银华锐进基金：较高溢价已现套利机会

　　银华深证100的分级模式

　　银华基金公司旗下的银华深证100指数分级基金有两个特点：第一是该基金净值跟踪深证100指数走势，与深证100指数同涨跌；第二是基金进行了分级，除了开放式的银华深证100级别外，另分为银华稳进和银华锐进两个级别，两个级别的份额比为1：1，两个级别封闭，统一运作，投资于深证100指数。其中，银华稳进是带有低风险级别，具有类债券特征，根据目前的定存利率，每年可获取5.25%的约定收益率；银华锐进分得整个基金收益的剩余部分，具有高杠杆。银华稳进和银华锐进的关系也可以简单的理解为：1份银华锐进向1份银华稳进以5.25%的利率借款投资，投资的标的为深证100指数，最后银华稳进获得固定利息，剩余部分归银华锐进，借钱投资就产生了杠杆。

　　银华锐进在近期的市场上涨中表现亮眼，我们以7月29日深证100指数的涨跌幅来代替银华深证100的涨跌幅，截止7月29日收盘，自7月6日至7月29日累计涨幅已达56.98%，而同期深证100指数的涨幅为18.51%，二级市场的价格实际杠杆超过了3倍。

　　根据银华锐进的分级条款，可计算得到其净值杠杆为2倍左右（即：深证100指数上涨1%，银华锐进净值上涨约2%）。二级市场的价格杠杆远大于净值杠杆，产生了较大的溢价，图1反映了7月以来，银华锐进的溢价走势以及整个基金的溢价走势。

图1 银华分级基金整体以及银华锐进溢价图

　　数据来源：好买基金研究中心 数据截止：2010年7月29日

　　较高溢价已现套利机会

　　从上图可见，银华分级基金整体目前已出现7.1%的溢价，而份额配对转换条款的存在已使套利成为可能。所谓份额配对转换，即：投资者在第T个交易日场内申购2份银华深证100份额，在第T+2日可申请转换成1份银华稳进与1份银华锐进，在第T+3日可将转换所得的银华稳进和银华锐进在二级市场抛售；反之，可在二级市场买入1份银华稳进与1份银华锐进后，申请份额配对，转换成2份银华深证100份额，然后进行赎回。因此，当基金整体出现较大的溢价和折价时，可通过配对转换进行套利，但其中需要承受两天市场波动的风险，并需要考虑相关的交易费用。下面我们以7月29日收盘为例，来计算份额配对转换进行套利所需要承担的成本以及风险。

　　如果以7月29日的收盘净值，申购2份银华深证100份额，所需资金为2.128元。由于银华稳进波动较小，假设在第T+3日（即8月3日）的二级市场价格与7月29日收盘价相同，仍为1.032元，那么在不考虑交易费用的情况下，只要银华锐进的在第T+3日的开盘价不低于1.096元（即：2.128-1.032），就能获利。

　　若假设场内申购费率为1.2%，卖出银华稳进与银华锐进的交易成本合计为0.6%，那么计入累计交易成本1.8%后，整体仍有5.3%的安全垫，考虑到银华稳进随市场波动较小，近似忽略不计，计算此时银华锐进的赢利点为：2.128×(1+1.8%)-1.032=1.134。也就是说，在申购银华100后接下去2个交易日内，只要银华锐进的跌幅不超过9%，就能获利。