国泰基金裴晓辉：债市进入黄金季节

　　机构投资 虞东箭/文

　　在加盟国泰基金前，裴晓辉曾领导国内某知名保险机构的固定收益团队，拥有多年的债券资产研究与管理经验。然则，在事业将更上一层楼之际，裴晓辉却来了个90度的转弯从保险公司跨进了竞争激烈的基金行业。

　　《机构投资》：保险公司的前景与福利并不逊于基金公司，保障可能会更多；您为何要选择在这个时间点进入基金行业？

　　裴晓辉：我今年38岁，处女座的，再过两年就40岁。如果还呆在原来的公司，还是有升职的机会，不过往后的生活将是一种养老的状态。这并不是我想要的。我这个人非常喜欢挑战，到40岁之后再跨出去就有些晚了，所以希望能在接下来的这四五年再冲击一下。在我看来，公募基金是一个面对公众、接受所有人监督的行业，对能力水平有很高的要求。

　　所以，进入基金行业，是我选择的挑战。

　　《机构投资》：固定收益投资方面，基金与保险业资产管理的区别在哪里？保险业有哪些可供基金业借鉴的资管经验？

　　裴晓辉：我来到基金公司后，发现基金对保险而言是存在一些优势的。首先是基金可配置的品种更灵活保险机构由于制度方面的严格规定，目前无法配置担保债券、中票和低评级债券。在这些债券中不乏高收益、资质相对不错的品种。另外，基金公司通常会比保险公司更重视投研人员的配置、投入会更多，因此研究的深度和广度都更为领先。

　　当然，相对地，保险资管也有许多值得为公募基金所借鉴的地方：

　　一是保险公司以绝对收益为资管业绩评判的核心目标。所以在2008年权益市场大辐波动的情况下，保险公司依然能取得良好的收益。投资债券型基金的多是风险厌恶性的投资者，绝对收益其实是他们更关注的核心，而非基金估值的上下波动。

　　二是自上而下的投资策略。保险公司，尤其是近年业绩突出的资管部门，在整体投资中，始终把宏观的判断放在第一位。战略资产的研判和执行往往决定了公司整体业绩走向，而这与公募的固定收益投资是相通的。

　　三是稳健投资原则。保险公司在投资中始终贯彻安全性、流动性、收益性原则，其中以安全性为第一原则，始终贯穿整个保险投资体系。因此保险资管多年从未出现因集中投资单一品种导致风险大幅暴露的事件。

　　债市进入黄金季节

　　上证指数从年初的2850点算起，到10月下旬，最低一度达到2307点，下跌幅度接近50%，整个基金行业也遭遇了管理资产规模的大幅度缩水。另一方面，据智酷金融研究中心数据显示，截止到11月底，今年共发行了193只公募基金。其中债券型基金达52只，占到新发基金总数的27%。而股票型基金则只有35只，无论发行数量和规模都落后于债券基金。

　　《机构投资》：近来股市表现不如人意，您如何看待市场现状和投资机会？

　　裴晓辉：股市的低迷首先还是对经济的反应。目前中国经济处于转型关键时期。未来经济的增长，必须向消费拉动转型，不能单靠政府加大固定资产方面的投资来实现；产业结构也得由代工制造向现代服务业转型。在这段过程中，无论是国家还是企业都要付出一定的痛苦代价。在经济成功专型之前，单靠短期的救市政策已无济于事。中国股市目前处于凤凰涅磐的时期。

　　《机构投资》：今年以来，债券型基金发行数量大过了股票型基金。如何看待这种现象？现在投资债基合理么？

　　裴晓辉：尽管现在时点上发行的产品种类，是由基金公司根据市场环境设计的。但是债券型基金的大量发行，也是市场走向成熟的一种反映。基金公司选择发行更多的债基，说明大家差不多形成了这样共识：目前债券市场的投资机会更为确定。

　　根据美林投资时钟理论，当CPI见顶下行、宏观政策依旧紧缩未出现大幅度放松的时候，经济将由滞胀转向低通胀低增长的“衰退期”，这时将迎来债券投资的黄金季节。

　　债券牛市开启之时，往往是利率产品首先受益，其次是信用债，然后是权益类（包括转债）。目前债券市场已经出现了牛市信号利率产品和高等级信用债近期出现了较大涨幅。未来中低等级信用债也将逐步跟随。

