国金证券2010年下半年基金投资策略报告(全文)

　　第三部分：传统封基折价分化攀升，创新基金折价具有优势——封闭式基金投资操作策略

　　传统封基折价创03年来低点，加之在历史红利充分分配、今年来净值随市场走弱下年度分红尚难预料，传统封基从整体上看吸引力不高，建议给予平配或者低配。

　　在传统封基整体折价走低同时，基金间折价分化程度有所攀升，历史业绩或是重要影响因素之一，建议下半年在传统封基选择上关注业绩分化对折价分化影响，优选业绩改善、尚处于高折价状态基金。剩余存续期3～5年品种中部分基金产品到期年化收益率和折价具备一定比较优势，同时相对较短剩余期限更符合机构投资者配置需求，建议适当侧重。

　　随着传统封基折价创下新低，创新封基大成优选、建信优势从折价角度显示出比较优势，在封闭式基金选择上可适度关注。

　　3.1 折价创新低、再分红未现端倪，传统封基吸引力不高

　　今年以来，传统封闭式基金折价不断走低，预期中年度分红除权后的折价攀升亦仅是昙花一现。截止2010年6月18日，26只传统封闭式基金折价由年初的20%下降至12.46%的平均水平，创下自2003年来最低。其中，基金兴华甚至小幅溢价，这也是自2000年传统封闭式基金整体步入折价状态后首次出现溢价现象（2007年6月基金金鑫因重仓股双汇股改长期停牌后复牌补涨预期出现暂时性溢价，并于双汇复牌正常交易后迅速恢复折价至同业可比水平）。

　　对于下半年传统封基市场，我们认为在折价率处于低位、分红题材未现端倪情况下，传统封基从整体上看吸引力不高，建议给予平配或者低配：

　　目前，在平均剩余存续期4.34年的背景下，传统封基简单平均到期年化收益率在3.06%（复利）/3.17%（单利）左右，在下半年股指呈现“低波动、分化升级”特征的预期下，从整体折价上看吸引力不足；

　　而且，封闭式基金2009年度对历史剩余收益亦进行了较为充分的分配，分配实施后全部26只传统封基截止2009年度末单位剩余可分配收益平均仅为0.007元，仅裕阳、安顺、普惠、兴华等4只基金单位剩余可分配收益达到0.05元，且单位剩余可分配收益最高的裕阳也仅为0.07元。在上半年基金净值缩水12%的背景下，尚难预料本年度末传统封基会有较好的分红行情，从“题材”角度来看下半年传统封基市场亦匮乏。

图表17：封闭式基金折价走势比较

封闭式基金折价走势比较

　　来源：国金证券研究所

　　3.2 传统封基折价分化攀升，侧重剩余3～5年产品

　　影响封闭式基金折价的因素很多，从海外到国内尚没有人给出足够让市场信服的缘由，因此本文也不在于求证此问题。不过，我们看到，在今年来传统封闭式基金整体折价不断走低的同时，基金间的折价程度的分化程度则有所攀升，相同存续期限基金间折价率标准差呈上升走势，这一定程度显示传统封基折价的降低并不能完全或者简单用诸如股指期货推出、融资融券抵押物等因素来解释。

　　针对基金间差异化因素进行比较看到，历史业绩（或者说投资管理能力）或是一个重要影响因素，我们看到在同剩余期限内折价明显偏低的兴华（溢价）、安顺、泰和等基金在阶段业绩上均具有一定优势。另外，投资者行为也可能是比较显要的影响因素之一，而业绩和投资者行为间亦存在着联系。在国内基金业绩延续性并不十分突出背景下，建议下半年在传统封闭式基金选择上关注业绩分化对折价分化的影响，优选业绩改善、尚处于高折价状态基金，次选历史业绩优秀、处于适度低折价状态基金。

图表18：2013年到期传统封基折价分化情况

2013年到期传统封基折价分化情况

来源：国金证券研究所

图表19：2014年到期传统封基折价分化情况

2014年到期传统封基折价分化情况

来源：国金证券研究所

图表20：2016～2017年到期传统封基折价分化情况

2016～2017年到期传统封基折价分化情况

来源：国金证券研究所

　　分期限比较传统封基的剩余存续期以及折价率、到期年化收益率水平看到，剩余存续期3～5年品种中部分基金产品在到期年化收益率和折价水平上具备一定的比较优势，同时相对较短的剩余期限也相对而言更符合机构投资者配置的需求，因此从剩余存续期角度出发，在传统封基选择上建议侧重剩余3～5年产品，同时综合本文第一部分权益类开放式基金投资操作策略思路，结合管理人投资管理能力、持仓风格及结构特征等角度，产品选择上建议关注普丰、金鑫、景宏、普惠等。

图表21：不同剩余期限传统封基到期年化收益率比较

不同剩余期限传统封基到期年化收益率比较

　　来源：国金证券研究所

图表22：不同剩余期限传统封基折价水平比较

不同剩余期限传统封基折价水平比较

　　来源：国金证券研究所

　　3.3 创新基金折价仍具优势

　　随着传统封闭式基金折价创下新低，大成优选、建信优势两只创新封闭式基金从折价角度显示出一定的比较优势，因此在封闭式基金选择上可适度关注，当然两只产品由于契约允许投资股票仓位比例较高，风险水平高于传统封闭式基金。