当组合对冲基金来敲门

　　对于温天的听众——中国年轻的私募基金行业的基金经理们而言，洛希尔银行或许很陌生，但罗斯柴尔德、索罗斯和保尔森，单单这些名字就是令人激动的。

　　在上周末由国金证券主办的中国私募基金年会中期论坛上，法国爱德蒙得·洛希尔银行中国资产管理业务执行董事总经

相关公司股票走势

• 国金证券

　　● 私募飞增:高端理财胃口渐长

　　洛希尔银行的组合对冲基金从全球超过7000个对冲基金中寻找那些由“天才”管理的能够持续创造良好回报的基金产品。现在，中国本土的私募基金也已经达到了近500只。虽然它们每只的平均规模只有1亿元左右，真正利用杠杆和做空工具的产品也还刚刚起步，但是其发展速度是惊人的：成立于2007年之前通过信托平台发行的私募基金仅为11只；而2007年之后，信托私募数量增长达到了几何级，去年全年发行了169只产品，今年上半年新增的产品已经达到115只。

　　迅速发行的私募基金产品，显示出中国高端理财市场的巨大“胃口”。但另一方面，产品越发越多，私募基金管理人与客户的距离却越来越远。客户面临着甄选私募基金的困难和风险；而私募基金管理人也开始厌恶他们主要依赖的银行渠道的高昂成本。

　　“我是希望国内能有罗斯柴尔德集团这样专注于基金组合投资的机构出现。这样可以降低销售成本，另一方面我们可以专注投资。”深圳君亮资产管理公司总经理吴君亮对《第一财经日报》说。虽然一个大的资金赞助人通常也更强势，可能会插手来“管”很多事情，但吴君亮仍然认为中国有发展FOHF的必要。

　　此外对于销售渠道来说，FOHF产品可以降低单一产品的波动性，减小销售的压力，同时满足投资者的资产配置需求。“对冲基金这个行业是充满了传奇的，今天是一个巨大的故事，明天可能就是一个笑话。对于银行销售零售产品，我认为FOHF就是一个比较稳当的产品。”吴君亮在演讲时说。

　　● TOT：中国式组合对冲基金雏形

　　根据国金证券近期的一份报告，组合基金FOF（Fund of Fund）在国外已经发展成一个成熟的理财工具，其中以对冲基金为标的的产品称作FOHF（Fund of Hedge Funds）。FOF在国内尚处于初步发展阶段，随着阳光私募的发展壮大，2009年国内FOHF产品亦有所发展。由于其投资标的目前主要是以信托模式发行的私募基金，甚至组合本身也是以信托形式募集，因此也被称作信托的信托TOT（Trust of Trust）。

　　首批TOT产品——平安财富·盛世1号、华润信托·托付宝TOF于2009年下半年问世。今年以来TOT发展增速明显，目前TOT产品总数已有十几只。这些产品最主要的发行人是平安信托和华润信托，其风格也分为两种模式。

　　平安信托的TOT产品结构相对简单，即将资金按等分比例分配到若干只阳光私募产品中。如平安财富黄金组合一期的产品，是将信托资产配置到平安信托平台发行的星石、朱雀、淡水泉三只过往业绩优异的产品上。

　　而华润信托的托付宝则更类似于国外成熟的FOHF，其二级信托投资顾问不限定，代之以主动管理的方式。华润信托证券投资部总经理刘辉表示，TOT更像一个类指数化的投资，所以一般TOT的产品我们是不收业绩报酬的，只收固定管理费；而华润信托的托付宝则是动态调整投资策略、投资标的、投资比重和仓位，其投资标的甚至包括公募基金和ETF。

　　不管采取何种方式，国内目前的TOT产品都是采取类似FOHF的分级管理模式，也就存在一个二次收费的问题。“国际上对冲基金的管理费是1%~2%，另外有15%~20%的业绩报酬；FOHF也要收取这两个费用，不过一般来说管理费是0.5%，业绩报酬在10%左右。”英仕曼（香港）投资有限公司执行董事薛伟民认为，FOHF是为投资者提供了附加值，因此收取一定费用也理所当然。

　　“当然，也有给投资者带来亏损的FOHF，选好基金也是不容易的。”薛伟民说。

　　● 基金甄选：挑选状元的难度

　　FOHF核心价值在于甄选基金，而目前在国内发展FOHF最大的困难也在于此。

　　洛希尔的经验或许可以借鉴，其投资理念集中在两点上：集合人才优势和挑选最优秀的人才。温天将这种理念概括为“选天才，选天才里的状元”，即将不同风格、相互补充的基金经理放入投资组合，并且通过极其深入严格的尽职调查，选择那些总是能创造绝对收益的最优秀的基金经理，把高风险基金剔除在外。

　　讲述洛希尔的理念时，温天用了很多中国式的表达方式。“犹太人的投资哲学在基本逻辑上与中国古代哲学是相通的”，他进而详细介绍了“四大准星”和“五个回避”。

　　“准星”需要瞄准的是这样一些人才：经历过不同周期，具有很好的应变能力，能适应持续变化的市场并进行相应调整；具备很好的基本面研究能力，拥有较强的风险意识；具有广泛有效的信息渠道；采取的战略和战术具有透明度、一致性和可复制性。

　　而那些需要回避的人也有共同特征，他们往往将策略建立在空洞无物的模型假设上；投资策略在历次金融危机中未被检验；使用的金融工具缺乏流动性或者估值过于复杂；基金成立时间过短，或者未达到一定规模，其成长性也缺乏控制。

　　“回避的就是那些号称自己掌握了天机，有黑匣子可以解决一切的人。麦道夫曾经来我们公司十趟，每一趟都能说服基层的人，但是高层那里通不过，说他太好了，不可延续，就这么简单的理由就把他给否了。”温天说，在麦道夫被揭发时，洛希尔是巴黎唯一没有因此出现赎回问题的公司。

　　刘辉可能会羡慕温天和他的同事们，因为华润信托与洛希尔面临着完全不同的市场环境。在刘辉的基金池里，绝大多数私募基金的业绩记录只有2~3年；时间最长的赤子之心（4年），已经于2008年初由投资顾问赵丹阳自行清盘。

　　“这是一个我们一直都很困惑的问题。”刘辉说，“3年的时间，数据的可靠性我觉得就很成问题……可能更多要依靠定性分析。”他所说的定性分析，主要是指看团队和看人。

　　在风险控制和合规性管理方面，国内的FOHF也可能刚刚起步。券商通常会以很优惠的佣金吸引私募基金使用其交易跑道，而这在温天看来是最忌讳的风险隐患。

　　“我们做运营调查，帮助对冲基金改善它们的组织架构。国内的阳光私募利用法规来督促自己改进，不如利用买方的力量，这是真正市场化的力量。”温天说。

　　无论如何，中国最优秀的私募基金经理已经在期待买方的力量，上海从容投资的吕俊就是其中一位。“我们很希望国内的FOF（FOHF）这个行业发展壮大，因为它是专业的投资者，能够理解和分辨我们提供的风险回报到属于哪个区间段。一般的散户投资者就是跌的时候你别跌，涨的时候你要翻倍，超出了我们的能力。作为一个专业投资者，作为‘大脑’，组合对冲基金是有很广阔的空间的。”在上述国金证券私募论坛的小组讨论上，吕俊如是说。