天相投顾：基民“逆选择”影响基金业绩

　　　天相投顾董事 副总经理 于善辉

　　　偏股型基金基金业绩和申赎换手率

　　业绩 2010上半年（%） 2008年（%） 2005年（%）

　　业绩 换手率 业绩 换手率 业绩 换手率

　　前1/3 -11.34 33.17 -40.69 53.14 9.12 69.35

　　中1/3 -18.00 19.36 -53.72 38.48 2.52 42.15

　　后1/3 -24.75 28.21 -57.90 52.75 -3.11 47.81

　　统计样本 382 382 234 234 79 79

　　业绩 2009年 2007年 2006年

　　前1/3 85.68 147.10 148.23 195.19 144.04 174.20

　　中1/3 66.81 58.94 119.82 180.52 117.79 141.74

　　后1/3 44.94 84.73 93.72 191.60 83.63 138.66

　　统计样本 288 288 185 185 118 118

　　数据来源：天相投资分析系统

　　□天相投顾董事 副总经理

　　于善辉

　　投资者投资基金最基本的目的是为了获得收益，从理论上来讲，当某只基金的业绩长期达不到投资者的预期，投资者就有可能抛弃该基金；反之，如果基金的业绩相对较好，投资者应该会一直持有。从基金管理人角度来看，面对投资者的交易行为，管理人有随时调整资产配置的压力，这会在一定程度上影响基金的操作。基民行为在一定程度上对基金的业绩表现产生影响。

　　基金份额的变动是投资者行为的综合体现，考察份额变动与基金业绩的相关性，有助于从整体上把握投资者的行为特征。我们利用基金申赎换手率分析投资者的行为，公式定义为：基金申赎换手率=（期间申购份额+期间赎回份额）/2/平均份额，其中平均份额为基金在期初及期间各季度份额的平均值。

　　通过统计2004年二季度到2010年二季度25个季度里基金的换手情况，我们发现基金平均换手率在2004年初开始持续上升，并在2007年达到峰值158.66%，此后该指标开始缓慢走低，到2010年二季度降至历史最低10.32%。从整体上来看，基金在牛市的换手率高于熊市，但平均值在不断降低。虽然2009年市场持续反弹，但总体换手率已经远远低于2007年，说明国内基金投资者的投资理念正在转变，逐步走向成熟。

　　从基金类型上看，偏股型基金换手率在2007年一季度末达到最高后逐渐下降，并在2010年二季度降至最低，整体上比较平稳。指数型基金经历了两次高峰，在2007年二季度创下新高250.14%后急剧下降，而后又在2009年三季度达另一峰值145.93%，而恰恰市场都在下一个季度创出高点后转向；债券型基金波动也较大，2008年四季度达最高183.57%，而后持续下降至47.34%。

　　从偏股型基金的统计结果来看，我们发现业绩越好或者越坏的基金换手率越高，业绩排名前1/3和后1/3的基金表现得尤为明显，出现了“逆选择”现象。一般业绩好的基金净值都比较高，基金投资者在选择调整基金组合时，一方面，倾向于卖出涨幅较高的基金，有落袋为安的需要；另一方面，投资者希望在卖出高净值的基金后，购买较低单位净值的基金，如此，造成业绩越好，赎回越多的局面。业绩差的基金由于业绩不理想，投资者一旦有机会或者需要调整其组合时，往往倾向于换掉这类基金，这一选择是比较合理的，但这类基金的换手一直低于业绩好的基金，表明比较少的投资者选择理性的操作。而业绩相对中游的基金，被换手的却较少。（见下表）

　　以上数据和实证表明，投资者的行为呈现出很多的不理性，将基金当成股票来炒作，对业绩好的基金选择频繁的换手，既增加了投资成本，也没有有效分享收益。所以，加强对投资者的引导，树立基金持有人的长期投资理念，对整个基金行业的发展都有重要意义。