券商"热空气"交锋基金 "冷暖流"缘何貌合神离

　　机构观点和市场情绪的转变之快常常让人目瞪口呆。6月上旬，机构还是“哀鸿遍野”，但下旬以来，随着股指触底反弹，看多之声已经是一浪高过一浪。

　　从6月底、7月初公布的券商中期报告来看，多数券商较为一致地表达了对下半年股市的看好。不过，作为买方的基金，整体则显得谨慎许多。尽管也有部分基金公司对下半年行情偏乐观，但与券商集体看多相比，基金经理对下半年市场的判断却冷热不均。

　　“他们看得太乐观了”

　　因为有券商集体错判的先例，一些基金对于近期券商高度一致的看多观点心存警觉。“多数卖方认为7月7日这次加息属于预期之中，利空出尽。卖方对加息点评高度趋同，值得警惕。”一位基金经理表示

　　“下半年上证综指有大约500点的上涨空间”，“沪深300估值目标为12到19倍，对应的上证综指点位可看高到3400到3500点”，“七月突围，提升6个月上证综指目标至3500点”……6月中下旬以来，券商中期策略密集发布，乐观声音成为压倒多数。虽然个别券商提出“不认为股票市场具备大幅度上涨的空间”，但是这些不同声音基本被淹没在了看多洪流中。

　　相比于券商接近乎集体性的热情高涨，基金阵营却出现了较大的分化，虽然不乏乐观派，但相当部分基金经理的心态和表现却平静、谨慎很多。

　　“现在卖方看到3500点、3800点的都有，我觉得他们有点过于乐观了。目前来看，指数有这样大幅上涨的可能性比较小。”上海一位基金经理并不讳言他与券商观点的分歧。

　　在他看来，即便通胀如市场普遍预期的逐步回落，市场也看不到趋势性机会。前期政策紧缩的效果会逐步在实体经济上得到反映，企业盈利增速上的亮点不多，难以提供给市场令人惊喜的东西。而一旦出现另外两种情况，市场表现只会更为糟糕：如果通胀继续爬升，看不到回落的迹象，那么只能迫使央行继续采取严厉的措施，这将意味着股市还没有到底；如果在经济增速回落的同时物价也迅速回落，那么这种“硬着陆”意味着社会需求快速萎缩，危险程度更高。虽然出现后面两种情况的概率偏小，但也不能不保持关注。

　　“每个人看问题的角度不一样。有人觉得上证指数[2797.77 0.13%]年内能涨到3500，他们也有自己的逻辑，那就是：我们正在度过一个最艰难的时点，过了这个阶段，一切都会一马平川，CPI回落，政策紧缩力度也会有所放松，去库存的过程也快结束了，经济又要开始起飞了。这固然是一个令人向往的美好结局，但是如果我们重新去审视一些问题，就会得出不一样的结论。”深圳一位基金经理表示。

　　因为有此前券商集体错判的先例，一些基金对于近期券商高度一致的看多观点心存警觉。“多数卖方认为7月7日这次加息属于预期之中，利空出尽。卖方对加息点评高度趋同，值得警惕。”诺德基金一位基金经理表示，在加息靴子落地后，后期市场仍需检验两个因素，即7月中下旬中央政府对下半年政策定调是否出现一定程度放松，以及8月份开始后经济活动走出淡季的情况。

　　当然，也有和券商同样乐观甚至更为乐观的基金经理。“我个人是比较乐观的，之前无论是对经济还是对通胀的预期，都到了很差很差的地步，未来必然有改善的空间。政策上，则只有一种可能：那就是放松，只不过是什么时候放松，以什么节奏、形式放松的区别而已。并且，A股在估值上也是有吸引力的。”上海一位基金经理表示。他甚至认为，本轮上涨可以视作反转。不过，相对于券商，如此乐观的声音在基金圈子内相对偏少。

　　基金经理忧从何来

　　为什么在券商压倒性看多的时候，态度谨慎的基金却大有人在？

　　“最大的担心还是在于政策。”上海一位基金经理对中国证券报记者表示，下半年政策变化仍然比较复杂，因此操作上还是谨慎些。虽然市场普遍预期政策已经处于紧缩后期，未来存在较大的放松可能性，但是放松时点、力度都存在很大的不确定性，由此对市场的影响也可能差之毫厘、谬以千里。

　　“比如说，我会担心政策一旦放松得太早了，通胀因此抬头，这样反而会引发市场的担忧。”正因如此，他认为，在通胀仍处高位、政策进入观察期的三季度，预期市场整体还是以震荡为主，大盘要彻底转势，需要等待宏观信号进一步的确认。

　　深圳一位基金经理则认为，政策的变化未必会和市场预期一致。“有种观点认为，既然经济增速已经下来了，很多中小企业都已经承受不了这么高的利率，快倒闭了，因此政策收紧就要到头了。我对此是持保留态度的。货币发行量在2008年、2009年一路蹿升，现在整个货币供应量依然宽松，并不是说已经紧缩到极致而应该放松。”

