2010年基金产品将演绎多主题变奏

　　QDII：难现2007热度

　　2010年，QDII基金的发展将迎来一波新的热潮，但热度将很难恢复到2007年下半年的水平，当时对QDII基金的疯狂是诸多因素合力导致的，尤其值得提到的是，当时境内股票基金停发，众多中小投资人误以QDII作为境内基金的替代品。

　　QDII基金在产品形式上将呈现非常明显的新特征。大公司将以开发QDII指数基金（包括ETF）为主，目前我们已经看到了这样的端倪，不少公司都在积极与海外的指数开发机构洽谈指数使用问题，抢占优秀指数资源是一个非常重要的考虑，而首批主动管理型QDII基金的铩羽也让基金公司反思海外投资的策略，被动投资既适合在有效市场运作，又可以减轻来自投资人对业绩的压力。而中型公司很难与大型公司去争夺海外指数资源，相对弱势的公司品牌也让他们很难与大型公司在指数产品领域展开竞争，所以它们仍将以主动投资产品为主。

　　未来，大型基金公司还将开始考虑整个QDII产品线的布局问题。海外主流的国际基金产品布局大致有两个线条，一是根据风格产品的线条，进行不同风格产品的布局；二是根据投资区域的线条，进行针对不同国家或地区的产品布局。此外，还有全球资产配置（配置型产品）、债券类和其他产品。从我国基金市场的现状看，投资人对境内风格产品缺乏认识，境内风格产品也没有真正发展起来，在这种情况下，国际化的风格产品也很难先行一步。所以，我国QDII基金的产品线布局应该以区域类为主。

　　指数产品：发展不会一帆风顺

　　2009年，我国指数产品的发展迈上了一个新的台阶。截至2009三季末，33只指数产品合计规模2555亿。中国指数产品的发展是比较顺利和快速的。美国共同基金诞生于1924年，而指数型共同基金的诞生则是在52年后的1976年，ETF则是1993年的新事物，美国股票指数基金达到相对规模8%的水平是在其发端22年后的1998年，而中国指数基金目前达到这一高度却只用了6年的时间。从相对规模来看，我国股票指数产品与偏股型基金规模的比例已经达到13%，美国股票基金指数化比例为22%。

　　不过，中国指数基金的发展道路不会一帆风顺，中国指数产品的发展要达到美国股票基金指数化的高度，仍需较长时日，一方面是市场，即中国股票市场有效性问题以及由此引发的指数基金业绩问题，另一方面是投资人，即在短期投资心态和行为模式下，指数基金难以获得稳定的现金流。

　　中国股市并不是一个强有效市场，至多达到弱有效的程度，理论上这种市场环境并不适合指数产品的发展。除2007年和2009年外，在历史上的大多数年份绝大多数主动基金都能相对轻松地战胜指数。在2005－2009三季度四年半两轮牛熊的变换中，战胜沪深300指数的主动基金比例也达到了71%。

　　在投资人方面，我们比较了指数基金与主动基金的申赎情况，2004－2009年三季度期间，指数基金净申购率标准差为0.73，主动偏股基金净申购率标准差是0.18，指数基金申赎活跃度远较主动基金高很多，众多基金投资人把指数产品当作波段或者趋势投资工具。这种需求特征表明，指数基金投资人并没有理性地认识到指数基金在长期投资理财上的功效，这点与成熟市场有很大的区别。

　　因此，假如明年股票市场出现平稳或震荡的走势，那么指数基金在特定牛市下的业绩优势就将发生逆转，投资人对主动与被动产品的需求结构也将发生重大变化，基金管理公司的产品开发重点也将随之而变。

　　明年指数产品的结构也将发生明显变化。在传统指数基金与ETF的竞争性发展格局上，明年ETF将获得优势，这主要是因为联接基金打通了ETF的银行渠道，而这是过去ETF发展相对滞后的最主要原因。在具体的产品上，我们认为未来指数产品发展将呈现三个新的方向：