　　由于中小投资者及风控较为严格的机构投资者无法购买中低等级信用债，因此购买债券型基金将是未来一段时间的最优选项之一。

　　相对排名积聚风险

　　6月30日，云南省投资控股集团表示将对其下的电力等资产进行重组。该举措被市场解读为债的违约行为。7月份，从城投债到企业债，再到可转债，债市遭遇多米诺骨牌式的杀跌。传导到基金层面上，九成债券式基金出现了亏损。

　　《机构投资》：如何看待城投债事件对债券投资的冲击？

　　裴晓辉：城投债问题与2008年的四万亿投资计划关联颇深：当时大规模基建集中上马，城投平台也在两年内通过负债模式做大了规模。但随着货币政策持续收紧，导致地方融资平台包括城投债的流动性问题暴露。总体说是在为四万亿的投资后遗症买单。

　　不过对于城投债，我们认为信用风险不是很大，政府不会让城投债自生自灭，这是投资城投债的前提。主要是一些流动性风险，但流动性风险也只是短期的。如果坚持买入持有策略，那么到期后是可以获得绝对收益的。

　　在本次债券的急跌中，反而显示出极佳的投资机会，在那个时点上，进行买入，获得相当的绝对收益是大概率事件。因此在众多债基进行抛售的时候，我建议国泰的固定收益团队进行反向操作建仓买入。目前随着债市的企稳，已经取得了不错的回报。

　　《机构投资》：众多债基的集体下跌，是否暴露出债券型基金在风险控制方面存在问题？

　　裴晓辉：债券型基金的在前期的下跌，一方面反映了杠杆的风险：债券型基金适当性放大杠杆是可以提升持有人的收益，但前提是一定要控制风险，尤其是流动性风险。所以债券投资中要顺宏观经济走向来调整杠杆比例。

　　另一方面，集体暴跌也显示出：市场上有些债券型基金太过重视相对排名而忽视了绝对收益。因为可转债等品种波动性很强，对相对排名的短期影响极大，所以有些基金经理会为了在排名榜上取得一个好位置，而全力配置可转债。到最后有些债基通常有70%~80%的持仓配置的是可转债。在债券市场风险集中暴露的过程中，导致债券基金净值波动超出了持有人承受能力，造成债券基金持续赎回。所以，这次债券型基金暴露的风险，其实是很大程度上是因为重视相对排名而积聚起来的。

　　以绝对收益为核心

　　据悉，目前国泰基金以裴晓辉为核心，打造的固定收益团队拥有原本来自保险、证券、基金等资管分类的多元化投资人才。同时也根据市场运行规律，在最近推出了一只投资信用分级债的“国泰信用互利分级债券基金”。

　　《机构投资》：你对未来国泰基金的投研团队有何管理目标？准备如何去磨合？

　　裴晓辉：由于固定收益投资对投研人员的要求极为严苛，需要自上而下的配置思路。因此我要求我们团队的每一个人对国家财政政策、货币政策、及经济数据保持极高的敏锐度。

　　坚持绝对收益，是我们固定收益团队的核心投资思路。对于这一观点，公司管理层也保持高度认同，给了我们充分的发挥空间。

　　《机构投资》：目前国泰基金对于打造固定收益产品链，有怎样的目标与计划？你的思路又是怎样的？

　　裴晓辉：公司提出了重点发展固定收益业务的目标，将加大对固定收益的投入，打造完整的产品线，开发包括投资纯债、低等级信用债、中短期债券、转债的一系列产品。

　　我的具体设想是，今后要协助国泰在固定收益产品方面做成一个基金超市，让有不同偏好、不同周期需求的投资者都能选到合适的产品。为此，我近期一直在不停地拜访机构和渠道，通过沟通了解他们的需求，再去设计产品。

　　最近即将发行的国泰信用互利分级债券基金，就是考虑了以保险为主的机构投资者需求而设计的产品：以目前保险机构为例，通常万能险结算利率要达到4.0%左右，最高可能要4.3%，加上一系列销售及营运费用，最终收益率要求可能要到5.8%-6.0%。因此债券基金以该收益为主要目标，在此基础上再去追求超额收益，这与机构持有人的投资目标非常匹配。

　　国泰固定收益未来产品开发的理念一定是：好的产品，一定要迎合客户的需求。只有与客户需求尽量磨合，才能实现长远发展。