利率都远远高过水泥、钢铁、造纸等很多基本制造业。

　　问：去年一轮涨幅消费本身已不大便宜，但最近两个月跌近30%，怎么看消费这个领域？

　　朱爱国、刘西铭：我们还是长期看好，毕竟经济、产业发展的趋势是没有变的。原来估值偏高，现在调整30%下来，相对合理。投资人对消费类股票的看法其实并不是高度一致的。大部分投资者是跟着市场走的，上涨的时候看好，盘整的时候担心，下跌的时候不看好，如果消费连跌一个月，很多人就不再看好。比方说有色，煤炭眉飞色舞的时候，大家就不提消费了，还是有那么一批人行动上是摇摆的。并不是大家都那么坚定地看好消费。而且很多消费股的收益是要靠时间磨的，很多人也不愿意这么等待。比如有人下半年才买白酒股，觉得上半年白等没意思。

　　问：持股集中么？

　　朱爱国、刘西铭：不会过分的集中。因为投资本身是一个概率事件，不能把投资的成功压注在某一个行业或企业上。我们需要的是好的命中率而不仅是某次投资赢得漂亮。但是过分的分散就变成了一个指数基金，也没有意义，10-20只之间，主要看企业。好的企业管理层能够不断兑现承诺，我们会给予更多的信任，体现在投资比例上，如果企业有待观察的话，我们也会有相应的标准和投资比例。

　　问：你们交易频繁么？

　　朱爱国、刘西铭：换手率不高。

　　问：现在仓位重吗？

　　朱爱国、刘西铭：现在大约七八成仓位。我们希望长期保持一些现金等待大机会出现。仓位极端的高和低都会给人带来很大压力，而在巨大压力下又很难做出正确的决策，所以我们在仓位上希望留有余地。

　　问：怎么控制净值风险呢？

　　朱爱国、刘西铭：一般投资人的心态是，组合从一元钱起，跌到0.95元的时候他没多大感觉，跌到0.9元也没关系，还会鼓励你大胆做。跌到0.85元，会咨询身边朋友，看这个市场怎么了，心里已经开始参与其中。如果跌到0.85元以下，可能就要求赎回了。对投资人的心态我们了解的比较清楚，所以管理组合的时候都会留有余地，轻易不会满仓，会留有一定弹性仓位和回旋余地。另外我们主观也倾向这样，毕竟投资是个概率，没有绝对的事情。我们选股偏重成长股，不轻易止盈；我们自认为在大概率上能选出在未来3年上涨两三倍的股票，如果赚20%就走，是赚不了大钱的。但是我们会止损。

　　问：多少会止损？

　　朱爱国、刘西铭：要看组合，也要看投资人，包括公司发展阶段。结构化的产品肯定是有明确的止损要求的。非结构化的产品，要考虑投资人的承受能力，投资人总会拿同期市场上最好的产品跟你比，但谁也不能保证投资业绩一直是最优的，业绩不好的时候就要加强和投资人的沟通。

　　问：对自己的中长期投资目标是什么？

　　朱爱国、刘西铭：超越平均，长期处在同行前三分之一的水平。实在来讲，我们唯一的投资目标还是稳定的创造正回报赚钱。对于投资人来讲，少赚了之后还有合作机会，赔钱了之后就不太可能继续合作了。

　　问：你们的投资风格在哪一个市场，牛市、熊市还是震荡市表现的更好？

　　朱爱国、刘西铭： 牛市和熊市对于资产管理者本身都不是好事。牛市指数本来跑的就够快，大家都不需要努力，投资人不需要管理人也可以做的不错。熊市大家都是赔钱，投资人就远离这个市场了。所幸，股票市场并不是长久的牛市或熊市，大部分时间是平稳的波动市场，这对资产管理人还是有足够发挥空间的。

　　作者：钱琪