　　（一）海外指数投资。与发展中市场相比，海外成熟市场相对更为有效，被动投资可能效果更好。（二）风格、行业和主题指数产品。目前已有公司开发HS300价值风格指数，有公司在积极准备行业ETF，也有公司在考虑新能源等主题指数产品；（三）债券指数产品。指数产品目前最大类缺失就是债券指数基金，目前已有公司在考虑开发中国第一只债券指数基金。

　　量化产品：个案性的成功

　　目前，以最宽泛的定义来考察，我国基金市场上共有6家基金公司管理的6只量化主动股票基金，基金总规模为262亿，占整个偏股型基金总规模的比例为1.3%。量化投资是否会很快在中国如火如荼地发展起来呢？

　　我们可以从海外量化基金的发展历程中得到些启示。海外量化基金发展比较快的时期是本世纪以来，据统计，2002年末，美国大盘股票与混合基金中，32家投资公司所管理的70个量化产品规模为880亿美元，到2005年2季度末，它们的规模扩大了一倍，达到1570亿美元，其年均增长率为21%，而非量化产品规模年均增长率为9%。另据统计，截至2009年一季末，美国主动量化股票基金资产规模达11550亿美元，而同期美国共同基金中整个股票基金的规模为33307亿美元。

　　为什么海外量化基金的发展会在本世纪初爆发呢？从历史积累看，现代金融投资理论日益成熟，电脑程序处理技术也高度发达。更重要的是，以基本面定性研究为主的传统共同基金在2000年开始的熊市中让损失惨重，投资界开始反思传统的投资方法，纷纷在量化投资技术上进行尝试。全球对冲基金也就是在这段时间快速发展起来的，量化基金与对冲基金在该时期同时获得成功的原因异曲而同工。

　　量化基金本身相比传统基金有诸多理论上的优势，例如，更全面的市场跟踪能力、严格的投资纪律和风险控制纪律等等，优良业绩是其快速发展过程中最重要的基石。在2002至2004三年间，量化产品的平均年收益率为5.6％，比非量化产品平均年收益率高出100个基点，其中量化大盘价值型基金平均年收益率较非量化基金高出120个基点。从信息比率来看，量化产品为0.37，非量化产品为0.06。此外，量化基金的运作费率相对更低。不过，量化基金的成绩单并非总是这么优异，2007年，除市场中性基金外，其余量化投资基金全部跑输传统型基金，2008年情况依然不佳。

　　中国国量化基金的发展显然面临不错的历史性机遇，一方面我们刚经历过2008年空前的熊市，基金投资人和基金管理人都在对过去所秉持的基本面定性为主的投资理念和方法进行反思；另一方面，电脑程序技术也比较发达，中国人传统上也非常擅长数学和量化思维，对模型驱动的量化投资非常有利。很重要的一点是，量化投资在中国刚刚起步，这个时候通过量化技术能够捕捉到的市场阿尔法将会比较多，也比较容易。

　　量化投资在中国的发展还是面临三方面问题：1、信息优势是现阶段我们的机构投资者战胜市场、战胜对手的最主要、最重要的手段，单纯依靠模型投资的风险较大；2、投资人和基金公司内部对基金经理的考核周期普遍较短，而众多模型依据的是长周期内大概率上的胜利，假定起步不利或在特定时间段业绩不佳，基金经理将受到空前的压力；3、数据是量化投资的基本细胞，而中国资本市场的数据期短，不少上市公司公布的财务数据不符合实际，数据质量问题会大大影响量化模型运作的有效性。

　　所以，我们认为，量化基金短期内在中国的发展和成功更有可能是个案性的，而不是群体性的，因为不同公司、不同基金经理在量化产品的管理能力上一定是有差异的，这与指数基金的发展完全不同。（安信证券 付 强 博士）

　　图表5、不同国家和地区国际基金的发展

　　规模（亿美元） 占比 引进时间 统计时间

　　16000 19．00％ 1955 2008H1

　　860 14．70％ 1970 2007

　　13900 27．00％ 1868 2006

　　82 3．34％ 2007 2009

　　150 28．36％ 1988 2007

　　749 20．83％ 1997 2008H1

　　注：日本为股票基金情况；美国为长期基金情况；英国的规模单位为英镑。资料来源：各国和地区基金行业协会网站