债市继续演绎资金推动行情

　　今年以来，债市持续快速反弹，尽管由于一季度债券供不应求等因素，债市短期内仍可维持强势，但市场风险也在积累。

　　债市持续走强

　　由于债券供需阶段性失衡，债市在资金面的推动下持续维持强势。上周利率市场收益率曲线平坦化趋势显著。以国债为例，短期国债收益率变动不大，但7~10年期的国债收益率则下降了6bp左右，中长期的政策性金融债走势更为强劲，5年期金融债收益率下降了11bp左右。

　　信用产品强势继续得到维持，一级市场基本上处于抢券状态。从收益率走势来看，上周AAA级信用债的收益率普遍下跌5bp左右，评级相对较差的收益率下降幅度更大。中票市场，由于此前二级市场收益率远低于一级市场，因此上周交易商协会下调中票指导利率，但并未对市场造成实质影响。

　　一季度加息的可能性减弱

　　对于2010年的经济增长，央行仍担忧外部经济复苏的不平稳以及贸易保护对出口的影响；此外，对民间投资稳定增长的不确定也使政府不敢贸然快速地退出积极的财政政策。而通胀方面，国际大宗商品价格的上涨、信贷增长以及货币流动性的增强都成为央行担忧通胀上行的主要因素。

　　但央行对经济增长和通胀并没有过度的担忧，目前经济仍是高增长、低通胀的格局，央行目前的基调仍是适度宽松，年初的政策只是为了控制信贷的合理均衡投放。总体看，上半年通胀环比增长率不会太高，1月份CPI同比增速将在1.6%左右。目前来看，央行在一季度加息的可能性减弱。

　　债市风险在积聚

　　从历史经验来看，纯粹资金推动性行情一向是来得快，去得也快。一旦春节之后债券供给明显增加，本轮债市反弹就可能面临夭折的风险。

　　尽管美联储继续维持联邦基金利率不变，但全球经济复苏态势超过预期，中国面临的外需压力大大减轻。尽管我们认为央行一季度加息必要性不大，但随着负实际利率的重新出现，加息预期会长期存在，对债市来说，可怕的并不是加息本身，而是无休止的加息预期（加息真正兑现后，反倒可能利空出尽）。

　　本周将发行10年期国债，在配置型资金的推动下，预计本期债券中标利率在3.50%~3.55%，从交易的角度来看，本期债券可谓“高处不胜寒”，建议投资者谨慎对待。

　　对于一季度的现券市场策略，我们继续坚持投资者应“轻利率、重信用”；同时在期限搭配上，建议投资者将组合久期控制在3年以内，但考虑到近期信用产品供给稀少，投资者也可配置一部份3~5年期的政策性金融债。根据我们的分析，即使未来两月收益率上升10bp，3~5年期政策性金融债未来2月的持有期回报率仍然是正的。

　　此外，投资者短期内也可考虑配置1年定存浮息债和3M Shibor浮息债，尽管从长期配置的角度来看，浮息债的价值可能不如同期限的固息债，仍从短期持有的角度来看，浮息债至少能为投资者带来一定的票息回报（由于浮息债流动性不佳，当前阶段很难获得正的净价回报）。

　　互换市场策略，我们曾推荐的5年期Repo IRS（收取固定）及1年/5年Repo 互换曲线变平交易，目前已有一定的浮盈，建议投资者继续维持上述交易策略。