　　他对中国证券报记者分析说，券商看多的逻辑无非是两个：一是经济即将筑底企稳，二是随着通胀见顶回落，收紧的货币政策将有所放松。而他认为，一方面，为应对全球性的金融危机，政府在2008年底推出了4万亿财政刺激计划，而到2009年三季度又开始提高存款准备金率，这种刺激和调整可谓将经济危机“压扁”了。在这种情况下，再根据经济周期去做投资，实际上过往经验的参考作用已经不大，目前不可能像以前那样判断经济已经见底。另一方面，政策也不可能有大的放松，顶多就是在部分领域微调。“既然这两个乐观的理由我都不太认同，就有理由保持相对谨慎的态度，市场可能还将经历一个震荡的过程。”

　　而另一位深圳基金经理更是担忧政策会超调。“通常调控政策都是在一些经济数据出来之后有一些新的动作，这种调整具有一定滞后性。目前有人乐观的一个原因是认为年内不会再加息，但我认为，再加一次息也是有可能的。”

　　这位基金经理进一步表示，目前的经济格局，注定不可能有一波很大的行情。他对经济前景并不是很担忧，但是认为流动性制约会是压制市场表现最关键的因素。“首先要重新审视的就是，CPI回落以后，是不是马上会把流动性释放出来。目前我国M2的存量太大，流动性释放边际效应会递减，对股指的推动作用有多大还很难说。”另外，他认为，目前中国经济正处于转型之中，未来依靠什么作为经济持续发展的新动力，也不是特别明朗。

　　一位基金经理表示，目前的经济格局，注定不可能有一波很大的行情。他对经济前景并不是很担忧，但是认为流动性制约会是压制市场表现的最关键因素

　　两方缘何貌合神离

　　此次采访过程中，中国证券报记者明显感受到，近期券商对市场的看法整体上比基金乐观。另外一个发现是，不少基金经理并不是非常看重券商报告。

　　理论上讲，券商和基金公司，作为研究报告的卖方和买方，它们有一个共同的目标：为投资提供帮助。前者是以自己的研究实力获得买方的认可；后者则是挑出最可参考的研究，做出正确的投资决策。正是对研究报告质量的要求，让他们成为利益一致的盟友。

　　然而，记者发现，这紧密联系的两方，要做到亲密合作实际上并非那么容易。由于对券商报告的不认可或者不够认可，不少基金经理表示，并不是很在意券商中期策略中的市场预判，日常工作中的研究和投资决策，也不会过于依赖券商的报告。

　　“今年我并没有参加券商的中期策略报告会。一个原因是，平常与券商的沟通比较频繁。在开策略会之前，我们就可以了解到他们的想法。他们会主动来路演，我们也可以就自己感兴趣的东西，邀请他们来交流。另外一个原因是，在报告会有限的时间内，实际上是展开不了讨论的，沟通效率并不高。”深圳一位基金经理表示。

　　一位资历较深的基金经理对券商报告更是嗤之以鼻。“券商的中期报告预测市场变化，能管一个月就不错了。说得刻薄一点，有的预测就像是算命。”据这位基金经理观察，券商报告在看多的时候，往往晚于股市表现。而且，券商报告看好的程度会超过市场平均水平；券商在看空的时候，往往市场已经下跌，而且其悲观情绪比市场平均水平更甚。

　　至于券商的点位预测，国内一家中小基金公司的基金经理表示，对点位并不是特别在意。虽然基金公司也会预测点位，但市场总有许多未知因素，所以，预测点位并没有太大意义。很多时候，这可能只是为了应对别人的询问。

　　还有基金经理指出，一些券商的经济学家也开始预测股市变化，这是很不好的现象。经济学家做好经济研究就已经很不容易，再来做预测点位这种本来就充满偶然性的事情，实在让人难以理解。

　　不仅如此，今年发生的“双汇瘦肉精”、“宝安石墨烯”等一系列“券商研报门”，也让基金经理在参考券商研究报告时心有疑虑。多位基金经理表示，自己在做决策时并不会依赖券商研究报告，最终还是要依靠基金公司自己的研究力量和基金经理的分析判断。

　　不过，券商也有无奈之处。有业内人士表示，作为卖方，券商在做策略时不得不考虑作为买方的立场。比如，A股基本上还是做多才能赚钱的市场，在唱空市场或个股时，总是可能损害某些基金公司的利益。所以，部分券商可能会考虑研究业务的收益，而不发表意见或改变其本来的研究观点。而对自身独立判断和观点的不坚持，又损害了券商报告的可信度，从而使券商报告失去另外一些客户的信任。

　　复杂的利益纠结，无疑削弱了券商研究对基金公司的影响力。在基金公司苦练内功、加强自己的投研团队建设的情况下，基金公司与券商观点的明显差异并不让人意外。券商“热空气”与基金“冷暖流”的交锋，无疑是对基金公司加强研究的一个重要肯定。

　　对于券商的点位预测，国内一家中小基金公司的基金经理表示，虽然基金公司也会预测点位，但市场总有许多未知因素，所以预测点位并没有太大意义。 (来源：中国证券报)